導語：如何才能寫好一篇貨幣需求論文，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

關鍵詞：貨幣需求函數(shù)制度變量協(xié)整分析向量誤差調(diào)整

貨幣需求函數(shù)是宏觀經(jīng)濟理論研究中的焦點，從費雪交易方程式和劍橋方程式的古典學派，到凱恩斯的流動性偏好理論和托賓－鮑莫爾的存貨模型，直至弗里德曼和梅爾茨的貨幣主義學派，投身于這方面研究的學者不計其數(shù)，所獲得的成果也是相當可觀。貨幣需求函數(shù)模型的建立也是政府調(diào)控貨幣供應量的基礎性工作，也是人們研究宏觀經(jīng)濟形勢的起點。進一步講，對中國貨幣需求函數(shù)的研究是非常有意義的，這是本文的出發(fā)點。

1.理論和研究方法回顧

1．1國內(nèi)理論的回顧

由于國外的貨幣需求理論汗牛充棟，各類文獻都有涉及，故本文不給予回顧，而是主要著眼于國內(nèi)理論的新近發(fā)展。從國內(nèi)的有關文獻看，近年來的貨幣需求理論大多是在國外經(jīng)典理論上的修補，部分學者看到國外發(fā)達市場上發(fā)展出來的貨幣需求理論并不能完全解釋中國的貨幣現(xiàn)象，從而引入了制度變量。易綱（1991）提出旨在突出經(jīng)濟貨幣化因素的貨幣需求函數(shù)，他認為，中國轉軌經(jīng)濟中貨幣化因素促使了超額貨幣需求的產(chǎn)生。根據(jù)其模型的推斷，隨著貨幣化程度的提高，貨幣化指數(shù)的影響程度必然會逐步縮小，貨幣化進程對超額貨幣需求的吸收能力也將逐漸變小。秦朵（1997）經(jīng)過實證分析發(fā)現(xiàn)，用一般的貨幣數(shù)量論來解釋我國改革以來的貨幣需求關系過于簡單，僅僅構成Goldfeld和Sichel（1990）貨幣需求理論的一個特例，她對通用貨幣需求模型進行擴展時考慮了與中國經(jīng)濟制度有關的三方面因素：一是由計劃控制造成的抑制性投資需求，二是計劃體制軟約束造成的過度資金需求，三是市場化改革引起的對貨幣的超常需求。李成（2002）在對易綱、秦朵、張杰等人的理論進行研究之后認為，中國在不同改革階段，貨幣需求函數(shù)中包含的主要因素不相同，處在制度轉軌期的中國貨幣需求函數(shù)需要做出不斷修正和擴展，才能對改革中出現(xiàn)的新情況加以解釋。改革初期貨幣化進程是促成貨幣超額需求的主要因素，90代國家控制能力又成了促使貨幣供應量超高速增長的主要原因，90年代末期迄今則需要新貨幣需求函數(shù)的出現(xiàn)。

另外，在選取制度變量方面比較有特色的有：郭浩（1999）從金融資產(chǎn)積累角度考察了貨幣需求。李恒光（2000）對美國和亞洲九國的情況進行了實證分析，認為金融創(chuàng)新不僅改變了傳統(tǒng)的貨幣定義，而且也使貨幣需求動機和貨幣需求目標變量發(fā)生變化。謝富勝（2000）和焦瑾璞（2002）對證券市場的發(fā)展與貨幣需求函數(shù)之間的影響進行實證分析。王平權（2002）運用大量的數(shù)據(jù)和事實研究了人口因素對貨幣需求的影響。王松奇（2003）通過對銀行、證券和保險業(yè)務內(nèi)涵的重新解釋，理論上解釋了金融市場的發(fā)展對貨幣需求總量和結構的影響。

1．2國外研究方法的回顧

90年代以來，對貨幣需求的研究大多采用動態(tài)時間序列分析方法，考察貨幣需求與相關變量的長期均衡關系。LastrapesandSelgin（1994）運用向量自回歸時間序列分析方法研究短期持有的實際貨幣需求量對貨幣供給量變化的反應；Darrat（1996）利用協(xié)整分析和誤差修正模型做出了阿拉伯聯(lián)合酋長國的長期和短期貨幣需求函數(shù)，值得注意的是他引入了外匯作為其中的一個因變量，以代替該國的國內(nèi)資本市場收益。

H.Fujiki（1998）利用季節(jié)調(diào)整合成數(shù)據(jù)（paneldata）的方法，估計了日本貨幣需求的收入彈性，檢驗結果是強有效的。MichaelFunke（2001）利用1980～1998年間的季度數(shù)據(jù)考察了歐元區(qū)的貨幣需求長期有效性和短期有效性之間的聯(lián)系。JunNagayasu（2003）通過對貨幣需求模型的穩(wěn)定性檢驗，發(fā)現(xiàn)標準貨幣需求模型無法解釋1992年以來（即日本經(jīng)濟泡沫破裂之后）的經(jīng)濟衰退現(xiàn)象。

1．3國內(nèi)研究方法的回顧

我國目前對貨幣需求函數(shù)建模的方法與西方國家之間并不存在太大的差別。黃先開和鄧述慧（2000）利用1980～1996的季度數(shù)據(jù)給出了Johansen檢驗結果，得到兩個協(xié)整向量，分別對應貨幣市場和和商品市場相關經(jīng)濟變量之間的長期穩(wěn)定關系，然后建立了誤差調(diào)整模型。陸金海和陳浪南（2000）運用了協(xié)整分析和誤差調(diào)整(ECM)分析方法，考察了貨幣流通速度對貨幣需求的影響，發(fā)現(xiàn)我國的貨幣需求同樣存在長期均衡，貨幣需求量受貨幣流通速度的影響呈顯著水平。汪紅駒（2002）根據(jù)誤差修正（ECM）模型估計了中國1979～2000年的貨幣需求函數(shù)，結果表明M1和M2的實際金額與實際GDP和一年期存款利率之間存在同積關系，說明長期的貨幣需求與實際GDP以及利率變量之間存在穩(wěn)定的關系。

2.變量選取和數(shù)據(jù)說明

在對理論和研究方法的回顧過程中我們注意到，那些參考國外的經(jīng)典理論并用較為現(xiàn)代的計量方法建立的模型，盡管在統(tǒng)計意義上看是成功的，但他們建模時大多忽略了制度變量，這些制度變量有可能在很大程度上影響中國貨幣需求；而那些對制度因素感興趣的學者往往無法測度出制度變量或者建模技術過于陳舊，難以給出較嚴格的貨幣需求函數(shù)。因此，本文的目的是利用1998～2002年的月度數(shù)據(jù)，選取了能夠代表經(jīng)濟結構轉型和企業(yè)信貸活動規(guī)模兩個方面的制度變量，通過Johansen檢驗，試圖找出長期穩(wěn)定關系，并得出經(jīng)過向量誤差調(diào)整（VEC）的貨幣需求函數(shù)。本文的貢獻就在于對若干制度變量的選取和測度，使得模型更具備對中國經(jīng)濟現(xiàn)象的解釋能力。本文之所以只選取代表經(jīng)濟結構轉型和企業(yè)信貸活動規(guī)模兩方面的制度變量，是因為我們在選取制度變量時，主要考慮到目前經(jīng)濟運行中較為突出的現(xiàn)象，比如經(jīng)濟結構轉型，這是貫穿于中國經(jīng)濟現(xiàn)象的長期命題，不可忽略；而企業(yè)信貸活動擴張恰好是當前中國市場的一個特殊現(xiàn)象，中國市場化改革的主要特征之一是非國有經(jīng)濟的快速發(fā)展，國有經(jīng)濟分額不斷下降，但投融資體制改革和銀行體制改革停滯不前，對國有企業(yè)仍然有著體制性的“軟預算”機制。正是這些現(xiàn)象，它們對貨幣需求影響程度有多大，把它們引入長期的貨幣需求函數(shù)中是否合理，就成了本文要考察的問題了。影響實際貨幣需求量的因素復雜而且廣泛，除了以往經(jīng)典理論里出現(xiàn)的解釋變量外，要想對貨幣需求函數(shù)精確建模，還需要現(xiàn)在和后來的學者們不斷挖掘尚未發(fā)現(xiàn)的解釋變量。

以下是對本文建模所包含的變量以及數(shù)據(jù)的說明：

2.1因變量：

實際狹義貨幣MR=M1/P：中國人民銀行將M1定義為現(xiàn)金+企業(yè)活期存款+機關團體部隊存款+農(nóng)村存款+個人持有的信用卡類存款。我們采用M1作貨幣指標，而不采取M0和M2；原因在于：一、M0已經(jīng)無法反映實際貨幣需求；二、M2包含的貨幣存量部分與國民生產(chǎn)總值這類代表社會總收入的流量指標不相匹配，通常，存量與流量之比例總是時變的，但這并不反映理論隱含的規(guī)律性。另外，我國的M2統(tǒng)計口徑在不同年份有較多差異，從數(shù)據(jù)的可采取程度來看，也不傾向于采取M2。這里的P我們?nèi)≥^常用的消費價格指數(shù)。

2.2規(guī)模變量：

實際消費品零售額YR=Y/P：一般代替財富的規(guī)模變量可選用GDP,GNP，國民收入，社會商品零售總額，居民貨幣收入等，鑒于數(shù)據(jù)的可得性，我們采取了消費品零售額，在實際操作中是反映國民永久性收入的一個比較好的變量。

2.3機會變量：

2.3.1實際利率RR：等于一年期定期存款利率R減去通貨膨脹率INF

2.3.2靜態(tài)預期通貨膨脹率INF：即INF=P(-1)。

2.3.3實際證券市場市價總值VALUE：

在弗里德曼的貨幣需求函數(shù)里，債券收益率和股票收益率是貨幣持有的機會成本，但由于我國的債券市場較晚開展，而且交易量較小，其對貨幣需求影響不大，另外，債券收益率數(shù)據(jù)在中國是相當難采集的；而股票市場的收益率由市價總值來度量，是以往的文獻里較多出現(xiàn)的測度指標，更值得注意的是證券市場總量的急劇擴容有可能是影響貨幣需求量的因素。

2.4制度變量：

2.4.1國有工業(yè)產(chǎn)值比重RATIO：

即國有企業(yè)工業(yè)產(chǎn)值占工業(yè)總產(chǎn)值的比重，它是反映我國經(jīng)濟結構轉軌過程的常用變量，把它歸入制度變量，目的在于考察市場化程度對貨幣需求的影響。對于為什么選取這個指標，秦朵（1997）給出了論證，我們這里直接采用。

2.4.2企業(yè)信貸活動規(guī)模CREDIT：

谷京萍（2001）曾重點闡述了企業(yè)信貸需求過度擴張的成因，她認為企業(yè)信貸需求過度擴張在于國有企業(yè)的微觀機制的改革與宏觀經(jīng)濟政策改革的滯后二者之間的矛盾，造成了企業(yè)的投資饑渴與個人收入的超分配，企業(yè)需要大量的信貸資金來維持正常的生產(chǎn)以及過度的投資需求和收入分配需求，而銀行信貸約束的軟化使企業(yè)過度擴張的信貸需求得以實現(xiàn)。她由企業(yè)的資產(chǎn)負債表構造一個新的指標衡量企業(yè)信貸需求擴張對貨幣需求的影響，但這涉及到各個企業(yè)混亂的微觀財務狀況，統(tǒng)計意義并不明顯。1998年，構成我國金融資產(chǎn)總量中，對銀行債權仍占78.4％，構成金融資產(chǎn)總量最主要的因素仍然是銀行存款貸款；而銀行的資金運用中，信貸資金占到了70.4%。企業(yè)在貸款取得后一部分存在企業(yè)活期帳戶和少量現(xiàn)金持有以待擴大投資，另一部分一般是彌補虧損，我們要測度的是這部分企業(yè)信貸占金融機構貸款的比重變化程度對貨幣需求的影響程度，所以大致上取CREDIT＝【（金融機構存款－居民儲蓄）＋企業(yè)虧損額】÷金融機構貸款。

2.5隨機因素：

隨機變量u，包含其他制度變量以及數(shù)據(jù)觀測誤差等等，除本文選取的兩個制度變量外，其他的變量還有待學者們進一步挖掘。

相應的，以上變量取對數(shù)形式后，分別為LMR=LOG(MR)，LYR=LOG(YR)，LRR=LOG(RR)，LINF=LOG(INF)，LVALUE=LOG(VALUE)，LRATIO=LOG(RATIO)，LCREDIT=LOG(CREDIT)；上述變量都經(jīng)過了從名義變量到實際變量的轉換，且不考慮對上述變量進行季節(jié)調(diào)整。

從而函數(shù)表達式為：

LMR=F（LYR，LRR，LINF，LVALUE，LRATIO，LCREDIT，u）；

需要說明的是，本文的所有數(shù)據(jù)都來源于《中國統(tǒng)計年鑒》、《中國金融年鑒》、《中國人民銀行統(tǒng)計季報》、《中國經(jīng)濟景氣月報》等，數(shù)據(jù)從1998年1月至2002年12月，60個樣本，這次考慮只是做1998年至2002年的函數(shù)形式，原因在于：一、以往的文獻證明了，隨著經(jīng)濟的發(fā)展和改革的深化，1994年以后的貨幣化程度可以在模型中忽略掉，這樣做可以減少模型的復雜性（謝富勝2000）；二、滿足數(shù)據(jù)統(tǒng)計口徑的一致性，因為中國人民銀行從1994年第三季度起定期公布季度數(shù)據(jù)，而月度數(shù)據(jù)在1998年以后比較容易計算和獲得。三、我們認為5年符合中國5年發(fā)展計劃的宏觀調(diào)控周期，可視為中長期時間跨度，在這個期間內(nèi)，制度變量是不可忽略的。

3.計量方法與實證分析

3．1計量方法：

由于時間序列的非平穩(wěn)性，利用時間序列數(shù)據(jù)進行回歸分析時，容易出現(xiàn)偽回歸（SpuriousRegression）現(xiàn)象。因此在建立計量模型之前要對所有的時間序列進行單位根檢驗，以確定各序列的平穩(wěn)性和整形階數(shù)。本文采用增廣的Dickey-Fuller檢驗（ADF檢驗）對變量進行檢驗。

對于1階差分穩(wěn)定的時間序列變量，采用協(xié)整分析方法可以確定各變量之間的長期穩(wěn)定關系。關于協(xié)整檢驗研究已經(jīng)發(fā)展成了兩種主要的方法：一是1987年Engle和Granger提出的基于協(xié)整回歸殘差的ADF檢驗；二是Johansen（1988、1991）和Juselius（1990）提出的基于VAR的協(xié)整系統(tǒng)檢驗。Johansen極大似然法可以精確地檢驗出協(xié)整向量的數(shù)目r，因此我們采用Johansen方法。

在協(xié)整檢驗的基礎上利用向量誤差修正（VEC：VectorErrorCorrection）模型對函數(shù)進行估計。向量誤差修正模型不同于誤差向量調(diào)整模型（ECM），是因為它對諸變量施加了協(xié)整約束條件的向量自回歸模型，并且，VEC模型只能用于有協(xié)整關系的序列建模。

3．2中國的實證：

我們利用計量軟件SPSS10.0對中國的貨幣需求函數(shù)，即對LMR=F（LYR，LRR，LINF，LVALUE，LRATIO，LCREDIT，u）建模。

3.2.1ADF單位根檢驗：

在進行長期的協(xié)整分析之前，必須對時間序列進行平穩(wěn)性檢驗，考察它們是否具備同階整形的條件，這也是進入?yún)f(xié)整分析的前提。

ADF單位根檢驗結果

變量ADF檢驗值檢驗類型（c,t,n）臨界值(5%)

LCREDIT-2.314544（c,t,3）-3.4904

LCREDIT-5.620754（c,o,1)-2.9127

LMR-3.068633（c,t,3）-3.4904

LMR-7.944472（c,0,1)-2.9127

LYR-4.586632（c,t,3）-3.4904

LYR-4.920526（c,0,1)-2.9127

LRR-2.580948（c,0,3）-2.9137

LRR-7.757722（c,0,1)-2.9127

LINF-3.187362（c,0,3）-2.9137

LINF-5.890185（c,0,1)-2.9127

LVALUE-0.879052（c,t,3）-3.4904

LVALUE-4.635321（c,0,1)-2.9127

LRATIO-0.366660（c,0,3）-2.9137

LRATIO-7.611158（c,0,1）-2.9127

注：檢驗形式(C，T，N)分別表示單位根檢驗方程包括常數(shù)項，時間趨勢和滯后階數(shù)；表中所列臨界值為5％置信水平下的ADF檢驗Mackinnon統(tǒng)計值。

我們可以看到在95％的置信區(qū)間里，上述7個變量全部是1階整形；可以進入下一步的協(xié)整分析。

3.2.2Johansen檢驗：

通過Johansen檢驗發(fā)現(xiàn)，第五個似然比統(tǒng)計量大于99％水平下的臨界值，因而第五個原假設被拒絕，即至少有4個協(xié)整關系。我們關心有一般經(jīng)濟意義的協(xié)整關系式，故取經(jīng)過標準化的協(xié)整系數(shù)表，如下：

表2Johansen檢驗結果

EigenvalueLikelihoodRatio5%CriticalValue1％CriticalValueHypothesizedNo.ofCE(s)

0.756385221.3992124.24133.57None**

0.529316140.905794.15103.18Atmost1**

0.45029497.9522568.5276.07Atmost2**

0.42446163.8450647.2154.46Atmost3**

0.34331132.3555329.6835.65Atmost4*

0.1279038.38445215.4120.04Atmost5

0.0101890.5837653.766.65Atmost6

注：*(**)表示在5%(1%)置信水平下拒絕原假設

表3標準化協(xié)整系數(shù)

LMRLYRLRRLINFLVALUELRATIOLCREDITC

1.0000001.168161

(0.36872)0.301516

(0.06185)3.514679

(0.83901)0.109613

(0.10296)2.413601

(0.39713)-2.832221

(0.57258)-37.75279

寫成數(shù)學表達式：

LMR＝1.168161LYR＋0.301516LRR＋3.514679LINF＋0.109613LVALUE＋2.413601LRATIO－2.832221LCREDIT－37.75279

該方程式反映了序列間的某種長期均衡關系。

另外，令

VECM＝LMR＋1.168161LYR＋0.301516LRR＋3.514679LINF＋0.109613LVALUE＋2.413601LRATIO－2.832221LCREDIT－37.75279

對序列VECM進行單位根檢驗，發(fā)現(xiàn)它已經(jīng)是平穩(wěn)序列，并且在0附近上下波動，驗證了協(xié)整關系是正確的。需要注意的是，VECM是向量誤差修正模型的核心部分。

從協(xié)整關系看，

1、實際消費品零售額的系數(shù)為1.168161，接近于國際上的檢驗結果，即實際消費品零售額每變化1個百分點，貨幣需求量正向變化1.168161個百分點；一般而言，實際貨幣需求的彈性收入大于1，說明經(jīng)濟中的貨幣化進程對貨幣需求產(chǎn)生影響。但模型中的彈性系數(shù)并未偏離太多，可以大致認為，中國的貨幣化進程基本結束，這與以往學者們的結論一致。

2、利率與貨幣需求量呈正相關關系，利率每變動1個百分點，貨幣需求量正向變化0.3個點。但要注意到，中國利率尚為市場化，利率的變動并真正不能反映市場的需求和供給均衡，人們在持有貨幣時并未十分考慮利率因素，認為中央政府一旦將利率提高就意味著要緊縮經(jīng)濟，反而持幣觀望。

3、通貨膨脹率與貨幣需求量呈正相關關系，且彈性系數(shù)相當大，將近3.5。我們知道，1998年以來，中央政府為了使經(jīng)濟走出通貨緊縮，采取了積極財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，這在很大程度上改善了宏觀經(jīng)濟狀況，但也不可避免的帶來了實際貨幣需求量的大幅增加。

4、股票市值與貨幣需求量呈正相關關系，說明收入效應大于替代效應，說明投資者更愿意在股市上冒險賺錢，而不是分散風險。但0.1的彈性系數(shù)并不是太大，我們尚無法推斷出收入效應與替代效應孰大孰小。

5、市場化程度與貨幣需求量呈正相關關系，且系數(shù)相當高2.4，這也表明了市場化程度對貨幣的超額需求影響相當大，中國經(jīng)濟轉軌的制度因素對實際貨幣需求的影響不應該忽略，這也是學者們在從事貨幣需求理論研究時不能繞開的問題之一。隨著國有經(jīng)濟比重的逐漸減小，實際貨幣需求量將大幅的減少。

