利率互換的應(yīng)用機(jī)制

假設(shè)A公司（AAA級(jí)）和B公司（BBB級(jí)）都需要一筆10億元人民幣的資金來(lái)進(jìn)行投資，由于兩公司的信用等級(jí)不同，A公司在長(zhǎng)期資本市場(chǎng)上借款具有比較優(yōu)勢(shì)，而A公司投資的收益是隨市場(chǎng)利率浮動(dòng)的；B公司投資的是固定收益的資產(chǎn)，卻經(jīng)常在短期貨幣市場(chǎng)上進(jìn)行籌資，通過(guò)中介銀行進(jìn)行利率互換以達(dá)到各自的目標(biāo)。A、B公司籌資利率見(jiàn)表1。利率互換業(yè)務(wù)如圖1所示。

從圖1中可以看出，A公司向資本市場(chǎng)支付10％的利率，從中介銀行獲得補(bǔ)償，同時(shí)向中介銀行支付LIBOR的利率，比自己在貨幣市場(chǎng)借款可以節(jié)省0.35％的利率；B公司向貨幣市場(chǎng)支付LIBOR+0.85%的利率，從中介銀行獲得補(bǔ)償，同時(shí)向中介銀行支付11％的利率，比自己在資本市場(chǎng)借款可以節(jié)省0.5％的利率；中介銀行作為互換交易的一個(gè)環(huán)節(jié)，可以獲得11％-10％-0.85％＝0.15％的利率收益。利率互換交易可以使三方都獲得收益，并減少A、B公司的籌資成本。

利率互換的定價(jià)理論

利率互換的定價(jià)是尋找一種合適的固定利率，使某一筆新互換交易凈現(xiàn)值為零。刁羽的文章中闡述了利率互換的定價(jià)理論分為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)理論、單方違約風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)理論和雙方違約風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)理論等三種，都是參考交易活動(dòng)中的不同機(jī)構(gòu)有沒(méi)有違約行為而分析出的定價(jià)理論。現(xiàn)有的定價(jià)模型有零息票互換定價(jià)法、債券組合定價(jià)法及遠(yuǎn)期利率協(xié)議定價(jià)法等。

無(wú)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)理論是指在進(jìn)行定價(jià)活動(dòng)中不考慮雙方違約的情況，交易雙方都按照預(yù)先簽訂的合約參與交易，最早是零息票互換定價(jià)法，把利率互換看成是兩個(gè)債券的交換：固定利率和浮動(dòng)利率債券。他們認(rèn)為定價(jià)就是確定浮動(dòng)利率債券價(jià)格，即金融市場(chǎng)的利率期限結(jié)構(gòu)，這是定價(jià)的基礎(chǔ)和關(guān)鍵。

利率互換是20世紀(jì)80年代三大金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)之一。雖然其產(chǎn)生的歷史不長(zhǎng)，但“在為銀行間債券市場(chǎng)提供新的交易工具的同時(shí)，也為利率風(fēng)險(xiǎn)管理和資產(chǎn)負(fù)債匹配管理提供了新的渠道”，因此受到越來(lái)越多的企業(yè)包括金融機(jī)構(gòu)的青睞。經(jīng)過(guò)短短十幾年的發(fā)展和演變，利率互換已成為國(guó)際金融市場(chǎng)的一個(gè)重要組成部分,被廣泛運(yùn)用于融資、風(fēng)險(xiǎn)管理和資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)管理等諸多方面。目前，西方發(fā)達(dá)國(guó)家的金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)中，利率互換交易已經(jīng)占到全部金融衍生品交易量的80％左右。

所謂利率互換是指雙方簽訂一個(gè)合約，規(guī)定在一定的時(shí)間里，雙方定期交換以一個(gè)名義本金作基礎(chǔ)，用不同利率計(jì)算出的現(xiàn)金流。這里交換的本金之所以是名義上的，是因?yàn)殡p方并不交換本金，只是用它來(lái)計(jì)算互換的利息額。

利率互換作為一種常用的金融衍生工具，使得參與者能夠把固定利率轉(zhuǎn)換成浮動(dòng)利率，或把浮動(dòng)利率轉(zhuǎn)換成固定利率，使它們的資產(chǎn)和負(fù)債的期限更加緊密及匹配，從而達(dá)到規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)、降低融資成本、調(diào)整和改善資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的目的。

在我國(guó)，利率互換還是個(gè)新生事物。2006年2月9日，中國(guó)人民銀行的《中國(guó)人民銀行關(guān)于開(kāi)展人民幣利率互換交易試點(diǎn)有關(guān)事宜的通知》，標(biāo)志著我國(guó)利率互換市場(chǎng)的正式啟動(dòng)。但它一經(jīng)出現(xiàn)，就表現(xiàn)出了迅猛的發(fā)展勢(