6、企業(yè)信貸擴張與貨幣需求量呈相關系數(shù)相當高，接近于市場化程度彈性，這與我們對企業(yè)信貸擴張對實際貨幣需求影響的估計相符合的。這反映了近5年里，現(xiàn)行體制內(nèi)對國有企業(yè)的“保護沖動”仍然存在，隨之而來的政府對國企資金的“軟預算”和對銀行的特殊“安全”準則繼續(xù)存在。國企改革和銀行改革任重道遠。

3.2.3向量誤差調(diào)整模型：

最后在協(xié)整關系的約束條件下，建立貨幣需求函數(shù)的向量誤差調(diào)整模型，觀察在長期均衡中的短期波動。采用Hendry的從一般到特殊的原則，去掉檢驗不顯著的變量，得到向量誤差調(diào)整模型。

D(LMR)＝－0.4710102847×D(LMR(－1))－0.4330927203*D(LMR(－2))＋0.1503427887×D(LYR(－1))－0.8126287334×D(LINF(－1))＋0.053675543×D(LVALUE(－1))＋0.05528580046×D(LVALUE(－2))＋0.1052109636×D(LRATIO(－1))＋0.1682600795×D(LRATIO(－2))－0.3706352754×D(LCREDIT(－1))＋0.02635528142－0.153780584×VECM

其中，VECM＝LMR＋1.168161LYR＋0.301516LRR＋3.514679LINF＋0.109613LVALUE＋2.413601LRATIO－2.832221LCREDIT－37.75279

從擬合度、AIC和SC等統(tǒng)計量上看（如附錄之表4所示），模型是成功的。

從結果上看，長期系數(shù)是－0.154，修正幅度并不太大，而短期沖擊值得關注，這說明在研究中國貨幣需求函數(shù)時既要看中長期的穩(wěn)定，也不能忽視短期內(nèi)的波動。我們發(fā)現(xiàn)：

1、短期的滯后一期的收入彈性繼續(xù)存在，且影響較大，即短期內(nèi)實際消費品零售額波動1個百分點，貨幣需求量正向波動0.47個百分點。

2、模型中忽略掉利率變量，這與中國的利率非市場化有關，因為中國政府可以堅持2～3年利率不動，短期內(nèi)利率期限結構曲線是條直線。:

3、滯后一期的通貨膨脹率與因變量呈負相關關系，且彈性較大，這既符合傳統(tǒng)理論，也較好的解釋了居民更愿意采用通脹率而不是利率來預期未來。

4、證券市場短期對人們的持幣量影響很小，說明投資者短期內(nèi)對中國證券市場不信任，容易用腳投票，短期內(nèi)中國的股票市場投機性很強。

5、滯后一期和兩期的市場化以及滯后一期的企業(yè)信貸擴張，它們在理論上是假設短期內(nèi)不變，但我們還是將它們引入了模型，實證結果發(fā)現(xiàn)影響不大，這也與理論假設相符合。

4.結論

本文利用協(xié)整分析和向量誤差修正模型估計了1998年1月～2002年12月間的中國貨幣需求函數(shù)，結果表明研究中國貨幣需求函數(shù)時既要看中長期的穩(wěn)定，也不能忽視短期內(nèi)的波動。我們發(fā)現(xiàn)，實際貨幣需求與實際消費品零售額、利率、通貨膨脹率、實際證券市價總值和國有工業(yè)產(chǎn)值比重及企業(yè)信貸活動規(guī)模存在長期穩(wěn)定關系，而在短期內(nèi)利率、證券市值波動以及制度變量等一些解釋變量不會對實際貨幣需求產(chǎn)生大的影響。通過分析，我們認為中國的貨幣化進程基本結束，利率市場化必須加快，中國經(jīng)濟轉軌的制度因素對實際貨幣需求的影響不應該忽略，以及現(xiàn)行體制內(nèi)政府對國企資金的“軟預算”的現(xiàn)象繼續(xù)存在。中國的貨幣需求函數(shù)建模是個復雜而又必要的工作，特別是對制度變量的挖掘，需要學者們進一步的探索。

參考文獻：

【1】郭浩，1999，“從金融資產(chǎn)積累角度對貨幣需求的考察”，《城市金融論壇》，第5期，P16-22.

【2】谷京萍，2001，“企業(yè)信貸需求對貨幣需求的影響”，北京大學中國經(jīng)濟研究中心碩士論文，指導老師易綱教授.

【3】黃先開、鄧述慧，2000，“貨幣市場和商品市場共同均衡下的貨幣需求建模與預測”，《系統(tǒng)工程理論與實踐》，第5期，P46-53.

【4】焦瑾璞，2002，“股價變動對貨幣供求影響增大---關于中國股票市場對貨幣政策影響的實證研究”，中國人民銀行《中國股票市場發(fā)展與貨幣政策完善》課題組.

【5】李成、趙鵬，2002,“貨幣需求實證分析和區(qū)域貨幣政策建議”,《西安交通大學學報（社會科學版）》，第6期，P27-33.

【6】李恒光，2000，“金融創(chuàng)新和貨幣需求函數(shù)變動的相關性分析”，《云南財貿(mào)學院學報》，第4期，P5-12.

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【8】秦朵，1997，“改革以來的貨幣需求關系”，《經(jīng)濟研究》，第10期，P16-25.

【9】汪紅駒，2002，“用誤差修正模型估計中國貨幣需求函數(shù)”，《世界經(jīng)濟》，第5期，P55-61.

【10】王平權，2002，“人口和貨幣需求論”，《人口與經(jīng)濟》，第5期，P59-63.

【11】王松奇，2003，“中國銀行、證券、保險業(yè)務發(fā)展對貨幣需求的影響”，《西南金融》，第4期，P9-13.

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【13】易綱，1996，“中國金融資產(chǎn)結構分析及政策含義”，《經(jīng)濟研究》，第12期，P21-26.

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【16】EngleRFandGrangerCWJ.,1987,Co-integrationandErrorCorrection:Representation,EstimationandTesting,Econometrica55,251-276

篇2

[論文摘要]股票市場與貨幣政策調(diào)控之間存在互動關系，而且越來越密切。股票市場的發(fā)展深刻影響著貨幣的供給需求、貨幣政策傳導機制和貨幣政策調(diào)控目標，而貨幣政策通過貨幣供應量變化、利率變化等調(diào)控手段也在影響著股票市場。在我國股市深刻變化的今天，對股票市場與貨幣政策調(diào)控的關系進行研究具有重要意義。

股票市場與貨幣政策調(diào)控之間存在互動關系，而且越來越密切。股票市場的發(fā)展深刻影響著貨幣的供給需求、貨幣政策傳導機制和貨幣政策調(diào)控目標，而貨幣政策通過貨幣供應變化、利率變化等調(diào)控手段也在影響著股票市場。在我國股市深刻變化的今天，對股票市場與貨幣政策調(diào)控的關系進行研究具有重要意義。

一、文獻回顧

關于股票市場與貨幣政策調(diào)控的研究，近年來越來越受到各國政府和學者的關注。

(一)在關于股票市場與貨幣政策傳導效應的關系方面

陸蓉(2003)通過構建向量誤差修正模型進行脈沖反應分析和方差分解，度量了股票市場的貨幣政策效應，她認為貨幣政策目標能否實現(xiàn)，很大程度上取決于貨幣市場與資本市場的一體化程度。楚爾鳴(2005)進一步的實證分析表明，中國貨幣政策通過貨幣供應量作用于股票市場的效應明顯，但傳導過程中的“q”渠道和“財富效應”渠道等并沒有充分發(fā)揮作用。宋宸剛、譚曉蓉(2001)還對股市泡沫的產(chǎn)生及其對貨幣政策傳導效應的影響作了分析，這個研究對當前股市或許具有現(xiàn)實意義。

具體深入到貨幣政策傳導有效性方面，茍文均(2000)分析了資本市場有效傳導貨幣政策的條件，探討了貨幣政策變革的基本方向。欒怡(2001)開始注重資本市場的發(fā)展對貨幣政策有效性的影響。江其務(2001)、許祥秦(2001)在研究中國貨幣政策失效問題時提到股票市場的因素，進而陳柳欽(2002)系統(tǒng)分析了資本市場發(fā)展對貨幣政策的影響，并重點闡明了我國資本市場有效傳導貨幣政策的阻礙因素。劉志陽(2002)則從實證分析的角度提出貨幣政策的股市傳導機制模型并進行檢驗，得出結論：貨幣政策與資本市場的相關度在逐步增強，這使得資本市場對貨幣政策的有效性產(chǎn)生了較大沖擊；當局應對現(xiàn)有貨幣政策框架進行調(diào)整，重點是貨幣政策中介目標的利率取向和最終目標的股價參考。劉嶺(2003)進一步通過分析不同貨幣政策傳導機制，討論了QFII對中國貨幣政策有效性的影響。許崇正(2003)則詳細分析了中國股票市場傳導貨幣政策低效的原因，并且與陳建新(2003)提出了扭轉中國股市傳導貨幣政策低效的對策。

(二)在股票市場與貨幣政策調(diào)控目標的關系方面

1．與最終目標的關系研究。Borio.C(1994)認為在一個有效的資本市場中，央行沒有理由去關注資產(chǎn)價格的波動。只有當資產(chǎn)價格波動影響到貨幣政策最終目標時，貨幣政策才應干預資本市場。而國內(nèi)學者錢小安(1998)在研究了資產(chǎn)價格變動對貨幣政策的影響后指出，資產(chǎn)價格變化對貨幣需求的穩(wěn)定性、貨幣政策的執(zhí)行會產(chǎn)生較大的沖擊，應在確定貨幣政策目標、運用貨幣政策等方面作出相應的調(diào)整。Friedman(2000)通過對美國股票價格在一個較長時期中對通貨膨脹和產(chǎn)出的影響進行實證分析，認為股票價格對產(chǎn)出和通貨膨脹的影響并不顯著。但就我國情況，謝平、焦瑾璞(2002)認為1999年下半年開始的貨幣政策機制緊縮效應與股票市場的關聯(lián)在增強。央行為提高穩(wěn)健貨幣政策的有效性應當關注股票市場的發(fā)展。同期，易綱等人(2002)借助模型分析發(fā)現(xiàn)，貨幣數(shù)量與通貨膨脹的關系不僅取決于商品和服務的價格，而且在一定意義上取決于股市。當股市價格偏離穩(wěn)態(tài)越來越遠時，經(jīng)濟運行將是不安全的。因此，央行制定貨幣政策應同時考慮股市價格和商品與服務的價格，但是央行的根本目標仍是維護幣值的穩(wěn)定。較權威的中國人民銀行研究局課題組(2002)的研究報告也認為對股市波動央行應關注但沒必要盯住。

2．與中介目標的關系研究。貨幣需求方面：Friedman(1988)認為股票市場通過財富效應、資產(chǎn)組合效應、交易效應和替代效應對貨幣需求產(chǎn)生影響。Friedman&McComac(1991)分析了美國和日本的股票價格與貨幣需求的關系，結果顯示股票價格對貨幣需求具有負向影響。國內(nèi)學者易行健等人(2004)實證檢驗了我國股票市場發(fā)展對貨幣需求的影響，估計了包含股票市場成交額的季度貨幣需求函數(shù)，得出我國股票市場成交額減少了各個層次貨幣需求的結論。進而趙明勛(2005)實證檢驗了我國股票市場對貨幣需求的綜合效應，結果表明股票市場的發(fā)展傾向于減少狹義和廣義的貨幣需求，且對廣義貨幣需求的影響小于對狹義貨幣需求的影響。

具體到股票二級市場，據(jù)石建民(2001)、高莉、樊衛(wèi)東(2001)的實證研究表明，股票二級市場對貨幣需求具有統(tǒng)計顯著性，為正相關關系。股票二級市場對M1需求的影響要大于對M2的影響。

貨幣供給方面：周英章、孫崎嶇(2002)對中國1993—2001年股市價格波動與貨幣供應量之間的關系進行實證研究，發(fā)現(xiàn)二者之間存在著長期穩(wěn)定的均衡關系，但股市價格波動明顯領先于貨幣供應量且對貨幣供應結構的穩(wěn)定性構成較強的正向沖擊，從而加大了央行貨幣調(diào)控的難度，削弱了宏觀需求管理的有效性，故建議貨幣政策應密切關注股價波動。在股票價格對各層次的貨幣供應量影響方面，王維安、楊靖(2003)通過對中國1999～2002年的實證分析認為，股價變化引起的替代效應和轉換效應是存在的，替代效應作用于短期，而轉換效應會在一段時滯后顯現(xiàn)。金德環(huán)、李勝利(2004)則進一步研究了中國股市價格和貨幣供應量的關系，實證結果顯示股市價格和M0、M2之間存在著長期穩(wěn)定的協(xié)整關系，它可以用貨幣供應量M0和M2來解釋，但股價變化不是引起貨幣供應量變化的原因。

(三)在股票市場與利率手段的關系方面

Rigobon＆Sack(2001)實證檢驗的結果表明，標準普爾500指數(shù)每升降5％就可能導致利率升降25個基本點，利率對股市波動的反應強烈。國內(nèi)學者王軍波、鄧述慧(1999)通過分析央行利率政策對股票市場的短期和長期影響，發(fā)現(xiàn)利率政策在短期和長期上對股價波動幅度、股票成交量等都有顯著的影響，只是對股票市場的短期影響有反?，F(xiàn)象，而長期影響則是穩(wěn)定的。但是高俊峰(2004)在分析利率政策對我國股市的短期和長期效應后，則認為我國利率政策對股市的短期效應非常明顯，但長期效應與理論分析有出入。他認為長期效應還要受資本市場和貨幣市場的完善程度、相互間溝通程度以及長短期證券工具的豐富程度的制約，而這恰是我國的不足。具體到利率調(diào)整對股票交易量的影響方面，李敏、金光(2004)通過實證分析認為該影響存在時滯，這一時滯約在15到30天之間；而且利率調(diào)整不對股票交易量產(chǎn)生決定性影響。

三、二者的互動分析

股票市場和貨幣政策調(diào)控二者之間存在互動關系：

(一)股票市場對貨幣政策調(diào)控的影響

1．股票市場對貨幣政策傳導機制的影響。貨幣政策股票市場傳導的財富效應和資產(chǎn)負債表效應，它們所成立的前提是：金融市場是完全競爭市場，貨幣市場和資本市場是一體的，沒有阻滯。也就是說，要具有充分發(fā)展的金融市場，這樣的市場資金配置效率高，現(xiàn)實中歐美等發(fā)達國家的金融市場接近于此。

近兩年我國股票市場成功地進行了股權分置改革，實現(xiàn)了國有股和法人股的全流通，流通市值占GDP的比重迅速上升，股市規(guī)模進一步擴大，股市發(fā)展態(tài)勢良好，這是有利因素。但種種制約因素使我國的證券市場并沒有呈現(xiàn)出明顯的財富效應來響應央行貨幣政策的傳導：①貨幣市場和資本市場相互分割，一體化程度不高，貨幣和證券兩種資產(chǎn)自身的聯(lián)接效應以及兩種資產(chǎn)價格的聯(lián)接效應還有市場之間市場交易的非對稱信息對稱化效應不明顯。②我國股票市場投機性太強，股票價格易縱，上市公司信息披露造假，市場信用體系并不健全，相關的法律法規(guī)急需完善。③市場規(guī)模尚需進一步擴大。

2．股票市場的發(fā)展對貨幣政策調(diào)控最終目標的影響。傳統(tǒng)意義上貨幣政策最終目標是維持物價穩(wěn)定，促進經(jīng)濟增長。這種只關注實體經(jīng)濟價格水平，不顧及虛擬經(jīng)濟資產(chǎn)價格的目標取向，在貨幣政策的實施過程中遭受到越來越多的尷尬和無奈。事實證明：股票價格已不能再排除在貨幣政策視野范圍之外。隨著資本市場在社會經(jīng)濟生活中日益重要、流通市值占GDP比重日益提高以及股指和GDP的相關度日益加強，貨幣政策通過股票市場的財富效應和資產(chǎn)負債表效應對實體經(jīng)濟的影響必然會日益加深，這其中作為主要表現(xiàn)形式的股價波動對央行貨幣政策調(diào)控最終目標的完善已提出迫切要求。

3．股票市場的發(fā)展對貨幣政策調(diào)控中介目標的影響。我國將貨幣政策中介目標定為貨幣供應量，與其相應的操作手段是基礎貨幣。貨幣供應量取決于基礎貨幣投放的多少和貨幣乘數(shù)的大小。股票市場的發(fā)展將深刻影響貨幣供應量。因為伴隨其發(fā)展，大量社會閑置資金將進人股市，銀行、企業(yè)和居民的原有貨幣需求將發(fā)生變化，從而基礎貨幣在他們之間的分配比例也將改變，這將影響基礎貨幣的創(chuàng)造能力。而且由于股票價格的上漲，居民會減少現(xiàn)金持有，更多地進行證券投資，從而造成流通中現(xiàn)金漏損減少，貨幣乘數(shù)增大。股票市場的發(fā)展還將使居民、企業(yè)、機構投資者和商業(yè)銀行通過貨幣市場和資本市場進行資金配置的互動加強，這將影響商業(yè)銀行超額準備金的穩(wěn)定性，從而影響貨幣政策的執(zhí)行效力。可行的解決方法是在貨幣政策的調(diào)控方式上更多的采用利率手段，因為貨幣市場的利率變化將通過股票市場的財富效應和資產(chǎn)負債表效應對實體經(jīng)濟產(chǎn)生影響，從而幫助央行實現(xiàn)貨幣政策意圖。

(二)貨幣政策調(diào)控對股票市場的影響

貨幣政策調(diào)控對股票市場的影響，集中體現(xiàn)在股票價格的變動上。上文提及的貨幣政策的利率調(diào)控手段，實質上就是央行通過利率變化來改變貨幣和證券這兩種資產(chǎn)的相對價格，從而吸引資金由貨幣市場流向資本市場，最終影響股票價格。貨幣供應量的變化同樣會對股票價格產(chǎn)生影響。當央行增加貨幣供應量時，居民手中持有的現(xiàn)金將增加，貨幣的邊際收益下降，而就短期看居民出于交易動機和預防動機的貨幣需求變化不大，投機需求則會出現(xiàn)較大變化，于是股票價格將被推高。

四、政策建議

為了實現(xiàn)我國股票市場和貨幣政策調(diào)控的良好互動，政府應在如下三個方面調(diào)整完善政策：

1．央行在制定貨幣政策時應關注股價波動

2006年來我國股市發(fā)展迅猛，資本市場在國家經(jīng)濟生活中的位置愈發(fā)重要，股指與GDP的相關度也在加強，這意味著股票市場的財富效應和資產(chǎn)負債表效應會日益明顯。而央行將股票價格納入貨幣政策視線將適逢時機。

2．推進利率市場化改革

股票市場的深入發(fā)展將使作為我國貨幣政策中介目標的貨幣供應量越來越不具有可控性、可測性和相關性。利率手段將成為可行的目標取向。而這要求政府有力推進利率市場化改革，形成合理的利率風險結構和期限結構，以有效聯(lián)接貨幣市場和資本市場。

篇3

關鍵詞：后凱恩斯主義經(jīng)濟學；貨幣非中性；融資動機；內(nèi)生貨幣供給

中圖分類號：F091.348　文獻標識碼：A　文章編號：1005－2674(2012)02－019－06

后凱恩斯主義經(jīng)濟學(Post Keynesian Economics)是當代凱恩斯主義的一個重要分支，代表了強烈反對處于主流地位的新古典經(jīng)濟理論和新古典綜合派的一般均衡分析方法，并努力為宏觀經(jīng)濟分析提供可供選擇的多種研究方法而聯(lián)合在一起的經(jīng)濟學家們的觀點。后凱恩斯主義經(jīng)濟學特別是其在美國的分支(又被稱為后凱恩斯主義貨幣學派)，發(fā)展了凱恩斯在其著作中提出的不確定性、貨幣非中性、資本主義經(jīng)濟運行的不穩(wěn)定性思想，強調(diào)資本主義經(jīng)濟的不穩(wěn)定性在于不確定性和同貨幣――信用有關的那些問題，將凱恩斯的貨幣經(jīng)濟思想發(fā)展為一種非均衡的宏觀經(jīng)濟學分析框架，并運用該框架來分析資本主義現(xiàn)實經(jīng)濟中的種種問題。2008年的美國金融風暴以及引發(fā)的全球經(jīng)濟危機再次驗證了后凱恩斯主義經(jīng)濟學提出的理論觀點，因此，這一學派的影響力必將進一步擴大。

一、生產(chǎn)的貨幣理論

在新古典經(jīng)濟學的機械均衡的世界里，產(chǎn)量、就業(yè)及收入的實際水平是由真實部門的各種因素(資本、勞動、資源和技術等)決定的，貨幣供應量的變化只決定各種經(jīng)濟變量的名義水平，而不能決定其實際水平。這就是說，貨幣是中性的，它充其量也只是罩在實際經(jīng)濟部門之上的一層薄薄的面紗。新古典經(jīng)濟學通常把經(jīng)濟分成兩個部門，即實際部門和貨幣部門。實際上，生產(chǎn)要素之間的相互作用決定了各種經(jīng)濟變量的實際值；在貨幣部門，貨幣的供給和需求以及流通速度(貨幣數(shù)量論)決定了各種經(jīng)濟變量的名義值(價格水平)。新古典經(jīng)濟學的“兩分法”抹殺了實物經(jīng)濟和貨幣經(jīng)濟之間的根本區(qū)別，它所研究的東西實質上就是在確定性條件下運行的物物交換，如果有貨幣的話，也只是作為交換的媒介在事后引進的。在新古典的沒有貨幣(或者貨幣只是買賣的中介)的確定性世界里，經(jīng)濟體系會自動實現(xiàn)充分就業(yè)均衡。新古典經(jīng)濟學的這種“兩分法”遭到凱恩斯的猛烈抨擊，他明確表示要打破這種兩分法，而使物價論與社會全體之產(chǎn)量及就業(yè)量發(fā)生密切接觸。在《通論》緒論中，他這樣寫道：“當我開始寫《貨幣論》時，我還遵循傳統(tǒng)路線，把貨幣看作是供求通論以外的一種力量。當該書完成時，我已有若干進步，傾向于把貨幣理論推展為社會總產(chǎn)量論?！迸c新古典經(jīng)濟學貨幣理論的嚴重分歧使凱恩斯主張以微觀和宏觀兩分法代替新古典的兩分法，他提出了生產(chǎn)的貨幣理論，用以解釋有效需求在以不確定性為特征的世界中的波動。后凱恩斯主義者發(fā)展了凱恩斯關于貨幣非中性的觀點。他們提出，無論是長期還是短期，貨幣都是影響真實部門的一個重要因素。

后凱恩斯主義經(jīng)濟學的貨幣理論是從凱恩斯關于分析使用貨幣的企業(yè)家經(jīng)濟的方法演變而成的，該理論強調(diào)，資本主義是在不確定條件下的信用――貨幣經(jīng)濟中運行的。因此對于現(xiàn)代資本主義的任何理論分析，如果不考慮貨幣的特殊性，以及貨幣在實踐上賴以發(fā)生作用的金融機構，那么這種理論就必然是干枯的，與現(xiàn)實沒有什么聯(lián)系。保羅?戴維森指出，企業(yè)家經(jīng)濟“是一個有著兩項顯著不同的特征的體系”。首先，組織生產(chǎn)的是“一群企業(yè)主，他們付錢雇傭了生產(chǎn)要素，然后期望從產(chǎn)品的銷售中得到金錢補償”。第二，“不存在自動的機制保證付給生產(chǎn)過程中的投人要素的貨幣將被花費在工業(yè)品上。因此，企業(yè)主永遠無法確定他們能收回所有的貨幣生產(chǎn)成本?！本S多利亞?奇克也指出：“《通論》代表著一個生產(chǎn)經(jīng)濟模型，它使用貨幣，在時間中穿行，受到不確定性和出錯的可能性約束?！?/p>

與新古典經(jīng)濟學強調(diào)貨幣的流通手段的職能不同，后凱恩斯主義者強調(diào)的是貨幣的貯藏手段的職能，因為貨幣是在不確定的世界中把現(xiàn)在與未來聯(lián)系在一起的東西。資本主義社會最基本的經(jīng)濟活動是資本家為賺取利潤而進行的投資和生產(chǎn)活動。貨幣就是投資和生產(chǎn)得以實現(xiàn)和順利進行的必不可少的工具。在非物物交換的經(jīng)濟中，由于不確定性不間斷地存在于所有的市場中，儲存貨幣就必然成為抵御不確定性的一種不可或缺的手段。這是因為貨幣作為一種特殊的資產(chǎn)，雖然具有零收益，但同時具有極大的流動性，這種流動性是其他資產(chǎn)所不具備的。所謂貨幣的流動性，是指貨幣無論作為一般等價物的特殊商品還是作為一般的法定支付能力隨時隨地(包括即期和延期)都能進行支付和償還債務。由于其材料的屬性(如體積小、自然損耗少等)，保藏貨幣的費用很低，甚至微不足道的，貨幣的這一特征與流動性結合在一起，使貨幣成為財富或價值的貯藏手段。貨幣之所以被用來作為貯藏手段，主要是因為未來的不確定性。這正如凱恩斯所強調(diào)的那樣，如果不確定性完全不存在，那么就無需在交易需求之外再保持一定量的現(xiàn)金，所有的閑置現(xiàn)金將自動地轉化為長期的盈利性資產(chǎn)，而貨幣作為財富貯藏手段的作用也就不復存在了。如果不是因為存在不確定性，凱恩斯問道：“為什么在瘋人院之外的每一個人都想把貨幣當作財富貯藏手段呢?”英國后凱恩斯主義者喬治?沙克林也指出：貨幣由于其所提供的流動性，可以推遲作出具有深遠影響的決定，貨幣是不確定性世界中的購買力的短期寄居所。

一旦貨幣作為貯藏手段退出了流通領域就存在導致危機的可能性，關于這一點馬克思早已指出過。后凱恩斯主義者則發(fā)揮了凱恩斯在《通論》第17章所講的關于現(xiàn)代貨幣的兩個特征思想，說明了為什么貨幣會影響真實部門的實際產(chǎn)出和就業(yè)，以及為什么資本主義的通常情況是有效需求不足。貨幣的第一個特征是：其生產(chǎn)彈性等于或幾乎等于零。這就是說，貨幣不是生長在樹上，它不像其他商品那樣，其需求增加和價格提高會使其供應量增加。在不兌現(xiàn)紙幣流通或者實行管理通貨的國家，紙幣的生產(chǎn)或發(fā)行都由國家嚴密控制，對于私人企業(yè)來說，絕對沒有生產(chǎn)紙幣權力，貨幣的生產(chǎn)彈性只能等于零。貨幣的第二個特征是：其替代彈性等于或幾乎等于零。這就是說，貨幣是獨一無二的，它不像其他商品那樣，其需求增加和價格提高會減少自身的需求量和增加其替代品的需求量。貨幣的替代彈性等于零是由于貨幣本身并無效用，它的效用來自于交換價值。作為一般購買力的代表，它可以換回任何其他商品，但其他商品中卻不具備這種效用。因此，人們不愿用其他商品來替代貨幣，貨幣的交換價值越高，人們越不愿用其他商品來替換貨幣，從而對貨幣的需求就越大。貨幣的這兩個特性對解釋有效需求失靈的起著決定作用：對于面臨更大的不確定性而引起的對靈活性需求的增加，即貨幣需求的增加，在貨幣供給不變的情況下，一方面會導致貨幣的價格――利息

率――上升；另一方面會導致非貨幣生產(chǎn)及相應的勞動力需求的減少。在這兩種情況下，貨幣都會對實際產(chǎn)出和就業(yè)產(chǎn)生決定性影響，正像凱恩斯所說的那樣，“貨幣是以一種實質性的和特殊的方式進入經(jīng)濟體系之中的?！?/p>

后凱恩斯主義者不僅強調(diào)不確定性世界中貨幣的貯藏手段職能，他們還把注意力集中到了不確定性世界中貨幣的支付手段職能以及由此產(chǎn)生的債務問題上。從貨幣的這一職能產(chǎn)生的信用關系到資本主義發(fā)展到了極致――資本主義在本質上和根本上是一種信貸經(jīng)濟。生產(chǎn)者之間、消費者之間以及生產(chǎn)著和消費者之間的相互欠債，貨幣資本的借貸關系，彌漫于每一個角落，從而形成一個接著一個的支付的鎖鏈，一旦個別人不能按期償還債務，這在不確定性條件下是必然的，這個互相連接在一起的支付鎖鏈就會從某一個環(huán)節(jié)中斷，從而引發(fā)金融危機。海曼?明斯基的金融不穩(wěn)定性假說就是建立在貨幣經(jīng)濟的信用和債務關系基礎上的，用以說明資本主義社會之所以頻繁爆發(fā)金融危機的原因。該假說既是一個資本主義經(jīng)濟周期的模型，借以說明了金融危機與經(jīng)濟周期發(fā)展的內(nèi)在聯(lián)系；同時，它還表明金融危機是與金融自身內(nèi)在的特征緊緊相關的，即不穩(wěn)定性是現(xiàn)代金融制度的基本特征。美國后凱恩斯主義經(jīng)濟學家、約翰斯?霍普金斯大學經(jīng)濟系教授羅伯特?巴伯拉將明斯基的觀點總結為這樣兩句話：“經(jīng)濟的長期健康發(fā)展使人們愿意去承擔越來越大的風險。當許多人進行風險賭博時，一絲沮喪之情便可引發(fā)災難性的后果。”他將2008年美國房地產(chǎn)市場暴跌列為“明斯基式危機”的一個經(jīng)典案例。他指出，1966年至2002年間，房地產(chǎn)價格持續(xù)上漲，這反過來使主流經(jīng)濟學家和房主們以為，房價永遠不會下跌。隨著房價上漲，人們在房地產(chǎn)市場里加大賭注，其形式就是次級抵押貸款、抵押再融資和復雜的金融衍生品。從2004年6月開始，為抑制通貨膨脹，美聯(lián)儲決定提高利率，聯(lián)邦基金利率最終達到5.25％。貸款利率提高后，人們對房地產(chǎn)的需求下降，導致價格回落。與此同時，拖延還款的現(xiàn)象顯著增加。首先被拖欠的貸款就是所謂的風險貸款或次級貸款。在貸款市場繁榮時，許多銀行利用抵押貸款發(fā)放擔保債券。當房屋價格下跌、消費者開始拖欠還貸時，投資者發(fā)現(xiàn)最好的做法就是拋出手中的債券。這樣一來，問題在短時間就轉移到銀行方面：它們沒有充足的資金應對這股拋售浪潮。許多銀行成為犧牲品。與此同時，債務成本提高，資產(chǎn)貶值使得許多家庭受到財產(chǎn)損失，從而造成消費、投資和信貸活動的相應縮減。

二、貨幣需求的融資動機

新古典經(jīng)濟學認為，利率由投資和儲蓄這兩個實物因素決定，并調(diào)節(jié)投資和儲蓄使之相等，貨幣的供求不會影響實際利率，因此，貨幣是中性的。在《通論》中，凱恩斯對新古典經(jīng)濟學的利率理論進行了批駁，并提出了全新的流動性偏好理論。凱恩斯認為，利率不是由投資和儲蓄決定的，而是由貨幣供求決定的。貨幣需求由交易動機、謹慎動機和投機動機組成。其中，交易動機和謹慎動機主要和收入相關，投機動機主要和利率相關。貨幣供給是由貨幣當局決定的貨幣數(shù)量。利率是一種價格，它使得公眾愿意持有的貨幣量恰恰等于現(xiàn)存的貨幣量。因此，貨幣的供求變化使利息率發(fā)生變化，而后者的變化通過影響資本邊際效率的變動傳遞到實際部門中去。后凱恩斯貨幣學派對凱恩斯在《通論》中的這些觀點，特別是對凱恩斯在《貨幣論》和《通論》發(fā)表一年后的幾篇論文提出的觀點加以補充和發(fā)展，提出了貨幣需求的融資動機新說。

早在《貨幣論》中，凱恩斯就與貨幣數(shù)量論作了徹底的了斷。他明確區(qū)分了工業(yè)和家庭這兩個部門為交易動機所持有的貨幣量，并指出兩者持有貨幣的動機不一樣，家庭部門主要是為消費的目的而持有貨幣，而工業(yè)部門持有貨幣的目的是為了生產(chǎn)和投資。馬歇爾的“劍橋方程式”只適合于前者，因為它是相對穩(wěn)定的，且與收入保持固定的比例，這一方程式被凱恩斯形容為是一種“坐著的貨幣”。而后者由于經(jīng)濟形勢的變化和未來的不確定性具有更大的波動性。這就是說，兩者的流通速度是不同的。凱恩斯因而否認了貨幣數(shù)量論和現(xiàn)代貨幣主義的一個主要信條，即在貨幣量和國民收入的名義水平之間存在著穩(wěn)定的聯(lián)系，因此貨幣需求函數(shù)是穩(wěn)定的或是可預測的。在《通論》中，凱恩斯沒有提及這一觀點，這被后凱恩斯主義經(jīng)濟學家認為是從《貨幣論》上的一種倒退。然而，在《通論》發(fā)表的一年之后，凱恩斯在《就業(yè)通論》、《利率的替論》和《利率的“事前”理論》等3篇文章中明確提出融資動機(finance motive)的概念，將其作為傳統(tǒng)的交易需求之外的一種貨幣需求。他說，“我現(xiàn)在認為，當初我在分析貨幣需求的各種源泉時，如果能更加強調(diào)這一點就好了”。凱恩斯的貨幣需求的融資動機理論沒有受到新古典綜合學派的重視，但卻被后凱恩斯主義加以大大的發(fā)展。

后凱恩斯主義強調(diào)貨幣需求的“融資動機”，將其稱之為“第四種貨幣需求”。西德尼?溫特勞布甚至提出了貨幣需求七動機說。他認為，在現(xiàn)代經(jīng)濟生活中，貨幣需求的動機可以擴展為七個：(1)產(chǎn)出流量動機；(2)貨幣――工資動機；(3)金融流量動機；(4)還款和資本化融資動機；(5)預防和投機動機；(6)彌補通貨膨脹損失的動機；(7)政府需求擴張動機。其中，除了第5項和第7項外，貨幣需求的其他動機都與融資動機有關。而一旦將貨幣需求的融資動機引入未來不確定性下的資本主義貨幣―金融體系的分析框架，就會得出貨幣非中性和資本主義經(jīng)濟不穩(wěn)定的結論。

所謂貨幣需求的融資動機，是指企業(yè)家在進行投資決策和實際完成投資這一時間間隔內(nèi)產(chǎn)生的貨幣需求。這是發(fā)生在實際投資進行之前對貨幣的需求，它同計劃的投資有關，因為在進行投資之前，必須確保相應的資金供給，它是為了當前的投資決策所需要的一筆預先提供的現(xiàn)金。對出于融資動機的貨幣需求似乎適用暫時或非常短的時期，但是這種旨在為建設項目提供資金的“暫時性”的貨幣需將會特別巨大，特別是在經(jīng)濟高漲期更是如此。事前投資的急劇增加造成了對事前資金需求的顯著增加，而除非銀行愿意按現(xiàn)行利息率提供更多的資金――這是不可能的，這種資金需求是不可能在不導致利息率上升的情況下得到滿足的。這正如凱恩斯所指出的那樣：“在企業(yè)家籌措資金的時候和實際進行投資的時刻之間，存在著一個空位期，在這個空位期，存在著對流動性的額外需求，但是卻不存在著它的額外供應”。利息率上升最終會導致實際產(chǎn)出的下降和失業(yè)的增加。在靈活偏好理論中加入融資性需求，這意味著在存量貨幣中加入流量貨幣，這樣就必然導致存量和流量的矛盾，從而造成利息率的不確定性和波動性。保羅?戴維森指出，在“融資動機”存在的情況下，IS－LM模型是不穩(wěn)定的。因為由于“融資動機”的存在，投資增加必然導致貨幣需求的增加，也就是說商品市場與貨幣市場是相互聯(lián)系的，IS曲線和LM曲線也是相互影響的，當融資動機導致IS曲線移動時，LM曲線也隨之移動。

三、內(nèi)生貨幣供給理論

貨幣供給的內(nèi)生性是指貨幣供給的數(shù)量由經(jīng)濟主體的需要內(nèi)生決定的，中央銀行不能有效地控制貨幣供應量，而只能被動地適應經(jīng)濟生活中對貨幣的需求。如果中央銀行只是部分地滿足了對于貨幣需求的增

加――這是更為可能的情況，那么，發(fā)生在貨幣部門中的變化就會通過利息率的變化外溢到實際部門中去。在后凱恩斯主流經(jīng)濟學和貨幣主義的貨幣理論中，貨幣供給被視為由中央銀行決定的外生變量。不同之處僅在于它們對貨幣數(shù)量論以及貨幣供應量與名義收入水平之間聯(lián)系的強度有不同的解釋。后凱恩斯主義貨幣經(jīng)濟學家從不同角度分析了貨幣的創(chuàng)造過程，提出了內(nèi)生貨幣供給理論。這一理論完全是與主流經(jīng)濟學所信奉的貨幣數(shù)量論對立的。正如斯蒂芬?羅西斯指出的那樣，一個充分發(fā)展了的內(nèi)生貨幣供給理論需要毫不含糊地在三個方面直截了當?shù)鼐芙^貨幣數(shù)量論：(1)拒絕資本主義經(jīng)濟自然趨于長期充分就業(yè)均衡的概念；(2)拒絕關于貨幣需求是人均實際收入或一般物價水平的穩(wěn)定函數(shù)的論點；(3)拒絕貨幣數(shù)量論中的由貨幣供應量到名義收入或一般物價水平的因果鏈的箭頭。后凱恩斯主義的內(nèi)生貨幣供給理論的代表是溫特勞布－卡爾多模型。

溫特勞布模型是以他著名的工資定理為基礎的。根據(jù)這一定理，工資率的任何過度增加都將通過某種在單位勞動成本之上的事先決定的和穩(wěn)定的加成而導致物價的上漲。由單位勞動成本的增加所導致的名義收入的增加將造成在既定實際產(chǎn)出水平上的交易貨幣(信貸)的需求的增加。溫特勞布假定貨幣的流通速度不變，那么要維持實際產(chǎn)出和就業(yè)水平，就必須完全滿足對貨幣的需求。因此，箭頭的指向是這樣的：貨幣工資上升成本提高利潤加成價格水平上升貨幣需求增加貨幣供應量增加。后凱恩斯主義者的這種觀點完全不同于貨幣主義者的觀點，后者認為，是貨幣供給量的變動造成了價格變動，所以箭頭的指向完全是相反的。

如果中央銀行斷然拒絕增加貨幣供應，過度的貨幣需求就會引起利息率的上升，并導致預料之中的凱恩斯式的結果，即通過乘數(shù)的作用，投資的減少將導致實際產(chǎn)出和就業(yè)的減少。在較低的實際產(chǎn)出水平上，貨幣需求將會減少，這就迫使貨幣的需求和供給實現(xiàn)相等，這一調(diào)整過程是通過實際產(chǎn)出和就業(yè)的減少來完成的。同樣的分析也可以應用于這樣一種情況，即貨幣供應量的增加只能部分地滿足貨幣的需求。在這種情況下，實際產(chǎn)出和就業(yè)就會下降，但下降程度比貨幣供應完全不增加時為少。在上述任何一種情況下，由于貨幣供應沒有或部分地滿足了貨幣需求的增加，物價水平將會提高，而產(chǎn)出和就業(yè)減少。這是溫特勞布對滯漲問題的解釋。在這里，滯漲是由溫布勞特的工資定理加上中央銀行的頑固態(tài)度所造成的。

尼古拉斯?卡爾多認為，在信貸――貨幣經(jīng)濟中，任何時候貨幣供給量是由貨幣需求來決定，即貨幣供給直接隨著公眾對現(xiàn)金和銀行存款的“需求”變化而變化，這就是說，貨幣供應是內(nèi)在的和受需求驅使的。他提出了決定貨幣供給變化的兩個因素：貨幣收入變化率與工資膨脹率。貨幣收入變化率是建立在比溫特勞布的單一工資理論廣泛得多的基礎之上，它取決于這樣一些因素：(1)需求壓力；(2)國內(nèi)投資；(3)出口：(4)財政政策；(5)工資上漲率；(6)公共部門借貸需求的變動，等等。貨幣收入率和通脹率的變動使名義收入發(fā)生變動，從而導致貨幣需求量發(fā)生變動。如果不想引起災難性的經(jīng)濟后果，貨幣當局除了滿足由名義收入變動引起的貨幣的交易需求的變動外，別無其他選擇。這意味著貨幣需求創(chuàng)造自己的供給。另一方面，利息率(貼現(xiàn)率)不是由競爭性金融市場上的供給和需求的相互作用而內(nèi)生決定的，而是由中央銀行確定和管理的外生決定的貨幣的基本價格。利息率不是一個因變量，而是一個完全處于中央銀行控制下自變量。貨幣政策的目標是確定利息率，而不是貨幣存量。這意味著，中央銀行對貨幣供應量實際上并沒有控制能力。總之，貨幣需求是名義收入的函數(shù)，而利息率則由中央銀行決定。貨幣需求的變化是利息率變化所導致的生產(chǎn)和收入水平變化的結果，利息率對“持有貨幣的愿望”沒有直接影響，只有因收入水平的變化所引致的間接影響。換言之，由貼現(xiàn)率變化所導致的利息率的變化對投資有直接影響，通過乘數(shù)――加速數(shù)模型，它又對收入造成了影響。因果關系的鏈條是這樣的：利息率下降投資增加收入按倍數(shù)增加貨幣需求增加。由此引出的貨幣需求的變化必須由作為“最后貸款人”的中央銀行予以充分滿足。

卡爾多的模型假定，在中央銀行所制定的和維持的任何利息率水平上，貨幣供給曲線的彈性是無限大的或是水平的。這意味著，貨幣需求創(chuàng)造了自己的供給，而這種供給能完全滿足經(jīng)濟對貨幣的需求。這是對薩伊定律在貨幣部門的反用。問題恰恰就出在這里：如果內(nèi)生的貨幣供給是完全有彈性的，金融部門的行為就沒有特別重要的意義，它僅是被動地適應實際部門發(fā)展的節(jié)奏而已。但實際上，在未來不確定性的資本主義貨幣――信用經(jīng)濟中，貨幣供給往往不能完全適應信貸貨幣的需要。這意味著，資本主義金融體系是不穩(wěn)定的和金融市場是非均衡的。由此必然會爆發(fā)資本主義金融危機和債務危機，并引發(fā)經(jīng)濟周期性波動。

四、后凱恩斯主義貨幣理論的政策含義

篇4

巴廷金（D·Patinkin 1922—）是當代西方著名經(jīng)濟學家，早年曾作為美籍猶太人在美國芝加哥大學和伊利諾斯大學任教。以后，返回以色列，現(xiàn)為希伯萊大學埃利澤·卡普蘭經(jīng)濟和社會科學學院教授，并擔任以色列摩里斯·福克經(jīng)濟研究所所長。1956年發(fā)表了其著名的代表作《貨幣、利息與價格》（Money，Interest and Prices）。他根據(jù)凱恩斯的收入支出理論，采用宏觀分析的方法，以表示財富存量對消費支出影響的實際余額效應（Real Balance Effect）為核心，對貨幣在所謂靜態(tài)與動態(tài)一般均衡中的作用問題，進行了系統(tǒng)的分析；通過融合傳統(tǒng)的貨幣理論與價值理論、凱恩斯效應和皮古效應，建立了一個所謂反映“貨幣經(jīng)濟”的宏觀動態(tài)一般均衡學說。巴廷金的這一理論，在西方經(jīng)濟學界具有重要的影響，被認為是一般均衡理論在這一發(fā)展方向的一個頂點。②本文將著重對巴廷金的宏觀動態(tài)一般均衡學說及其主要特點進行概要的述評。

一、靜態(tài)一般均衡分析

巴廷金的靜態(tài)一般均衡分析是其動態(tài)一般均衡分析的基礎。他的一般均衡模型具有若干基本假定：1．工資和價格的變動具有充分的靈活性；2．經(jīng)濟行為的主體不具有“貨幣幻覺”；3．不存在“分配效應”；4．政府不發(fā)行付息債券和不進行公開市場的活動；5．不存在銀行系統(tǒng)和非銀行系統(tǒng)的金融中介；6．不考慮預期的影響；7．充分就業(yè)。在此基礎上，巴廷金構造了一個由商品、貨幣、債券和勞動（力）四個市場組成的模型。其結構方程組為：

ko是固定資本設備數(shù)量，為一常數(shù)；r是利率；yo是實際國民總收入，等于實際國民總產(chǎn)量，為一常數(shù)；Mo是名義貨幣供給量，為一常數(shù)；

從模型設定的角度看，巴廷金的一般均衡體系主要具有以下特點：

1．把實際余額引入消費函數(shù)和其它市場的供求函數(shù)。巴廷金消費函數(shù)分析的基礎是凱恩斯的收入支出分析。他根據(jù)凱恩斯的絕對收入假說，同樣把消費者的支出水平視為其收入水平的函數(shù)，假定隨著收入的增長，消費者的邊際消費傾向遞減；但他同時認為，消費者的支出水平也決定于消費者的財富存量。在巴廷金看來，在不兌現(xiàn)紙幣流通的所謂“貨幣經(jīng)濟”中，代表財富存量的實際貨幣余額是影響消費支出的一個重要因素。任何一個消費者總是希望在他的現(xiàn)金余額與他的計劃開支之間保持一種恰當?shù)谋壤?，這種比例的確定，“客觀上決定于隨機支付過程的特點或處罰成本（Penalty cost）①，主觀上決定于消費者對不便利或現(xiàn)金短缺風險的評價?！雹谌绻F(xiàn)金余額的存量超過了消費者認為是必要的水準，他就會增加消費支出；反之，將減少消費支出。而消費者借以判斷其貨幣余額是否充分的標準，就是所謂實際貨幣余額。實際余額對消費需求的這種影響，被巴廷金稱為“實際余額效應”。他認為，這是財富存量影響消費需求的一種表現(xiàn)形式，而在“通常的消費需求理論中”，卻“被忽視了”（第18頁）。這種實際余額效應是巴廷金一般均衡分析的主要作用機制。

2．否認貨幣需求對利率的下降具有無限彈性。巴廷金的貨幣需求分析是以凱恩斯的流動偏好分析為基礎的。他根據(jù)凱恩斯關于人們持有貨幣動機的假說，也把貨幣需求歸結為所謂“交易動機、預防動機和投機動機”作用的結果，從而把貨幣需求視為國民收入、利率以及實際余額的函數(shù)。但是，他認為，貨幣需求曲線雖然對利率具有負斜率，但并不存在所謂“流動陷井”。其原因在于，利率的變動引起了經(jīng)濟體系中其它市場的變動。具體地說，利率的下降將引起：（1）居民對消費品計劃總支出的增長；（2）企業(yè)對投資品計劃總支出的增長；（3）居民對企業(yè)發(fā)行的債券持有量下降；（4）居民自己發(fā)行的債券總量增長；（5）企業(yè)發(fā)行的債券總量增長。而只要利率的下降所引起的貨幣流入量（第4、5）大于貨幣流出量（第1、2），則不論利率等于何值，貨幣需求量都是繼續(xù)增加的；反之，都是減少的。從而就貨幣市場而言，不存在貨幣需求對利率的無限彈性。

3．提出均衡利率的水平是以一般均衡的方式在所有的市場上同時被決定的。他認為，利率是影響企業(yè)的生產(chǎn)活動和居民選擇財富保存形式的重要因素。由于利率水平影響企業(yè)的生產(chǎn)成本，因此，只有在所謂“資本的邊際生產(chǎn)力”大于或等于利率時，企業(yè)才出售債券；而同時，利率又是反映消費者的所謂“時間偏好”和“測度保存一單位貨幣而不持有生息資產(chǎn)的機會成本”③的標準，從而利率也必然影響消費者在消費與儲蓄、債券需求與貨幣需求之間的選擇。因此，“當整個經(jīng)濟社會處于均衡時，利率必然同時等于流動（liquidity Service）、資本的生產(chǎn)力和時間偏好三重邊際（threefold margin）”④。從而均衡利率必然是在所有的市場上同時被確定的。他認為，新古典經(jīng)濟學關于債券市場決定利率的可貸資金學說和凱恩斯關于貨幣市場決定利率的流動偏好學說，從瓦爾拉斯定律（Walras Law）的角度看，實際上是等價的；從而完整的利率決定分析不可避免地要以一般均衡的方式在所有的市場上同時進行。（第375—377頁）此外，利息率的變動存在著一個下限，這是由于在低于一定的利率水平的情況下，人們寧愿保存“具有流動性”的貨幣和購買商品，而不愿持有“缺乏流動性的債券”（第69頁）。因此，債券需求函數(shù)的特點決定了在債券市場上存在著一個雖非常數(shù)但總是存在的最低利率。

巴廷金靜態(tài)一般均衡分析的核心，是通過把絕對價格水平引入商品需求方程，提出價格水平的變動會通過實際余額的變動影響商品需求，而把絕對價格水平的決定和商品的供求聯(lián)系起來；從而試圖論證，由于實際余額效應的作用，他所設定的經(jīng)濟模型存在著一般均衡的可能性，并且這種均衡具有唯一性和穩(wěn)定性。

巴廷金采用了計算方程數(shù)和未知數(shù)數(shù)目的“傳統(tǒng)方法”①來論證其一般均衡體系具有唯一的均衡解。他推論，由

爾拉斯定律，結構方程組線性相關；所以，只有三個方程獨立。因此，根據(jù)線性方程組解的判別定理，推出方程組解存在且唯一。即p=po，

巴廷金進一步假定，勞動市場的貨幣工資率對超額的勞動供求存在著足夠迅速的反應，其均衡值不受其它變數(shù)變動的影響。因此，均衡的穩(wěn)定性可從兩個市場（例如商品市場和債券市場）的分析推出。他認為，當商品市場和債券市場同時處于非均衡狀態(tài)時，如果價格小于均衡價格水平，利率大于均衡利率水平（反之類似）。在這種情況下，一方面，價格的下降將使消費者的實際余額增加，從而產(chǎn)生實際余額效應；提高商品需求曲線，產(chǎn)生使價格上漲的壓力。另一方面，利率的上漲，在減少債券供給的同時，引起了債券需求增加。其結果，導致利率開始下降。但是，利率的下降，由于提高了債券的價格，從而會使消費者的一部分購買力轉向商品需求，和價格下降產(chǎn)生的實際余額效應一起影響商品市場，增加商品需求，推動物價上漲；而價格的上漲，由于刺激了投資品的需求，又會反過來影響債券市場，增加債券供給，減少債券需求。這樣，經(jīng)過反復的調(diào)整，依靠市場的相互作用，當所有消費者和企業(yè)的實際余額達到理想狀態(tài)時，整個經(jīng)濟將重新實現(xiàn)一般均衡。

由此可見，巴廷金的靜態(tài)一般均衡分析突出地強調(diào)了貨幣因素和實物因素的相互影響以及所有價格、供給和需求量的同時決定。他認為，上述一般均衡分析具體地再現(xiàn)了瓦爾拉斯的“嘗試過程”（the process of

每種價格又都影響所有市場”（第376頁）的“貨幣經(jīng)濟”中，絕對價格水平的決定不可能脫離各個市場的供求狀況，而所有市場的供求函數(shù)也不可能不受到絕對價格水平的影響；從而“任何非均衡狀態(tài)的存在，都會自動地引起校正力量（correct force）的作用，而最終消除這種狀態(tài)。反之，一旦均衡實現(xiàn)，市場力量的作用，將使進一步的變動停止”（第234頁）。因此，他認為，在貨幣因素和實物因素相互作用的基礎上，他所設定的經(jīng)濟模型存在著所有市場同時實現(xiàn)均衡的可能性，并且這種均衡具有所謂唯一性和穩(wěn)定性。

二、動態(tài)一般均衡分析

巴廷金的動態(tài)一般均衡分析主要分為三個方面：

1．貨幣數(shù)量增長的動態(tài)效應。貨幣數(shù)量的增長對于均衡價格和均衡利率究竟具有何種影響，一直是新古典貨幣理論與凱恩斯貨幣理論的重要分歧點。巴廷金關于貨幣數(shù)量增長的動態(tài)考察試圖通過實際余額效應的分析，重新肯定貨幣數(shù)量說的傳統(tǒng)結論。他假定，政府增發(fā)的新貨幣是一次性的，它通過兩條途徑進入經(jīng)濟體系：（1）政府直接把印發(fā)的新貨幣投放商品市場以增加政府的購買力；（2）通過銀行系統(tǒng)把新貨幣注入經(jīng)濟體系。

巴廷金認為，當?shù)谝环N情況出現(xiàn)時，在商品市場上將有兩種力量對商品需求產(chǎn)生上漲的壓力：第一，總需求中的政府需求將增長；第二，由于總實際余額的增長，在實際余額效應的作用下，投資和消費需求也將增長。兩種力量共同作用的結果，將使總需求曲線偏離原有的均衡位置，導致通貨膨脹缺口的出現(xiàn)。但是他認為，商品市場通貨膨脹缺口的存在將會引起市場機制的作用。在商品市場出現(xiàn)超額需求時，價格將開始上漲；從而在負的實際余額效應的作用下，減緩商品超額需求的壓力。當價格的上漲比例小于貨幣數(shù)量增長的比例時，實際余額將繼續(xù)大于貨幣量增長以前的水平，從而通貨膨脹缺口繼續(xù)存存；反之，將會導致衰退缺口。而只有在價格與貨幣作同比例上漲，即“經(jīng)濟中的實際財富恢復到原有的水平時”（第238頁），商品市場才會處于一種均衡狀態(tài)。

在巴廷金看來，新貨幣注入商品市場，也會引起債券市場的波動。由于實際余額的增長，債券的供求曲線都會向上偏移，從而使利率下降，并引起所有市場的進一步調(diào)整；刺激投資品的需求增長，加劇價格上漲，引起利率回升?！爱攦r格的上漲完全吸收了增長的貨幣數(shù)量時”（第239頁），利率重新回到原有的均衡水平。當新增的貨幣量通過第二條途徑注入經(jīng)濟體系時，雖然銀行本身不作為買者或賣者出現(xiàn)在商品市場上，但新貨幣的注入使銀行存款增加，從而導致債券需求增長，利率下降。因此，會產(chǎn)生和第一種情況類似的動態(tài)調(diào)整過程。

巴廷金的結論是，不論在何種情況下，貨幣數(shù)量的增長都將引起“均衡價格水平的同比例上漲”，“但使均衡利率的水平保持不變?！保ǖ?38、241頁）換言之，由于貨幣量的增長不影響經(jīng)濟體系的“實際狀態(tài)”，貨幣數(shù)量增長的效應是“中性的”。但是，他強調(diào)，利率的不變性是作為動態(tài)過程的結果來看的。在動態(tài)調(diào)整的過程中，利率不僅是可變的，而且這種變動構成了動態(tài)調(diào)整的“一個關鍵性因素”（第239頁）。因此，巴廷金關于貨幣數(shù)量增長效應的分析，可以看成是一種重新表述的“動態(tài)”貨幣數(shù)量說。從比較靜態(tài)的角度看，它與新古典的貨幣數(shù)量論是一致的；但從動態(tài)過程的角度看，又同時吸收了凱恩斯的貨幣分析。而他整個貨幣數(shù)量增長動態(tài)分析的基礎是實際余額效應。

2．“擴大的”流動偏好分析。巴廷金認為，凱恩斯的流動偏好分析是一種狹義的分析。他把流動偏好變動的效應僅僅歸結為影響人們對貨幣與債券所做的選擇；實際上流動偏好的分析可以擴大到一種“更為一般的”（第244頁）情況，即人們對貨幣、債券與商品三者進行選擇。他假定，在動態(tài)分析中，流動偏好的變動效應“中性”，即它只影響以貨幣為一方，以債券和商品為另一方的財富持有形式的選擇，而不影響人們在商品與債券之間的選擇。

巴廷金認為，流動偏好的增長最初將產(chǎn)生兩方面的效應：（1）商品需求曲線下降以及隨之產(chǎn)生價格下降；（2）債券市場的需求曲線下降、供給曲線上升以及隨之產(chǎn)生利率上漲。隨著價格的下降，實際余額效應將會把商品需求拉上，并使債券供給下降、債券需求增長，從而使利率的上漲發(fā)生逆轉。他認為，這種動態(tài)調(diào)整過程最終將終止于新的均衡重新實現(xiàn)。在新的均衡點，價格水平低于初始狀態(tài)而均衡利率保持不變。在新的均衡價格水平上，累積的實際余額效應將足以彌合商品市場的衰退缺口，并使債券市場的利率回到初始狀態(tài)。因此，流動偏好的變動不影響均衡利率的穩(wěn)定性。從而他認為，“新古典經(jīng)濟學與凱恩斯關于流動偏好變動效應的不同觀點，并不是來自他們分析中的差別，而是來自他們對這種變動的性質所暗含的假定的差別?！保ǖ?48頁）因此，凱恩斯的流動偏好理論是否能作為“對古典與新古典貨幣理論的根本性的挑戰(zhàn)”（第374頁），他認為是值得懷疑的。

3．模型設定條件改變的動態(tài)影響。巴廷金的一般均衡分析是建立在七項假定基礎上的。只有這些假定條件發(fā)生了變動，均衡利率的動態(tài)穩(wěn)定性才可能受到影響。

在工資和價格的變動具有剛性的情況下，由于排除了實際余額效應的作用，當經(jīng)濟處于“失衡”狀態(tài)時，勞動市場無法達到充分就業(yè)，商品市場的需求無法充分回升。在這種情況下，貨幣數(shù)量的增長雖然對均衡的重新實現(xiàn)具有促進作用，但動態(tài)調(diào)整的過程將改變均衡利率的水平。如果在任何一個市場（例如在債券市場）存在著“貨幣幻覺”，由于債券需求只決定于名義貨幣持有量，不存在實際余額效應使貨幣量增長引起的利率下降過程發(fā)生逆轉，從而利率將不受阻礙地持續(xù)下降，直到在某一個低于初始均衡利率的水平上才能重新實現(xiàn)均衡。在分配效應存在的情況下，貨幣數(shù)量增長所產(chǎn)生的價格上漲將引起實際收入的重新分配，如果“由于價格變動而使收入增加的人比收入減少的人具有更高的儲蓄傾向和借貸傾向”（第285—286頁），“強迫儲蓄”的出現(xiàn)將會導致均衡利率水平的下降。如果考慮政府發(fā)行的付息債券，私人部分的凈債券持有量將不再等于零。因此，在貨幣數(shù)量增長引起價格上漲的情況下，政府債券的實際值將小于初始狀態(tài)。在實際金融資產(chǎn)效應（Real-Financial-Asset-Effect）的作用下，商品市場必然出現(xiàn)衰退缺口，債券市場出現(xiàn)超額需求，從而為重新實現(xiàn)均衡，利率的均衡水平必然低于初始狀態(tài)。

此外，巴廷金還分析了在考慮通貨膨脹預期，引入私人銀行系統(tǒng)和存在非自愿失業(yè)的情況下，經(jīng)濟模型的動態(tài)過程。他認為，由于上述因素的引入，改變了模型運行的基本條件；從而均衡利率的動態(tài)穩(wěn)定性必然會受到影響。

因此，巴廷金動態(tài)一般均衡分析的結論是，由于實際余額效應的作用，只要若干假定條件得到滿足，貨幣數(shù)量說的傳統(tǒng)結論仍然是可以成立的。

三、模型的主要特征及其影響

從巴廷金的靜態(tài)與動態(tài)分析中可以看到，巴廷金的一般均衡理論具有一些獨自的特點，它反映了當代西方一般均衡理論發(fā)展的一些重要特征：

1．融合傳統(tǒng)的貨幣理論與價值理論。在新古典經(jīng)濟學的一般均衡分析中，貨幣因素與實物因素、絕對價格與商品市場的供求是完全無關的。按照資產(chǎn)階級經(jīng)濟學劃分經(jīng)濟理論的傳統(tǒng)方法——兩分法，資本主義經(jīng)濟可以劃分為兩個相對獨立的部分：以商品需求函數(shù)表示的實物部分和以貨幣需求函數(shù)表示的貨幣部分。前者構成了價值理論的研究領域，后者構成了貨幣理論的研究領域，從而使貨幣理論與價值理論截然分開了。這種兩分法的理論依據(jù)是新古典經(jīng)濟學關于代表實物部分的商品需求函數(shù)對絕對價格水平的變動不發(fā)生任何反應的假定；它被新古典經(jīng)濟學家稱為商品需求函數(shù)不具有“貨幣幻覺”，或稱之為所謂“齊次定理”（第174—175頁）①。

巴廷金的一般均衡分析則試圖完全否定齊次定理；通過把絕對價格水平引入商品需求函數(shù)，以及相應地把實際余額效應引入一般均衡分析，融合傳統(tǒng)的貨幣理論與價值理論。在絕對價格影響商品需求的情況下，所謂貨幣部分的貨幣量或價格水平的變動，會通過實際余額效應的作用，影響實物部分的商品需求；而商品市場的供求變動又會反過來對絕對價格產(chǎn)生上漲或下降的壓力；從而通過實際余額的作用，來溝通經(jīng)濟中的貨幣部分與實物部分。通過貨幣因素和實物因素的相互影響，使絕對價格成為一個和所有市場的供給和需求同時確定的量，從而對新古典經(jīng)濟學截然分開的貨幣理論與價值理論進行了融合。

2．財富存量的影響和實際余額效應分析。在凱恩斯的《就業(yè)利息與貨幣通論》中有兩個相互聯(lián)系的基本論點：（1）消費函數(shù)僅決定于國民收入，即所謂關于消費函數(shù)的絕對收入假說；（2）貨幣數(shù)量的變動所引起的社會實際余額的變動，僅對債券市場的利率產(chǎn)生影響，即所謂“凱恩斯效應”的假定。但是，在巴廷金看來，凱恩斯的消費函數(shù)強調(diào)了收入流量對消費支出的影響，卻忽視了財富存量，特別是流動資產(chǎn)的實際價值對消費支出的作用。與此相聯(lián)系，他認為，凱恩斯對于貨幣作用機制的分析，只強調(diào)通過利率的變動對總需求的“間接影響”，而忽視了通過實際余額的變動對總需求的“直接影響”。

因此，為“彌補”凱恩斯消費函數(shù)的上述不足，巴廷金的一般均衡理論把表示財富存量的變數(shù)——實際余額引入消費函數(shù)。這樣，既保留了凱恩斯的絕對收入假說，又補充了財富存量對消費函數(shù)的影響；相應地，既肯定了凱恩斯關于貨幣沖擊債券市場的“凱思斯效應”，又補充了新古典經(jīng)濟學關于貨幣沖擊商品市場的“皮古效應”；從而以一種更為一般的“實際余額效應”的方式表明，在凱恩斯收入支出理論和流動偏好分析的基礎上，新古典貨幣數(shù)量說的傳統(tǒng)結論仍然是能夠成立的。

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【關鍵詞】區(qū)域金融；差異化的原因

一、中國區(qū)域金融非均衡發(fā)展的表現(xiàn)

在貨需求方面發(fā)達地區(qū)的貨幣存量需求大于欠發(fā)達地區(qū)，但欠發(fā)達地區(qū)的增長幅度或增長潛力大于發(fā)達地區(qū)。根據(jù)貨幣需求函數(shù)可知，影響貨幣需求的因素主要有收入、實際利率、股票收益率，經(jīng)濟貨幣化程度。研究表明，我國建立市場經(jīng)濟的過程中，區(qū)域金融的發(fā)展一直呈現(xiàn)出非均衡態(tài)勢。

二、中國區(qū)域金融非均衡發(fā)展形成的原因

（1）市場化改革進程的區(qū)域差異。改革開放以來，中央采取不平衡發(fā)展戰(zhàn)略，實行投資傾斜政策，帶來了區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展速度和水平的巨大差距。（2）貨幣化進程區(qū)域差異的影響。隨著貨幣化進程的推進，大量的實物資本開始取得相應的金融資產(chǎn)形式，最主要的是證市場。東部地區(qū)吸引了大量追求收益最大化的中、西部地區(qū)的資金，逐漸產(chǎn)生了經(jīng)濟發(fā)展中的“馬太效應”和繆爾達爾的“倒流效應”。

三、金融體制轉軌的影響

（1）信達管理體制改革。涉及區(qū)域發(fā)展方面并且產(chǎn)生重大影響的舉措有三次：1979年4月，中國人民銀行把“統(tǒng)存統(tǒng)貸”的信貸資金管理制度改為“同一計劃、分級管理、存貸掛鉤、差額控制”的信達管理制度，一定程度上改變金融業(yè)過于集中僵化的特性。1985年，中國人民銀行正式履行央行的的職能，從計劃經(jīng)濟為主，市場經(jīng)濟為輔的基本原則出發(fā)，制定并實施同一計劃，劃分資金、實存實貸，相互融通，的管理制度，使那些經(jīng)濟發(fā)展較快的地區(qū)能夠獲得來自全國的資金，由此也導致中西部地區(qū)本來就缺乏的銀行信貸資金加速流向沿海地區(qū)。1998年，取消商業(yè)銀行的貸款限制，實行適應市場經(jīng)濟的以“計劃指導、自求平衡、比例管理、間接控制”為主要內(nèi)容的新的信貸管理制度，允許銀行的貸款的規(guī)模達到存款的75，是那些經(jīng)濟實力強、發(fā)展預期好、制度和機制好的地區(qū)在擴大存款規(guī)模和擴大貸款資金兩方面具有非常明顯的優(yōu)勢。（2）金融體制改革。第一金融資產(chǎn)總量集中于國有商業(yè)銀行，第二國有商業(yè)銀行經(jīng)營機構集中于發(fā)達地區(qū)，第三新興金融機構業(yè)務布局傾向于發(fā)達地區(qū)，第四地方金融機構崛起，擴大了地方金融機構的生存空間是市場機制選擇的必然結果。第五金融機構的市場化定位。（3）投融資體制改革。第一國債融資。在我國資本市場上，國債一直是居于主導地位的融資手段。1998年后實施積極財政策相配套而陸續(xù)發(fā)行的數(shù)以萬億計的國債，明顯加大了支持中西部地區(qū)和東北老工業(yè)基地的重大基礎設施建設、生態(tài)環(huán)境建設、科技教育、一般財政轉移支付等方面的力度，直接推動了國家西部大開發(fā)戰(zhàn)略和振興東北老工業(yè)基地的具體實施，產(chǎn)生了比較好的地區(qū)效應。第二股票融資。資本市場的發(fā)展進程中，發(fā)展的不平衡主要體現(xiàn)在重心轉移到東部沿海地區(qū)，而本來滯后的中西部資本市場發(fā)展更加緩慢。第三投資體制改革。在這一改革的過程中，各個地方在投資的決策、籌借、使用、管理等各個環(huán)節(jié)的自在不斷增加。（4）貨幣政策改革。第一統(tǒng)一貨幣制度影響的區(qū)域差異，根本原因有二：第一，統(tǒng)一貨幣制度在區(qū)域差距客觀存在的前提下，必然會產(chǎn)生貨幣幣值和通貨膨脹率地區(qū)之間的高低不同，從而使資本市場利率的決定與形成難以進行。第二，統(tǒng)一貨幣購買力區(qū)域之間的不同，使得東南沿海地區(qū)可能通過資本市場吸取中西部地區(qū)儲蓄，惡化其資本形成。第二貨幣政策的區(qū)域差異。由于區(qū)域間綜合資源稟賦與生產(chǎn)力，供求狀況、經(jīng)濟結構、信貸投資環(huán)境等經(jīng)濟要素的不同，形成地區(qū)間經(jīng)濟發(fā)展水平的現(xiàn)實性差異，其后果是導致區(qū)域間發(fā)展水平的現(xiàn)實性差異日趨擴大，直接影響宏觀經(jīng)濟運行與發(fā)展的總體質量。第三金融監(jiān)管制度效果的區(qū)域差異。第一商業(yè)銀行總行主要集中在東部地區(qū)，第二東部商業(yè)銀行經(jīng)營環(huán)境市場化程度高，第三以股份制為主的東部地區(qū)經(jīng)營性資金需求量大，效益相對高，還款能力強，以國企為主的中西部地區(qū)生存性資金需求量大，還款能力弱，第四東部地區(qū)銀行的經(jīng)營理念新，在既有金融監(jiān)管制度下的金融業(yè)務創(chuàng)新能力強，融資活躍。這種金融監(jiān)管制度的差異是經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)通過種種非正規(guī)金融行為收斂了大批資金，加速了其資本積累和資本形成。

除以上因素外，地方政府干預、自然社會條件的影響以及東部地區(qū)、中部地區(qū)和西部地區(qū)在歷史、文化、觀念等方面的差異，也是在一定程度上影響區(qū)域金融非均衡發(fā)展的原因。

參 考 文 獻

[1]尹優(yōu)平．中國區(qū)域金融協(xié)調(diào)發(fā)展研究[M]．中國金融出版社，2008（6）

[2]高連和．區(qū)域金融和諧發(fā)展研究[M]．北京 中國經(jīng)濟出版社，2008

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[摘要] 未觀測經(jīng)濟規(guī)模的測算是一個十分復雜的過程。目前國外測算方法繁多，但由于各國國情不同，國外測算方法不能直接用于中國未觀測經(jīng)濟規(guī)模的的測算。為此，本文對未觀測經(jīng)濟進行了深入分析，明確其概念和類別，提出了未觀測經(jīng)濟估算的各種方法，并分析了其優(yōu)缺點，以其為找到適合中國的測算方法提供技術支持。

[關鍵詞] 未觀測經(jīng)濟 測算 規(guī)模

改革開放以來，我國國民經(jīng)濟快速發(fā)展，但由于法制法規(guī)不健全和各地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展不平衡，我國的未觀測經(jīng)濟出現(xiàn)急速發(fā)展，對我國經(jīng)濟安全構成了極大威脅。因此，對未觀測經(jīng)濟概念進行科學界定，其規(guī)模進行合理的測算迫在眉睫。

一、未觀測經(jīng)濟的類別

未觀測經(jīng)濟，指在國民經(jīng)濟核算體系中，由于各種原因未被測算或計量的經(jīng)濟活動量。這些未被觀測的經(jīng)濟活動, 本應包括在全社會的國民經(jīng)濟活動內(nèi)，但由于多種原因，現(xiàn)實的國民經(jīng)濟核算卻無法對其進行計量。國際上針對未觀測經(jīng)濟問題的研究由來已久, 但對它概念的界定卻一直沒有形成統(tǒng)一認識, 其經(jīng)常被稱作地下經(jīng)濟、非正規(guī)經(jīng)濟、黑色經(jīng)濟、隱性經(jīng)濟等。在我國，很多學者稱將其稱為不可觀測經(jīng)濟?！段从^測經(jīng)濟測算手冊》中，將未觀測生產(chǎn)分為五種，地下生產(chǎn)、非法生產(chǎn)、非正規(guī)部門生產(chǎn)、住戶為自身最終使用的生產(chǎn)以及由于基礎數(shù)據(jù)收集方案不完善而遺漏的生產(chǎn)。

1.地下生產(chǎn):聯(lián)合國《國民經(jīng)濟核算體系1993》指出，為了逃避各種稅收,避免繳納各種社會保險款,避免遵從各種行政程序而隱蔽從事的生產(chǎn)活動被界定為“地下生產(chǎn)”。地下生產(chǎn)又分為地下生產(chǎn)總額、未觀測的地下生產(chǎn)、未計算的地下生產(chǎn)。地下生總額簡稱地下生產(chǎn)，指所有的地下生產(chǎn)，不論其是否已包括在GDP中；未觀測的地下生產(chǎn)指未被記錄在基礎數(shù)據(jù)中的地下生產(chǎn)；未計算的地下生產(chǎn)指未包括在官方公布的GDP中的地下生產(chǎn)。

2.非法生產(chǎn):聯(lián)合國《國民經(jīng)濟核算體系1993》將非法生產(chǎn)分為兩大類，一是法律禁止銷售、分配或持有的貨物和服務的生產(chǎn)；二是生產(chǎn)活動通常合法,但生產(chǎn)者由未經(jīng)許可而進行的生產(chǎn)活動。由于各個國家法律不同，因此，非法生產(chǎn)的種類也不完全一樣。在分析非法生產(chǎn)時,可結合《國民經(jīng)濟核算體系1993》的分類原則及各國法律規(guī)定的具體情況進行分析。

3.非正規(guī)部門生產(chǎn):通常情況下，非正規(guī)部門由主要目標為某些人創(chuàng)造就業(yè)崗位、取得收入而生產(chǎn)貨物和服務的單位組成。非正規(guī)部門是經(jīng)濟活動和勞動力市場的重要組成部分,它在創(chuàng)造就業(yè)崗位、擴大生產(chǎn)范圍、形成國民收入等方面發(fā)揮著重要的作用。但這些單位的組織水平低下，基本沒有分工，規(guī)模較小，勞動關系大多是偶然就業(yè)、親屬或個人以及社會關系，而不簽訂正規(guī)的合同協(xié)議。

4.住戶為自身最終使用的生產(chǎn):為自身最終使用的住戶生產(chǎn)屬于經(jīng)濟意義上的生產(chǎn)，其主要包括以下內(nèi)容:（1）住戶為自身最終使用的貨物生產(chǎn)，包括農(nóng)產(chǎn)品和家畜的生產(chǎn)、其他為自身消費的貨物生產(chǎn)、自有固定資本形成；（2）自有住房服務；（3）有酬家庭服務,即有酬家庭雇員提供的服務。

5.由于基礎數(shù)據(jù)收集方案不完善而遺漏的生產(chǎn):由于數(shù)據(jù)收集方案不完善而遺漏的生產(chǎn)稱為“統(tǒng)計原因的地下生產(chǎn)”。統(tǒng)計遺漏的原因是多方面的，主要有統(tǒng)計時企業(yè)覆蓋的不夠全面，一些新成立的小企業(yè)可能由于多種原因未進行統(tǒng)計，此外統(tǒng)計調(diào)查中，有些企業(yè)未作調(diào)查回答，或其回答的數(shù)據(jù)不準確，故意瞞報。

二、未觀測經(jīng)濟的測算方法

1.貨幣分析法:貨幣分析法一般可分為簡單現(xiàn)金比率法、貨幣交易法、.貨幣需求法等。李朝洪從中國國情出發(fā)，分析中國的貨幣供給量與經(jīng)濟增長間的關系、研究中國的貨幣需求模式、嘗試模擬出被未觀測經(jīng)濟活動所吸收的貨幣量,再估計出貨幣流通速度,兩者相乘可以大致估測其規(guī)模,為估測未觀測經(jīng)濟規(guī)模提供了新的思路。

2.調(diào)查分析法:調(diào)查分析法是通過直接的訪問調(diào)查，取得某部門或某地區(qū)未觀測經(jīng)濟活動的相關數(shù)據(jù)。我國部分城鄉(xiāng)地區(qū)可采用調(diào)查分析法直接估測當?shù)匚从^測經(jīng)濟的規(guī)模。主要原因在于我國城鄉(xiāng)居民自改革開放之初便以開展住戶調(diào)查并持續(xù)至今，多數(shù)地區(qū)所具備的相關城鄉(xiāng)居民家庭收入與支出的統(tǒng)計資料在年份上既無缺漏亦無弄虛作假的行為，只要工作量允許，可采用“居民家計調(diào)查法”間接估測當?shù)匚从^測經(jīng)濟規(guī)模。

3.收支差異法:未觀測經(jīng)濟中取得的收入可通過消費和儲蓄等形式表現(xiàn)出來。立足于收支平衡，通過對收入和支出差異的分析，可估算出地下收入的規(guī)模。赫金斯曾經(jīng)指出：“國民收入的收入角度測估值通常比支出測估值要小，這種差異從規(guī)范的意義上來講主要反映了如下事實：盡管某些收入可能沒有申報或申報不足，但由此引致的很多支出在官方統(tǒng)計中卻都顯示了出來。”現(xiàn)實統(tǒng)計中，從理論上來講，國民收入的收入法和支出法的估測值應該相等，實際不等出現(xiàn)差異的一個主要原因就是未觀測經(jīng)濟的存在。收支差異法測度未觀測經(jīng)濟規(guī)模的主要優(yōu)點是，數(shù)據(jù)容易從官方統(tǒng)計中獲取，且方法簡便易行，我國很多學者嘗試了使用該法對我國未觀測經(jīng)濟規(guī)模的測度，例如王巧英等用收入支出差異法對我國的1999年的未觀測經(jīng)濟規(guī)模成功進行了估測。

4.貨運量估算模型:以全社會貨運量和GDP為變量，擬合線性回歸模型，計算回歸模型估測GDP值。將此值減去實際觀測GDP值，若差值為正，便可以認為其是相應年份的未觀測經(jīng)濟增加值。采用此法的前提是很多地下經(jīng)濟的產(chǎn)出雖然未能被官方統(tǒng)計所觀測到，但從事地下經(jīng)濟需要通過物流來實現(xiàn)，與地下經(jīng)濟活動相關的貨運量可以被官方統(tǒng)計，因此通過貨運量來擬合GDP的理論值，與官方GDP進行比較可以估測未觀測經(jīng)濟的規(guī)模。

5.稅收測算法:該法基于抽樣調(diào)查，對調(diào)查單位采用強硬的手段，使其嚴格服從調(diào)查者的要求。將被調(diào)查者上報的真實收入于此前自行申報的收入進行對比，從兩者差值中測算出逃稅漏稅總金，從而估算未觀測經(jīng)濟規(guī)模。

參考文獻：

[1] 蔣 萍. 未觀測經(jīng)濟: 概念框架與測算思路[J]. 統(tǒng)計研究, 2009, 26(3): 70-75.

[2] 李金華. 未觀測經(jīng)濟測定與核算理論的一個新范式[J]. 數(shù)量經(jīng)濟技術經(jīng)濟研究, 2009, (8):108-122.

[3] 李朝洪, 程黎黎. 我國未觀測經(jīng)濟估算方法新探[J]. 統(tǒng)計與決策, 2008, (5): 33-35.

[4] 劉丹丹. 未觀測經(jīng)濟與相關概念辨析[J]. 統(tǒng)計與信息論壇, 2008, 23 (4): 23-27.

[5] 李朝洪, 程黎黎. 中國未觀測經(jīng)濟規(guī)模估算方法新探[J]. 統(tǒng)計與信息論壇, 2008, 23 (3): 32-37.

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［關鍵詞］貨幣政策；資本市場；認知偏差

從我國貨幣政策的實踐和有關研究結論來看，我國貨幣政策一直以經(jīng)濟增長為主要目標。在 資本市場中的預期收益率較實體經(jīng)濟為高的情況下，一方面在貨幣擴張時一些企業(yè)主要通過 信貸渠道獲得的大量資金，將流入并滯留在資本市場中，資本市場表現(xiàn)得非常繁榮，但 另一方面大量企業(yè)因為利率非市場化等扭曲現(xiàn)象，并不能從金融機構中得到足夠的外部融資 。則資本市場-實體經(jīng)濟環(huán)節(jié)中的這兩方面現(xiàn)象，將給貨幣當局帶來“本次貨幣擴張力度 不夠”的錯覺，并可能產(chǎn)生實施同向的更大強度的貨幣擴張沖動，導致國內(nèi)資本市場的明 顯波動和整體經(jīng)濟結構性扭曲。

一、文獻回顧

在國外早期關于貨幣政策傳導領域的研究中，大都認為貨幣政策通過名義利率(實際利率)的 變化表達出來，并通過非貨幣的資產(chǎn)價格變動來影響投資和經(jīng)濟增長，且很多學者得出絕大 部分發(fā)達國家的資本市場都存在顯著財富效應的結論。至90年代以前，資本市場一度被認 為是實體經(jīng)濟的“晴雨表”。另一方面， 國內(nèi)資本市場90年代以來迅速發(fā)展，但在貨幣政策傳導中卻無法起到顯著作用，國內(nèi)學者也 試圖借鑒西方關于“股經(jīng)背離”、“金融窖藏”等有關理論，對此問題做出深入解釋。成思 危(2003)曾指出虛擬資本市場的發(fā)展導 致真實貨幣供應量與名義貨幣供應量不一致，則中央銀行制定的貨幣總量目標范圍與實際貨 幣增長經(jīng)常不符合。［1］南開大學虛擬經(jīng)濟與管理研究中心課題組（2008）指出隨 著虛擬經(jīng)濟規(guī)模擴大，新增貨幣有很大一部分進入并長期滯留在虛擬部門，而實體經(jīng) 濟實際 沒有增加多少貨幣；結果傳統(tǒng)貨幣政策對整體經(jīng)濟的影響趨于減弱。［2］ 王成進(2005)從政治經(jīng)濟學角度提出生產(chǎn) 數(shù) 量的變化由實體經(jīng)濟產(chǎn)出(收益)反映，生產(chǎn)能力的增長則由虛擬經(jīng)濟反映，直接表現(xiàn)為資本 市場規(guī)模的變化。［3］伍超明(2005)發(fā)現(xiàn)，由于我國資本市場結構調(diào) 整和改革的滯后，股市結構與實體部門結構明顯不對稱， 結果造成虛擬資產(chǎn)收益率和實物 資產(chǎn)收益率差異明顯，最終導致股實背離。［4］伍志文(2004)也得出了類似的結論 并指出中國“股經(jīng)背離”現(xiàn)象與貨幣虛擬化過程中的金融資產(chǎn)多樣化和金融結構不合理有關 ，而較少的源于經(jīng)濟基本面。［5］

二、貨幣傳導、實體經(jīng)濟與貨幣當局認知偏差

（一）虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟分離背景下的實體經(jīng)濟發(fā)展

傅雄廣（2009）采用結構VAR方法研究1991年1季度到2008年2季度貨幣政策的傳導渠道 ， 結果發(fā)現(xiàn)我國貨幣政策對實體經(jīng)濟的作用機制是：在經(jīng)濟緊縮時期,為了刺激經(jīng)濟,政府放松 信貸管制,由于中國的真實利率長期處于較低水平,因而企業(yè)長期具有投資沖動；但另一方面 信貸擴張也導致貨幣增長率上升，刺激通脹率上升。由于利率非市場化，名義利率相對固定 ,通脹上升就引起實際利率下降，結果進一步刺激企業(yè)增加信貸，投資進一步上升，通脹和 投資(產(chǎn)出)將同時持續(xù)增加。當通脹過高時，政府將加強信貸管制，導致貸款增 長率下降,通脹下降；同時貨幣供給增長率的降低抑制企業(yè)投資，則產(chǎn)出增長減慢；而在名 義利率較穩(wěn)定的前提下，實際利率上升，進一步抑制企業(yè)投資和產(chǎn)出增長。當通脹水平得到 明顯抑制時，面對同時存在的緩慢增長，政府將開始新一輪貨幣擴張。但由于貨幣當局和政 府始終把經(jīng)濟增長當作貨幣政策的主要目標，所以在這個循環(huán)中，緊縮政策操作的實質目的 是誘導足夠多的人下一輪信用擴張時持有貨幣，保證未來的資本品和消費品生產(chǎn)者獲得資金 ，以此帶動經(jīng)濟增長（張磊，2008）；［6］而貨幣當局和政府關注的重點仍在能夠 直接刺激經(jīng)濟增長的擴張政策方面。

我國貨幣市場規(guī)模小，影響有限，與資本市場相互割裂，其貨幣供求 變化及利率信息并不能有效傳遞到資本市場。結果基本的貨幣政策傳導過程是：貨幣當局通 過政府控制的利率變化表達貨幣供應量（增長率）變化的信息，然后貨幣供應量的變化主要 通過信貸市場對企業(yè)和居民的投資和消費產(chǎn)生影響，進而影響產(chǎn)出和物價，而資本市場則因 為利率傳導的斷裂，無法顯著的刺激實體部門實現(xiàn)貨幣當局預期中的變化。另一方面，通常 虛擬資產(chǎn)的預期收益率要高于實體經(jīng)濟收益率，當實體經(jīng)濟預期收益率提高時，以它們?yōu)?基礎的虛擬資本的價格會以更快速度上漲，所以很多人認為實體經(jīng)濟預期收益率高于虛擬經(jīng) 濟的情況實際不會發(fā)生，結果資金總是傾向于流入資本市場中。［4］ 兩方 面疊加，結果很可能造成在貨幣擴張時，部分通過信貸渠道能夠獲得大量資金的企業(yè)，傾向 于投資資本市場，而其他企業(yè)則仍不能獲得足夠的資金。這時貨幣當局得到的信息將是“ 資本市場繁榮，而實體部門仍有大量企業(yè)處于資金緊張狀態(tài)”。這樣，貨幣當局可能會認為 本次貨幣擴張并未實現(xiàn)預期（經(jīng)濟增長）的目的。對于長期把貨幣政策的主要目標設定為經(jīng) 濟增長的貨幣當局和政府來說，這將被看作是非常嚴峻的問題，于是將有繼續(xù)實施下一輪更 大強度貨幣擴張的沖動，試圖達到先前的“為實體經(jīng)濟提供足夠融資”的效果，但這卻可能 引起資本市場中資產(chǎn)價格或規(guī)模的大幅波動，并造成國內(nèi)經(jīng)濟中資本市場和實體部門結構 的扭曲。

（二） 理論框架

凱恩斯主義首先提出了貨幣供給與來自證券市場和實體經(jīng)濟兩方面的貨幣需求關系。但 在中國利率非市場化和資本市場大量吸收現(xiàn)金資產(chǎn)的背景下，資本市場規(guī)模和它所表現(xiàn)出的 成為“本國流動性蓄水池”的特征在一定程度上替代利率成為傳遞貨幣當局政策調(diào)整信息的 中介載體。所以本文把凱恩斯主義貨幣供求表達式中的利率替換為資本市場規(guī)模，則貨幣供 求均衡式就變?yōu)椋?/p>

M=L(f,y)[JY]（1）

其中f為資本市場規(guī)模，并稱它對應的貨幣需求為“儲備需求”。在貨幣供求均衡的前提下 ，對（1）式求時間t的全導，并在等號兩邊同除以M，即得到貨幣供給增長率[AKM•、實 體經(jīng)濟實際增長（擴張）率[AKy•、資本市場規(guī)模變化率之間的關系是：

分別為資本市場和實體經(jīng)濟對貨幣供給的彈性。對(2)式移項得：

表明實體經(jīng)濟規(guī)模的變化因為必須獲得足夠數(shù)量的外部融資而受到貨幣供給變動、資本市場 規(guī)模變化的影響。

在（2）式中，一國國內(nèi)的貨幣供給增長率將由資本市場為代表的各種虛擬資產(chǎn)所制造的“ 儲備需求”和實體經(jīng)濟變動的貨幣需求兩部分分別吸收。國內(nèi)外以往的實際經(jīng)濟數(shù)據(jù)中，在 每次貨幣政策明顯變動時，資本市場總是先于實體經(jīng)濟發(fā)生變化，而學界對此一般從資本的 瞬時流動性角度解釋。所以，在特定的貨幣政策調(diào)整時，即貨幣供給增長率一定的前提下， 實體經(jīng)濟能否得到足夠的資本用于自身的發(fā)展，或者實體經(jīng)濟的變化是否能夠按照貨幣當局 事先的預期變化，必然受到資本市場上對現(xiàn)金資產(chǎn)需求的影響，而兩個經(jīng)濟部門內(nèi)的價格 水平，即資產(chǎn)價格和物價水平，則是這一系列變化的結果。如果國內(nèi)經(jīng)濟滿足貨幣政策傳導 效率很高的前提，一段時間內(nèi)實體經(jīng)濟能否獲得足夠的資本資源，根本上取決于貨幣當局外 生的貨幣供給調(diào)整與資本市場變化引起的貨幣需求間的關系。

而從（3）式來看，實體經(jīng)濟的變化將完全取決于貨幣供給增長率、資本市場規(guī)模擴張速度 以及金融中介、實體經(jīng)濟對貨幣供給的彈性，但這取決于貨幣政策調(diào)整信息能否及時、準確 的傳遞給實體經(jīng)濟。根據(jù)這種傳導效率的高低，貨幣當局將產(chǎn)生不同的判斷，其決策將把國 內(nèi)經(jīng)濟引向兩個方向：

第一種可能是，如果貨幣政策調(diào)整不能有效傳導給實體經(jīng)濟，后者能夠從正規(guī)資本市場中獲 得的融資量將保持某種穩(wěn)定的較低水平，且無論本次貨幣供給速度有何變化，或者說無論

大于、小于或等于Kf•，實體經(jīng)濟規(guī)模總是延續(xù)此前較低的增長速度。從 貨幣當局的角度，這表現(xiàn) 為貨幣政策調(diào)整與實體經(jīng)濟變動的關系并不緊密，這將會給貨幣當局以“本次貨幣政策調(diào)整 力度不足”的錯覺。如果這種狀態(tài)延續(xù)到長期，一方面反映了貨幣政策調(diào)整信息的低效傳導 情況一直沒有改善，實體經(jīng)濟的發(fā)展可能長期受到資金不足的制約；也預示著貨幣當局短期 的錯覺演化為長期的認知偏差，整體經(jīng)濟將更加不穩(wěn)定，具體表現(xiàn)在：因為在金融中介市 場中的現(xiàn)金資產(chǎn)很少能直接進入實體經(jīng)濟部門，所以(-Kf•)與Ky• 的差額將表現(xiàn)在資本市場的資產(chǎn)價格波動上，如果一段時期內(nèi)有(-Kf•)＞Ky•，資本市場將會經(jīng)歷一定程度的“資產(chǎn)通貨膨脹壓力”，即資 本市場的非理性繁榮，并可能在較長期內(nèi)通過資本利得轉化為國內(nèi)居民的消費能力，在實體 經(jīng)濟中引起一定程度的需求拉動型通貨膨脹。而如果一段時期內(nèi)存在(-Kf• )＜Ky•，則資本市場出現(xiàn)資 產(chǎn)價格低迷的現(xiàn)象，打擊國內(nèi)經(jīng)濟的信心，可能導致實體經(jīng)濟更加蕭條，在較長期內(nèi) 影響國內(nèi)居民消費水平。

第二種可能與上面這種整體經(jīng)濟發(fā)展方向相反。假如在長期實體經(jīng)濟的增長與(- Kf•)存在顯著關系（或既定時，與存在顯著聯(lián)系） ，則表明實體經(jīng)濟仍能從資本市場中獲得有效地融資。具 體表現(xiàn)為：如果>Kf•，則Ky•較高；如果K f •時，實體經(jīng)濟增長率y較高，反之較低。而當=Kf•時,將與 比較接近，在縹榷ǖ那提下，與有相似的變化趨勢。在正規(guī)信貸和資本市場融資低效率已 成為學界和實務界共識的前提下，這種現(xiàn)象實際反映了某些較隱蔽的融資方式成為貨幣供給 進入實體經(jīng)濟的有 效渠道，而這些方式并未正式納入官方的統(tǒng)計數(shù)據(jù)中。于是正規(guī)金融的傳導效率雖然較 低，但通過其他較高效融資渠道的替代，貨幣當局短期內(nèi)的錯覺還不至于演變?yōu)殚L期認知偏 差，或者即使存在一定的偏差也不會對國內(nèi)經(jīng)濟結構、價格水平等造成較嚴重的負面沖擊。

下面將對我國貨幣政策調(diào)整、資本市場規(guī)模變動和實體經(jīng)濟的發(fā)展狀況間的關系展開實證 檢驗，希望通過分析在短期和長期內(nèi)我國實體經(jīng)濟變化與貨幣政策調(diào)整的關系、資本市場資 產(chǎn)價格變動與貨幣供給和資本市場規(guī)模的關系，來判斷我國貨幣當局在多大程度上存在因低 效的貨幣傳導而引起的認知偏差。

三、實證檢驗

（一） 實體經(jīng)濟與貨幣政策調(diào)整

1變量的選取。(1)我國貨幣當局一直把貨幣供給量作為貨幣政策的中間目標，所以本文使 用廣義貨幣(M2)月末數(shù)來表示貨幣政策的變動。(2)根據(jù)資產(chǎn)未來收益的不確定性，王成 進（2005）曾把虛擬資產(chǎn)分為四類：第一類是現(xiàn)金資產(chǎn)；第二類是通過對未來確定收入流證 券化發(fā)行的證券（比如債券）和開放式基金；第 三類是股票和封閉式基金；第四類是各種金融衍生品?，F(xiàn)金資產(chǎn)和其他幾類資產(chǎn)的區(qū)別在于 :現(xiàn)金資產(chǎn)以國家信用為擔保，其他資產(chǎn)以商業(yè)信用為擔保。本文將資本市場界定為上述第 二、三、四類資產(chǎn)市場的總和，這三者分別為它的子市場，并使用國債現(xiàn)貨成交額、股票流 通市值、三個期貨商品交易所（即上海、大連、鄭州交易所）的期貨成交額代表三個子市場 的規(guī)模，并以它們的總和代表資本市場規(guī)模（f）。并使用考察期間的上證收盤綜合指數(shù)(p 1)和深證收盤綜合指數(shù)(p2)代表資本市場中的資產(chǎn)價格。(3)很多學者認為虛擬經(jīng)濟 交易可以創(chuàng)造新價值，比如證券公司自營收入、炒股的手續(xù)費 等，但這些項目絕大部分都與資本市場規(guī)模無直接關系或占GDP比例很小。所以可以認為資 本市場規(guī)模的變動并不直接對經(jīng)濟增長做出貢獻。據(jù)此，本文用固定資產(chǎn)投資完成額的月度 增速(st)代表實體經(jīng)濟變化。以上變量都由國泰安CSMAR經(jīng)濟金融系列研究數(shù)據(jù)庫整理獲得 ，考察期間為1998年1月―2008年6月，計量分析工具為Eviews50軟件。

2單位根與協(xié)整檢驗。 因為考察期間廣義貨幣(M2)序列有非常明顯的趨勢因素，所以首先取該指標的對數(shù)值lnm2=l og(M2)，接著使用增強的Dickey-Fuller檢驗（ADF檢驗）對全部指標進行單位根檢驗,結 果發(fā)現(xiàn)st、lnm2、f是1階單整過程；而p1、p2是0階單整過程。 要對st、lnm2、f進行回歸分析，必須對它們進行協(xié)整檢驗（Johansen檢驗）。Johansen檢 驗的前提是VAR(向量自回歸)模型的殘差項必須是白噪聲,這可以通過選擇VAR模型適當?shù)臏?后階數(shù)(L) 來實現(xiàn)。這里選擇L=4。檢驗結果發(fā)現(xiàn)st、lnm2、f在“協(xié)整空間有常數(shù)項無時間趨勢項，數(shù) 據(jù)空間無常數(shù)項”條件下，存在協(xié)整關系。

3回歸分析。 根據(jù)協(xié)整關系檢驗結果，選擇L=4，得到由nm2、t、這三個差分變量組成的VAR(4) ，建立有約束差分形式下st、lnm2、f及它們的滯后項組成的向量誤差修正(VEC)模型。去掉 不顯著項之后，得到結果：

tt=6217nm2t-1+0376566tt-1-0294716tt-2-00 145(tt-1+3951lnm2t-1-0000736ft-1-4321438)[JY]（4）

4 相關性及因果性檢驗。分別對st、f和st、lnm2進行相關性檢驗，發(fā)現(xiàn)st、f的相關性 很低（028），這反 映出貨幣政策信息通過資本市場傳導的低效。但st、lnm2的相關性較高（064），這表明 貨幣政策的調(diào)整可能通過 除資本市場以外的其他中介渠道，在一定程度上影響實體經(jīng)濟。再分別選取滯后期k=2 、4、6、8、10、12期，對st、lnm2和st、f分別進行Granger因果性檢驗，結果發(fā)現(xiàn)lnm2無 論在短期（半年以內(nèi)）還是在長期（半年以上），都是st變化的顯著原因，而st并不是lnm2 變化的原因；同時st是f變化的原因，但f卻不是st變化的原因。

5小結。無論在長期還是短期，st和f之間并不存在顯著的關系，這反映了貨幣供給通過資 本市場渠道傳導不暢。在短期內(nèi)lnm2的變化顯著的正向影響著st。而且從回歸系數(shù)來看(62 17)，實體部門會因貨幣供給 的變化發(fā)生大幅波動，在信貸市場和資本市場對貨幣供給傳導低效的前提下，這種作用只能 通過財政性渠道實現(xiàn)，反映了多年來我國經(jīng)濟明顯的政府投資型增長的傾向。即每當貨幣擴 張時，政府主導的投資總會大量增加，引起實體經(jīng)濟規(guī)模的增加。但在長期lnm2與st呈顯著 的負相關系，即在貨幣擴張時實體經(jīng)濟反而有所收縮，結合st和f在長期內(nèi)無 顯著關系的結果，這一現(xiàn)象反映了貨幣調(diào)整信息傳導不暢的問題在長期內(nèi)明顯造成了貨幣當 局的認知偏差。具體來說，就是在貨幣擴張時，實體經(jīng)濟部門的規(guī)模和生產(chǎn)能力卻表現(xiàn)為收 縮，而在貨幣收縮時，實體經(jīng)濟的生產(chǎn)能力卻發(fā)生較大幅度的擴張。這必然給貨幣當局造成 認知混亂，于是在上一輪擴張之后，貨幣當局往往認為“擴張力度不足”，保持發(fā)動下一輪 更大強度的貨幣擴張的傾向；而在上一輪緊縮之后，也往往認為“緊縮力度不足”，可能實 施下一輪更大強度的貨幣緊縮，這種政策調(diào)整傾向很可能對我國金融(實體)經(jīng)濟結構和經(jīng)濟 穩(wěn)定性造成不利影響，而由于金融資產(chǎn)的瞬時流動性，不穩(wěn)定的傾向應該首先表現(xiàn)在資本市 場中。下面我們將從資產(chǎn)價格角度分析由于這種認知偏差而可能導致的資本市場層面的不穩(wěn) 定。

（二） 資產(chǎn)價格、貨幣政策與資本市場規(guī)模

因為lnm2、f是1階單整過程，則他們的一階差分變量dlnm2和df就與p1、p2一樣，都 是0階單整過程，所以本文以自回歸分布滯后模型（ADL模型）為基礎直接構建計量模型進行 回歸分析。得出的兩組方程分別為：

p1t=21727+081p1t-1+0014dft+0015dft-1[JY]（5）

t值：297849405

4256

p2t=5304+0714p1t-1+0206p1t-2+00054dft+000485df t-1+00022dft-2 [JY]（6）

t值： 270758

22765890

4864 2160

從(5)、(6)式來看，無論用p1還是p2代表資產(chǎn)價格，都與資本市場規(guī)模變化顯著正相關 ，即資本市場 上資產(chǎn)價格對規(guī)模的變化往往迅速做出同向變化的反應，而有關貨幣供給變化的變量則在(5 )、(6)式中都不顯著。聯(lián)系此前對實體經(jīng)濟與貨幣政策調(diào)整之間的關系，對此合乎邏輯的解 釋 是：在資本市場無法有效傳遞貨幣供給信息的同時，資本市場規(guī)模變動往往也不能完全吸 收來自貨幣供給的變化，在貨幣擴張條件下，一方面資本市場因現(xiàn)金資產(chǎn)的凈流入而出現(xiàn)的 規(guī)模擴張往往低于新增的貨幣供給量；另一方面現(xiàn)金資產(chǎn)很少能直接通過資本市場進入實體 部門，結果新增流動性被資本市場吸收的剩余部分仍滯留在資本市場中，直接推動了資產(chǎn)價 格上升。而當貨幣收縮時，資本市場規(guī)模的收縮強度也總是低于貨幣 收縮強度，結果導致資產(chǎn)價格發(fā)生明顯下跌。

四、結論與啟示

綜合對實體經(jīng)濟與貨幣政策調(diào)整之間(st、lnm2、f)以及資產(chǎn)價格、貨幣政策與資本市場規(guī) 模(p1/p2、df、dlnm2) 關系的計量分析結論，我們認為，由于貨幣政策在資本市場上很低的傳導效率，大量流動性 不能順利的在實體部門和資本市場間流動。一方面導致長期內(nèi)存在實體部門的收縮或相對收 縮伴隨著貨幣擴張，或者實體部門的擴張或相對擴張伴隨貨幣緊縮的表面現(xiàn)象，誘導貨幣當 局得出“上次貨幣調(diào)整的效果不顯著”結論，這將激勵貨幣當局發(fā)動新一輪更大強度的同向 政策調(diào)整；另一方面，在貨幣政策調(diào)整的條件下，資本市場對凈流入的現(xiàn)金資產(chǎn)的吸收程度 總是小于貨幣政策調(diào)整的幅度，結果往往引起資產(chǎn)價格與資本市場規(guī)模發(fā)生明顯的同向波動 。兩種效果疊加起來，整體經(jīng)濟在貨幣當局的認知偏差的引導下，將存在“貨幣擴張-資產(chǎn) 價格上升-本次擴張不足（認知偏差）-貨幣再擴張-資產(chǎn)價格再上升”或“貨幣收縮-資 產(chǎn)價格下跌-本次收縮不足（認知偏差）-貨幣再收縮-資產(chǎn)價格再下跌”兩種可能的變化路 徑，這些明顯發(fā)散的序列，顯然不利于經(jīng)濟的長期穩(wěn)定發(fā)展。這也說明我國貨幣政策方面 存在頻繁的調(diào)整現(xiàn)象，實際上也反映了我國貨幣當局在政策傳導不暢和國內(nèi)經(jīng)濟不穩(wěn)定的背 景下，存在一定程度的認知偏差以及在政策執(zhí)行層面存有困惑。

主要參考文獻：

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［5］伍志文,周建軍.“股經(jīng)背離”的存在性之爭及其實證檢驗［J］．財經(jīng)研究，2005（3 ）．

［6］張 磊.中國轉軌時期的貨幣非超中性和通貨膨脹―兼論中國貨幣政策雙重目 標的體制根源［J］．金融研究，2008（12）．

Cognitive Impact of Monetary Policy Transfer Effici ency on Monetary Authority

Zeng Hongzhi

Abstract: If capital market can not finance enterprises smoothl y, the intermedia ry function of capital market would not realize, cash asset will stay in capitalmarket for long time instead of flowing in or out of real economy, so people ma y find monetary policy is not efficient enough. This situation will introduce co gnitive deviation to monetary authority, and stimulate it implements policies insame direction but greater intensity, which would cause more unstable in macro- economy structure and capital market. Using relative data from 1998, the authorfind there is cognitive deviation in Chinese monetary authority in long period i ndeed, which cause the heavy fluctuation in capital market directly.

篇8

論文摘要: 當前金融業(yè)已成為一個覆蓋范圍廣泛、與日常生活結合日益緊密的服務型行業(yè)。在這種背景下,掌握一定的金融知識不僅是金融專業(yè)學生所必須的,而且是其他財經(jīng)類專業(yè)學生所必須的。但對于不同專業(yè)的學生而言,由于專業(yè)特點和人才培養(yǎng)目標不同, 對金融知識的需求是不同的。這就要求教師在明確學生專業(yè)特點與需求的基礎上采取差異化的教學方法。

一、引言

在現(xiàn)代經(jīng)濟社會,金融業(yè)已滲透到國民經(jīng)濟的方方面面,逐漸成為一個覆蓋范圍廣泛、與日常生活結合日益緊密的服務型行業(yè)。在我國,隨著經(jīng)濟發(fā)展所帶來的財富增加,社會對金融產(chǎn)品的需求越來越強,金融創(chuàng)新與金融產(chǎn)品層出不窮,金融的觸角已深入到社會的各行各業(yè),并已成為普通家庭關心的內(nèi)容。在這種背景下,掌握一定的金融知識不僅是金融專業(yè)學生所必須的,而且是其他財經(jīng)類專業(yè)學生,如國際貿(mào)易、電子商務、管理學、會計學所必須的。

目前我國很多高校都開設《金融學》課程,對于金融學專業(yè)的學生來說,《金融學》是一門專業(yè)基礎課。對于非金融學財經(jīng)類專業(yè),如國際貿(mào)易、工商管理學生來說,《金融學》是一門學科必修課,可以充實完善其專業(yè)課程。對于非財經(jīng)類專業(yè)的學生,《金融學》是一門選修課程,供對金融學有興趣的非財經(jīng)類專業(yè)學生選修。

對于不同專業(yè)的學生而言,由于專業(yè)的特點和培養(yǎng)人才的目標與規(guī)格不同,固而對金融理論與業(yè)務知識的內(nèi)容、知識結構、專業(yè)需求是不同的。再考慮到《金融學》課程內(nèi)容眾多,在短短的四五十個教學課時中,教師不可能將全部內(nèi)容介紹完,這就要求教師在明確不同專業(yè)學生的特點與需求的基礎上,精心安排各專業(yè)不同的教學內(nèi)容,采取差異化教學方法。

二、不同專業(yè)對《金融學》的教學要求不同

(一)金融學專業(yè)

對于金融專業(yè)的學生來說,《金融學》是一門重要的專業(yè)基礎課,一般是在學生完成各經(jīng)濟類專業(yè)共同的核心基礎課,如在學習完《西方經(jīng)濟學》后開設。它在整個課程體系中的作用正如我國金融學研究的鼻祖黃達先生所言:“金融領域,廣闊而深邃,通常只能瞄準一兩個方向深入。要想深入一點、幾點,必須對金融的‘全局’有必要的、概略的把握。因為沒有足夠的寬闊基礎作為支撐,只求在狹小的范圍深入,進到一定程度就會難以繼續(xù)。而所謂把握‘全局’,就是要求能對金融領域的主要構架如金融理論與金融知識,宏觀金融與微觀金融,金融機構與金融市場,國內(nèi)金融與國際金融等等之間的有機聯(lián)系,有一個較為全面——哪怕是概略的——了解?！薄督鹑趯W》作為金融學科體系的基礎課程,恰是對金融學進行整體性、框架性的介紹,其中既有宏觀金融層面的理論闡釋,又有微觀金融運行的原理分析;既揭示了金融的運作機制與規(guī)律性,又闡明了金融學科所研究的范疇、重要內(nèi)容結構及其各部分之間的內(nèi)在聯(lián)系。

鑒于《金融學》對于金融專業(yè)學生的重要性,教師在教學過程要實現(xiàn)兩個目標:一是要求學生全面掌握金融學的基礎理論知識點、知識體系、基本原理、理論前沿和動態(tài),為后續(xù)專業(yè)課程的學習打下堅實的良好的理論基礎;二是注重對學生專業(yè)興趣和專業(yè)學習能力的培養(yǎng),使學生開拓視野,提高思考的廣度、深度與高度,充分調(diào)動學生的學習主動性與自覺性。實踐證明,興趣是學習的動力。我國大教育家孔子說:“知之者不如好之者,好之者不如樂之者?！焙弥?、樂之,就是指學生的學習積極性高漲,這樣才能產(chǎn)生進取的精神。若通過《金融學》的學習,學生能激發(fā)對金融的興趣,這將會對學生未來的深造、職業(yè)生涯產(chǎn)生重大的影響。

(二)非金融學財經(jīng)類專業(yè)

縱觀中外古今,實體經(jīng)濟的發(fā)展最后都離不開資本的運作,而在當今社會,金融的作用越發(fā)凸顯。因此,非金融學財經(jīng)類專業(yè)的學生有必要系統(tǒng)地掌握貨幣、信用、利息、銀行等多方面的理論與業(yè)務知識,能夠運用貨幣信用方面的理論與業(yè)務知識,更好地從事企業(yè)投資管理、市場營銷、企業(yè)風險管理等活動。因此,不少高校已經(jīng)把《金融學》作為一門必修課程。

與金融學專業(yè)的學生相比,非金融學財經(jīng)類專業(yè)的學生在金融理論方面的要求可以放低些,但應注重金融知識運用能力的培養(yǎng),注重聯(lián)系實際和融會貫通,使學生掌握與其專業(yè)的業(yè)務活動聯(lián)系緊密的現(xiàn)代金融基本知識和業(yè)務技能,從而在具體的實踐活動中能靈活運用現(xiàn)代金融基本知識和業(yè)務技能來進行資金管理、投資管理和風險管理等活動。

三、不同專業(yè)的《金融學》教學內(nèi)容應有所側重

《金融學》課程內(nèi)容繁雜,涉及貨幣、信用、金融市場、金融中介機構、貨幣供求、貨幣政策、通貨膨脹和金融監(jiān)管等問題,幾乎涵蓋了整個金融領域。教師如何在有限的課時里合理地安排教學內(nèi)容,以保證教學整體水平和質量,并兼顧不同專業(yè)的需要,是《金融學》教學中一個重要的問題。一個可行的方法是在界定基本教學內(nèi)容的基礎上,根據(jù)不同專業(yè)的特點安排差別化的教學內(nèi)容。基本教學內(nèi)容是各專業(yè)教學中都必須覆蓋的,也是各專業(yè)學生必須掌握的,以實現(xiàn)各專業(yè)學生掌握該課程基本知識、基本原理和基本技能的教學要求,例如金融學的基本概念、金融市場的基本情況、金融中介機構的構成、貨幣政策的三大工具等;而差別化的教學內(nèi)容是教師根據(jù)所教學生的專業(yè)特點、專業(yè)需求而進行的選擇性教學。

(一)金融學專業(yè)

如前所述,對于金融學專業(yè)學生來說,《金融學》是其專業(yè)課程體系的基礎。在課程安排上,《金融學》一般是在修完《政治經(jīng)濟學》、《西方經(jīng)濟學》之后開設的,同時又是以后陸續(xù)開設的《中央銀行學》、《證券投資學》、《商業(yè)銀行經(jīng)營管理》、《國際金融》等專業(yè)課程的基礎。因此,在課程內(nèi)容的選擇上要考慮兩個方面因素:一方面通過該課程的學習,能讓學生對金融有個全面的了解,為以后的學習打下堅實的基礎,另一方面要注意課程之間的銜接,避免內(nèi)容重復或遺漏。具體來說,對于金融學專業(yè)的課程內(nèi)容重點有三個:一是學生應深刻理解金融學的基本范疇和基本理論,如貨幣、信用等基本概念,利率決定理論、貨幣需求理論、貨幣供給理論等。這些內(nèi)容是金融學專業(yè)學生進一步學習專業(yè)課的基礎,因此對他們來說,這些內(nèi)容不是簡單知道就可以了,而要全面、深入、準確地掌握;二是教師在授課中應側重對金融學框架的勾勒,讓學生對金融領域全面、清晰地把握。而對于具體的宏觀金融問題可以適當簡略,這些內(nèi)容學生已在《宏觀經(jīng)濟學》課程中接觸過。微觀金融方面,有關金融市場和金融機構的內(nèi)容也無需介紹過細,這些內(nèi)容在后續(xù)的專業(yè)課程里都會有詳細的介紹;三是引導學生對現(xiàn)實中的金融問題進行思考、分析,并密切關注金融理論研究前沿問題,培養(yǎng)學生發(fā)現(xiàn)問題、思考問題、解決問題的能力。

(二)非金融學財經(jīng)類專業(yè)

對于非金融學財經(jīng)類專業(yè)的學生來講,他們將來的學習和工作中都或多或少要與貨幣、銀行打交道,但是對理論要求沒有金融學專業(yè)的學生高。教師在完成基本教學內(nèi)容的前提下,可以適當降低理論深度,如貨幣供求理論、利率決定理論、金融監(jiān)管理論等可以簡略地說明,而增加與所教學生專業(yè)有關的、實踐性的內(nèi)容。國際貿(mào)易專業(yè)的學生應該加強與貿(mào)易有關的金融知識,如信用工具、金融市場、商業(yè)銀行業(yè)務和國際金融危機等方面內(nèi)容的介紹。企業(yè)管理專業(yè)的學生應增加與企業(yè)管理活動緊密聯(lián)系金融知識的講授,這些內(nèi)容主要涉及以下方面:(1)金融工具、金融市場,如商業(yè)票據(jù)、股票、債券、期貨市場等。(2)企業(yè)管理人員與金融機構、金融市場打交道時所需掌握的基本金融理論知識,這關系到企業(yè)資金的運營問題。具體如商業(yè)銀行運作機制、業(yè)務范疇,金融市場的運作機制,證券發(fā)行業(yè)務等。(3)國家宏觀政策對企業(yè)的影響,如貨幣政策對企業(yè)投融資的影響,匯率政策對企業(yè)的影響,等等。

(三)非財經(jīng)類專業(yè)

非財經(jīng)類專業(yè)的學生主要是抱著興趣來選修這門課程的,激發(fā)學生對金融的興趣,使他們了解一些日常生活中的金融知識是教學的目的。教師在講課的時候可以精簡理論性較強的貨幣金融理論的講解,將重點放在與日常生活密切相關的貨幣銀行學知識中,如各種金融產(chǎn)品的比較、家庭理財?shù)睦砟畹?還可以介紹現(xiàn)實生活中的熱點金融問題,如對此次由美國次貸危機所引發(fā)的全球金融危機的介紹,可側重介紹危機對企業(yè)和老百姓生活的影響等,而對于危機深層次的原因的理論分析則可以簡略些。

四、區(qū)別不同專業(yè),采取有差別的教學方法

與《西方經(jīng)濟學》課程相比,《金融學》課程內(nèi)容多而龐雜,不似前者的體系清晰完整,使得學生在學習中經(jīng)常感到知識點零散,找不到學習的重點。與《商業(yè)銀行經(jīng)營管理學》等課程相比,該課程理論性強,內(nèi)容單調(diào)抽象、難以理解。因此,如何根據(jù)不同專業(yè)《金融學》課程設置特點及課程性質,采取適當?shù)慕虒W方法,以達到各自的教學目的,是教師在《金融學》教學應認真研究的又一個重要問題。

(一)金融學專業(yè)

如前所述,對于《金融學》課程,金融專業(yè)的學生除了要全面掌握金融學的基礎理論知識點、知識體系、基本原理、理論前沿和動態(tài)外,還要培養(yǎng)專業(yè)興趣和專業(yè)學習能力。因此,教師首先要把《金融學》課程中的知識點、理論講通、講透。在此基礎上,再想辦法激發(fā)學生學習和研究金融的興趣,培養(yǎng)其學習的主動性和自覺性。

我認為一個較好的方法是在每次課開始時拿出5—10分鐘,對一周的財經(jīng)新聞進行回顧。這樣有兩個作用:一是能讓學生了解中國和全球金融情況,理論聯(lián)系實際,提高學生的學習興趣,培養(yǎng)學生關注現(xiàn)實的習慣,這對《金融學》這類社會性學科的學習是必要的。二是在新聞解讀的過程中,教師能引發(fā)學生對金融問題、金融現(xiàn)象的思考,加深學生對金融理論的理解并培養(yǎng)學生分析問題、解決問題的能力。要達到以上兩個效果,教師首先應注意財經(jīng)新聞的選擇。一周內(nèi)國內(nèi)外發(fā)生的財經(jīng)新聞往往很多,如果都講,時間上不允許,也沒有必要。新聞選擇可以有這幾個視角,一種是選取影響重大的事件,如美國次貸危機的爆發(fā)。另一種是結合目前的熱點和所學的知識選擇有代表性的事件。如近年如何解決中小企業(yè)的融資難問題一直是我國經(jīng)濟中的一個熱點問題,在介紹金融市場、金融中介機構這一部分內(nèi)容時,我看到一則題為“淡馬錫來到荷花池”的新聞。新聞的主要內(nèi)容談到新加坡淡馬錫公司通過設立富登信實服務有限公司給成都的蓮花池批發(fā)市場的商戶發(fā)放貸款。這則新聞事件本身很小,但我希望能以小見大,以此為切入點引發(fā)學生對我國中小企業(yè)融資問題的思考。新聞標題提出后,學生的第一反應是覺得很奇怪:該標題是什么意思?一下子就調(diào)動了學生的好奇心,激發(fā)了學生的興趣。接著我由淺入深介紹我國中小企業(yè)的融資現(xiàn)狀、存在問題等,最后提出問題,讓學生思考應如何解決中小企業(yè)融資難問題。整節(jié)課教學效果很好,學生聽得津津有味,課后不少學生和我進一步探討該問題,有的學生還著手寫這方面的論文。

除了選題的問題,教師還應注意新聞講授的方式。介紹新聞不僅僅是希望學生了解該事件,而是通過該事件引發(fā)學生進一步研究和思考的興趣。教師可以在介紹新聞時結合學生已學過的金融學原理,精心設置問題、提出問題,啟發(fā)學生透過現(xiàn)象看本質,從具體事件中提煉出事件背后蘊藏的道理,給學生留下思考的空間。

如果是小班教學,教師可以考慮一學期組織學生就當前的熱點金融問題進行2—3次的討論,以教師提出問題,引導學生查閱、整理資料,學生進行思考、交流為線索,培養(yǎng)學生分析問題和解決問題的能力。但現(xiàn)在不少高校由于擴招,師資相對不足,很多時候是大班教學,組織討論的方法會由于學生人數(shù)眾多而影響討論的效果,教師可以嘗試讓學生就熱點金融問題撰寫小論文。對于初次寫論文的學生來說,論文的要求不宜過高,主要是希望通過寫論文鍛煉學生分析問題、解決問題的能力,因此在字數(shù)、格式上可以適當放寬,但需強調(diào)的是杜絕抄襲。

(二)非金融學財經(jīng)類專業(yè)

對于非金融學財經(jīng)類專業(yè)的教學,教師在講課的時候可以降低理論深度,提高教學方式的靈活、多樣性。在基本原理、基本的知識點介紹完之后,通過具體的案例,如介紹金融實際熱點問題,突出金融知識的運用性。此時對于金融熱點問題的選擇與金融學專業(yè)的選擇有所不同,教師應盡量選擇一些與實際生活密切相關的問題進行講授。例如在介紹貨幣政策時,教師可以結合我國近年中央銀行的調(diào)息歷程,解釋中央銀行每次調(diào)息的背景、原因、作用機制,以及對企業(yè)、老百姓銀行投資、貸款的影響。此外,教師還可以就一個問題,如信用形式、銀行存貸款利率等,鼓勵學生自己去找資料、發(fā)現(xiàn)生活中的金融學,采取教授與討論相結合的組合式教學,進而提高學生學習的興趣。

參考文獻:

[1]蔣天虹.關于應用型本科《金融學》教學改革的探討[J].長春師范學院學報,2009,(5).

篇9

內(nèi)容摘要：本文通過對我國改革開放以來貨幣市場運行的實證分析，探討投資拉動等政策對貨幣流通速度的變動影響， 論證轉變經(jīng)濟方式、擴大消費需求的必要性，并對政策制定提出相關建議。

關鍵詞：貨幣流通速度 政策制度擴大內(nèi)需

研究背景綜述

2008年11月5日，總理提出我國應對金融危機的措施，在后續(xù)兩年內(nèi)投資4萬億元以刺激經(jīng)濟，保持增長。巨額投資之初，對于該政策是否會帶來通貨膨脹的爭論，經(jīng)濟學界一直有這樣的觀點：如果把通貨膨脹看作貨幣供給對貨幣需求的偏移，根據(jù)費雪方程式MV=PT，由于我國貨幣流通速度長期較低，V較小對物價水平P產(chǎn)生抑制作用，大量信貸擴張并不會立即形成明顯的物價水平上漲。但現(xiàn)實經(jīng)濟運行中，短期物價水平仍然存在較多的波動；投資計劃實施近兩年后，通貨膨脹現(xiàn)象日趨明顯，居民消費價格指數(shù)（CPI）自2009年7月降至-1.80%觸底以來，已快速上升至2010年11月的5.10%。因此，較低的貨幣流通速度影響價格水平的提升，也同時影響了擴張性政策對經(jīng)濟總量的推動作用。另外，經(jīng)濟上升期內(nèi)，隨著貨幣流通速度短期內(nèi)有所加快，通貨膨脹影響隨之被放大。

貨幣流通速度取決于制度性因素，從而獨立于貨幣供給行為和短期經(jīng)濟波動。貨幣主義代表人物弗里德曼在關于英美貨幣史的研究中，從經(jīng)驗證據(jù)的角度證明在20世紀60年代之前相當長的歷史時期內(nèi)，英美兩國的貨幣流通速度保持穩(wěn)定，從而為主張穩(wěn)定貨幣來穩(wěn)定經(jīng)濟提供了經(jīng)驗證據(jù)的支持。然而，我國的貨幣流通速度的情況是建國以來均勻下降，且下降速度顯著高于其他國家。因此，對我國貨幣流通速度的分析，有必要探究我國貨幣流通速度長期偏低的“具有中國特色”的制度因素，以及該制度因素的短期作用機制及對宏觀經(jīng)濟的影響。本文通過對我國改革開放以來貨幣市場運行的實證分析，討論投資拉動等政策對貨幣流通速度的變動影響，以此論證轉變經(jīng)濟發(fā)展方式、擴大消費需求的必要性，并對政策制定提出相關建議。

目前有許多學者對貨幣流通速度的制度成因作了分析。夏斌、高善文（2003）基于黑箱理論對我國貨幣流通速度的變動趨勢作出分析，李治國、唐國興（2005）提出產(chǎn)業(yè)結構的變動對貨幣流通速度產(chǎn)生較大影響，唐國興、徐健剛（2006）指出外資的引進對流通速度存在的變動機制。劉曦和賀學春（2006）分析指出，利率對貨幣流通速度的作用越來越顯著，證券市場的發(fā)展、金融制度創(chuàng)新對貨幣流通速度都有很大影響。吳建軍（2004）在論文中指出，收入差距擴大是流通速度下降的因素之一。吳興旺、張富祥（2009）提出地區(qū)發(fā)展差距過大是造成我國的貨幣流通速度顯著下降的重要成因。上述各學者的分析具有充分的理論價值，對貨幣流通理論的深化具有重要指導意義。

但依照貨幣主義的觀點，貨幣流通速度主要受制度性因素的影響，因此本文的分析著眼于制度本身而不是經(jīng)濟現(xiàn)象。目前尚未發(fā)現(xiàn)基于財政、貨幣政策因素出發(fā)分析貨幣流通速度的討論。在當前許多論文中，往往從“現(xiàn)象”出發(fā)對貨幣流通速度作出分析，如我國產(chǎn)業(yè)結構的變動，基尼系數(shù)、恩格爾系數(shù)的上升等等。但究其“現(xiàn)象”背后變動的深層次原因，大多可歸為“重增長，輕民生”的以投資為主導的發(fā)展方針。因此，本文從“制度因素”出發(fā)對貨幣流通速度的變動機制予以分析。

在貨幣主義理論體系中，貨幣流通速度取決于制度性因素，從而獨立于貨幣供給行為和短期經(jīng)濟波動。然而，由于金融創(chuàng)新等制度因素的深層次變革，特別是20世紀80年代后，西方各國的貨幣流通速度開始呈現(xiàn)不穩(wěn)定態(tài)勢，從而在政策操作層面上為穩(wěn)定貨幣的主張帶來困難。我國貨幣市場體系自改革開放后得到逐步完善。但長期以來，貨幣市場運行呈現(xiàn)較為突出的問題是：各層次貨幣供應量高速增長，脫離經(jīng)濟增長率；即衡量貨幣流通速度的三個經(jīng)濟指標的現(xiàn)存關系是：貨幣供應量M的增速大于實際國內(nèi)生產(chǎn)總值Y增速和物價水平P增速之和。該現(xiàn)象的背后因素是貨幣流通速度長期不斷下降，貨幣擴張對于經(jīng)濟增長的促進作用因此而被削弱。與西方各主要市場經(jīng)濟國家橫向比較，我國的貨幣流通速度下降趨勢更為明顯。西方主要國家的貨幣流通速度V2（名義GDP/M2）在一個世紀內(nèi)逐步從3.3下降到1.1，但我國僅在半個世紀內(nèi)即從建國之初的6.7下降到目前的0.63。因此，高速下降的表象之下必然存在我國異于西方主要市場的特殊制度性因素。

貨幣流通速度變動的影響因素

本文推定利率、通貨膨脹率與貨幣流通速度正向相關，GDP中投資比例與貨幣流通速度反向相關（見圖1）。

（一）現(xiàn)金交易數(shù)量說以及現(xiàn)金余額數(shù)量說

費雪提出貨幣交易方程式MV=PT，V為流通速度,T為各種商品的交易量。馬歇爾、庇古等劍橋經(jīng)濟學家提出M=KPR，R為“真實資源”，K為R中貨幣形式持有比例，K取決于持有貨幣的邊際收益與邊際成本相等的點。如果認定T≈R，則可推導出K=V-1。，若r及π上升，由于利率r和通貨膨脹率π均為持有貨幣的邊際成本，則理性選擇為減少貨幣形式的資產(chǎn)比例，故K下降，而V上升。因此，貨幣流通速度V與利率r及通貨膨脹率π正向相關。

（二） 貨幣主義理論對通貨膨脹影響機制的分析

弗里德曼于1970年發(fā)表了《貨幣分析的理論框架》，隨后發(fā)表《名義收入的貨幣理論》，構建了貨幣主義的主要理論體系。其中，貨幣流通速度的表達式：

其中β為名義收入增長率適應性預期常數(shù)，S為貨幣流通速度對利率的敏感性，M為貨幣量增長率，y*為預期名義收入增長率。正常情況下0

（三）資本周轉時間分析

按照觀點，W-G-W’的資本周轉時間包括資本的生產(chǎn)時間和流通時間，即可分為生產(chǎn)過程W-G和銷售過程G-W’兩部分。按照現(xiàn)有情況，我國投資形成總額中大約四分之三為固定資產(chǎn)投資，因此可以選取房地產(chǎn)企業(yè)作為投資的樣本。如將封閉經(jīng)濟簡化為消費和投資兩部門，消費品生產(chǎn)企業(yè)和房地產(chǎn)企業(yè)無論在生產(chǎn)周期和銷售周期均呈現(xiàn)明顯不同，消費領域的生產(chǎn)過程和消費過程均較短，資本周轉時間大大短于投資領域。因此，經(jīng)濟結構中投資比例越高，資本周轉時間越長，貨幣流通速度越慢。

（四）資本回報率分析

貨幣流通速度的一個微觀衡量指標為資產(chǎn)周轉次數(shù)，該指標可以應用于如下財務分析公式中：資本回報率=銷售凈利率*資產(chǎn)周轉次數(shù)。在一般均衡條件下，完全競爭市場遵循“等量資本獲得等量利潤”原則，因此市場均衡條件下資本回報率相同，而具有較高資本回報率的部門必然周轉次數(shù)較低。對比投資和消費兩部門，固定資產(chǎn)投資的銷售凈利率一般高于快速消費品部門，因此投資部門的資產(chǎn)周轉次數(shù)較低，貨幣流通速度較慢，故投資比例與貨幣流通速度正相關。

基于我國1980-2008年度貨幣市場數(shù)據(jù)的實證分析

長期回歸模型。由于我國在推動經(jīng)濟增長的政策路徑選擇中，長期傾向于擴張性的財政政策配合穩(wěn)健的貨幣政策，并且主要依賴財政支出的方式擴大投資以擴張經(jīng)濟規(guī)模，因此本文選擇投資占GDP的比重作為衡量財政政策的指標（簡稱IP）。另外，選擇與實際利率直接相關的兩個指標：名義利率及通貨膨脹率作為衡量貨幣政策的自變量，以貨幣流通速度作為因變量，并定義為V2=名義GDP/M2。根據(jù)我國1980-2008年度數(shù)據(jù)建立時間序列模型，該實證分析的結果為：貨幣流通速度與名義利率r、通貨膨脹率π正向相關，與投資占GDP的比重IP反向相關。按照殘差一階自相關模型，可以建立多元線性方程如下：

其中，（Adjusted R2=0.9946，所有自變量t檢驗值均大于2， F檢驗值為1253.63，S.E=0.0327，DW=1.5736，且自變量IP對因變量V2通過Granger因果檢驗，其F檢驗值為5.77591>2）。

短期誤差修正模型。根據(jù)以上多元線性方程，可以建立如下誤差修正模型（ecm）用以分析短期影響：

其中，各自變量的t檢驗值均大于2，S.E=0.0338，DW=1.5654。該短期模型ecm項的系數(shù)小于0，符合反向糾正機制，即上一期的非均衡誤差在本期以0.5733的比率得到修正。

結論

“高積累，低消費”式的傳統(tǒng)投資拉動型經(jīng)濟擴張路徑必然帶來貨幣流通速度的不斷下降，從而削弱財政政策的作用。為保持擴張性財政政策的有效性，需要轉變經(jīng)濟發(fā)展方式，降低投資在GDP中的比重，擴大消費需求；著力調(diào)整優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結構，積極落實擴大內(nèi)需戰(zhàn)略。

（一）財政政策與貨幣政策科學搭配

根據(jù)費雪方程式MV=PT，為實現(xiàn)投資擴大經(jīng)濟總量的政策目的，需充分重視貨幣流通速度的影響。擴張性政策如能發(fā)揮作用，理論上需要貨幣流通速度保持穩(wěn)定或逐步提高。而鑒于前文貨幣流通速度與利率的同向變動機制，在實施擴張性財政政策的同時，可以考慮配合穩(wěn)健或緊縮的貨幣政策，維持利率r在一定水平以平抑投資增加對貨幣流通速度V的減緩作用。

（二）貨幣政策需考慮流通速度短期波動的影響

根據(jù)以上短期模型，通貨膨脹率π、投資比例IP兩變量對貨幣流通速度V的作用方向相反。其中，π變動較為頻繁，月度間常常發(fā)生較大變化，而IP屬于長期變量，需要數(shù)年才能表現(xiàn)出明顯的不同。比較短期模型中兩變量的系數(shù)可以看到，與投資比例相比，通貨膨脹率對貨幣流通速度的短期波動存在明顯影響。這在經(jīng)濟行為中表現(xiàn)為貨幣貶值促使居民將儲蓄轉為消費，從而在短期內(nèi)提高流通速度。在貨幣供應缺乏彈性的條件下，流通速度的加快將會迅速放大通貨膨脹的影響。

因而央行在確定貨幣投放總量時，需充分考慮流通速度短期波動的影響，該機制對貨幣政策的制定提出了穩(wěn)健審慎、靈活機動的要求。貨幣流通速度的變化具有多方面的原因，制度因素的范疇不僅僅包括政府主導的貨幣及財政政策，還包括文化傳統(tǒng)、金融深化、外界沖擊、政務效率等諸多方面。

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篇10

論文提要:繼2006年我國部分行業(yè)產(chǎn)品價格有所上升后，2007年、2008年又出現(xiàn)了較大規(guī)模的價格上漲，通貨膨脹壓力趨于加大;而人民幣升值壓力最初起源于國際社會，但國內(nèi)經(jīng)濟基本面、匯率制度、經(jīng)濟政策也構成了升值壓力的重要來源。本文通過對目前我國宏觀經(jīng)濟形勢進行分析，提出一系列針對性的政策建議。

自信用貨幣產(chǎn)生以來，通貨膨脹就成為影響一國(地區(qū))經(jīng)濟發(fā)展的重要因素。對于通貨膨脹，經(jīng)濟學界始終沒有統(tǒng)一的定義，比較權威的說法是1987年出版的《新帕爾格雷夫經(jīng)濟學大詞典》中，英國著名經(jīng)濟學家萊德勒和帕金將其定義為:“通貨膨脹是價格持續(xù)上漲的過程，或者從等同意義上說，是貨幣不斷貶值的一種過程”。2005年7月21日，中國人民銀行正式宣布開始實行以市場供求為基礎、參考一攬子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度，形成了更富彈性的人民幣匯率機制。美元兌人民幣的價格自公告之時起調(diào)整為8.11元/美元，人民幣升值了2%。這一標志性的事件，拉開了人民幣對美元匯率升值的序幕，并大有越演越烈之勢。截至2008年3月31日，人民幣對美元匯率的中間價為7.0752元/美元。

一、我國出現(xiàn)通貨膨脹壓力的原因

對于通貨膨脹的成因，西方經(jīng)濟學家認為主要有四種類型:需求拉動型、成本推動型、混合推動型和結構性通貨膨脹。另外，在開放的經(jīng)濟環(huán)境中，通貨膨脹的國際間傳遞也是一國(地區(qū))出現(xiàn)通貨膨脹的重要原因。筆者認為，我國現(xiàn)階段出現(xiàn)的通貨膨脹壓力不能簡單歸為上述幾種類型中任意一類。其既有需求擴大導致供不應求的原因，也有成本價格上升引起的產(chǎn)品價格上漲。具體分析，我國現(xiàn)階段通脹壓力的產(chǎn)生主要有以下四方面的原因:

1、糧食、豬肉、能源等商品價格上漲過快，產(chǎn)生成本推動的通脹壓力。本輪價格上漲的直接原因是由于糧食、豬肉、能源等商品價格大幅上漲。這些商品既與居民的生活密切相關，又是工業(yè)生產(chǎn)的上游產(chǎn)品，當其價格上漲積累到一定程度時，必然會傳導到下游產(chǎn)品。由于這些產(chǎn)品的產(chǎn)業(yè)關聯(lián)度強，其價格上漲會導致諸多產(chǎn)品價格的上漲。

2、貨幣流動性過剩，導致通脹壓力增加。貨幣流動性過剩已經(jīng)成為當前我國經(jīng)濟運行中的一個突出問題，并對價格上漲形成了強勁的推動力。我國貨幣流動性過剩主要是由貿(mào)易順差過大、國際熱錢不斷涌入、信貸規(guī)模擴大等因素造成。

3、經(jīng)濟增長速度過快，固定投資過熱。自2003年以來，我國GDP增長速度一直保持在10%以上，而且呈逐年加快的趨勢。2007年上半年，我國經(jīng)濟增長速度達到了11.5%。經(jīng)濟的高速增長主要是通過固定投資的高速增長實現(xiàn)的。近幾年，我國經(jīng)濟發(fā)展一直存在局部過熱現(xiàn)象，部分行業(yè)固定資產(chǎn)投資規(guī)模不斷擴大。

4、居民收入較快增長及股市的財富效應。由于我國經(jīng)濟的高速增長，帶來了居民收入的增加。特別是近兩年，國家大幅提高了公務員、教師等行政、事業(yè)單位人員的待遇;2004年以來出現(xiàn)的“民工荒”使得農(nóng)民工工資有所提高，國家推出的一系列“惠農(nóng)”政策使得農(nóng)民收入也有了大幅度增加。居民收入的快速增長帶動了消費的增加，繼而對價格的提升起到了推動作用。

二、人民幣升值的主要原因

人民幣升值這一現(xiàn)象是多個因素、各種力量共同作用的產(chǎn)物。其中，內(nèi)因是關鍵和根本，而外因則起到推波助瀾的作用。簡言之，人民幣升值是歷史的必然，而非偶然。

1、內(nèi)因

(1)國際收支順差。雙順差是人民幣升值的重要源頭。若一國收入大于支出，即國際收支出現(xiàn)順差，這意味著該國外匯市場上匯供給大于需求，因此外幣將貶值，而本幣必將升值。我國近年來持續(xù)出現(xiàn)雙順差現(xiàn)象，就2007年上半年而言，國際收支繼續(xù)保持雙順差格局。其中，經(jīng)常項目順差1，629億美元，比上年同期增長78%;資本和金融項目順差902億美元，增長132%。因此，人民幣在下半年，甚至明年繼續(xù)出現(xiàn)升值預期就不為奇了。簡言之，雙順差是人民幣持續(xù)升值的根本所在。

(2)外匯儲備。外匯儲備過多表明:在外匯市場上供給大于需求，同樣會引起外幣貶值以及本幣升值。我國2006年2月外匯儲備高達8，751億美元，首次超過日本成為外匯儲備世界第一的國家。外匯儲備反映了一國國際支付能力和外債償還能力，具備充足的外匯儲備是保持一個國家經(jīng)濟穩(wěn)定的重要指標。然而，由于機會成本的存在，所以并非越多越好，太多的外匯儲備反而會導致資源的極大浪費。

2、外因。美國、日本、歐洲等發(fā)達國家持續(xù)施壓成為人民幣升值的外因。根據(jù)馬歇爾-勒納條件，只要滿足出口商品的需求價格彈性與進口商品的需求價格彈性之和大于1，那么本幣貶值就能改善貿(mào)易收支。因此，他們施壓逼迫人民幣升值，目的是維護其本國的利益。他們企圖通過阻礙中國商品過大規(guī)模地進入其國內(nèi)市場，打擊中國商品在國際上的競爭力。以美國為例，實施 “弱勢美元”政策，力圖扭轉其國際收支逆差局面。

三、政策建議

鑒于我國目前面臨的通貨膨脹、人民幣升值的壓力是由諸多因素導致的，筆者認為，緩解當前通脹壓力也應采取“一攬子”措施。

1、實施多種貨幣政策的“組合拳”出擊面對國內(nèi)出現(xiàn)的通貨膨脹壓力。國家已經(jīng)采取了一系列貨幣政策進行調(diào)整，如央行2007年已經(jīng)連續(xù)10次上調(diào)人民幣存款基準利率，普通存款金融機構將執(zhí)行 14.5%的存款準備金標準。根據(jù)我國當前資本泡沫迅速膨脹的現(xiàn)狀，筆者認為應該實施貨幣政策的“組合拳”出擊。央行應繼續(xù)提高利率水平，并提高法定準備金率，形成穩(wěn)定的緊縮性政策預期，抑制貨幣需求，為我國國民經(jīng)濟中投資過熱現(xiàn)象降溫。同時，應輔以公開市場業(yè)務操作，央行可以根據(jù)市場需求的變動，適時適量地出售有價證券，以緩解貨幣量供應過度的局勢，還可以向部分貸款數(shù)額增加較快、流動性充裕的商業(yè)銀行發(fā)行定向央票進行貨幣回籠。

2、針對特殊行業(yè)采取相應的財政、稅收政策以調(diào)整供需結構。本文所說的特殊行業(yè)是指對通貨膨脹壓力的產(chǎn)生起主導作用的行業(yè)。鑒于房地產(chǎn)行業(yè)和生豬養(yǎng)殖行業(yè)供不應求的結構問題是我國此次通貨膨脹壓力產(chǎn)生的重要影響因素，將上述二者歸為“特殊行業(yè)”。

3、逐步調(diào)整外貿(mào)政策。貿(mào)易順差導致我國基礎貨幣供給增加，減少貿(mào)易順差自然成為解決貨幣供給過度的強有力手段，即要控制出口，擴大進口，并適時適度地促進人民幣升值。

在控制出口方面，2007年我國已經(jīng)對出口退稅作出了3次調(diào)整。鑒于我國出口以高污染、高耗能和低附加值產(chǎn)品居多的現(xiàn)狀，筆者建議加大出口退稅結構調(diào)整力度，在現(xiàn)行稅率調(diào)整的基礎上，進一步增大取消出口退稅率的資源型、高耗能、高污染產(chǎn)品的數(shù)量，并相應上調(diào)資源稅。在擴大進口方面，重點對象應該是國內(nèi)短缺的資源、原材料和高精尖設備，因此對這類產(chǎn)品的進口關稅可作適當下調(diào)。

4、加強對國際資本流動的監(jiān)管力度，防止資本快速進出。為了控制流通中的貨幣數(shù)量，防止國際游資進出對我國資本市場造成巨大沖擊，應當加強對國際游資出入境的監(jiān)管力度。筆者建議借鑒國外的做法，如對以非直接投資形式流入的外國資本實行半年期的沒有補償?shù)膬湟蠓桨?，超過半年后方可使用;對以非直接投資形式流入的短期外國資本征稅，比如對外國資本投資本國股票征收1%的稅;或者限制短期外匯信貸或持有外匯頭寸的規(guī)模。通過以上做法可緩和國際資本迅速進入我國資本市場引起價格的哄抬，也可在一定程度上防止其短期內(nèi)的撤離行為引起的經(jīng)濟動蕩，保證我國宏觀經(jīng)濟運行的穩(wěn)定性。

此外，還要搞好相應的配套改革措施:一是改革現(xiàn)行的結售匯制度。目前，中國的外匯儲備已很充裕，不僅足以保障對外貿(mào)易活動的需要，而且也為選擇更加寬松的外匯管理制度創(chuàng)造了條件。因此，適時調(diào)整強制結售匯制度，實行意愿結售匯制度的條件已經(jīng)成熟。目前，可先進一步放寬所有出口收匯企業(yè)的留匯額度，再逐步變一些項目的強制結售匯為意愿結售匯;二是改革現(xiàn)行儲備制度和儲備政策，減少經(jīng)常項目順差?？梢栽黾舆M口石油等戰(zhàn)略物資儲備，減少外匯儲備;增加企業(yè)和個人持有的外匯，減少國家的外匯儲備等。這樣可以減少經(jīng)常項目順差，既可緩解資源壓力，又可減輕人民幣升值的壓力;三是運用市場機制緩解由外匯儲備增加所引致的基礎貨幣投放量增加問題?？煽紤]通過將中央財政在中央銀行的債務證券化回籠一部分發(fā)行在外的貨幣，以及將央行現(xiàn)有的一部分外匯儲備資產(chǎn)證券化等措施，對沖由外匯儲備繼續(xù)增加給貨幣政策造成的壓力。在鼓勵資本流出的同時，加強對資本流入的管理，改變資本流出和流入不對稱的狀況。鼓勵有條件的企業(yè)進口先進的機器設備、一些具備國際競爭力的企業(yè)到海外投資的同時，抑制一些不必要的資本流入，改善國際收支狀況，緩解人民幣升值壓力。

主要參考文獻: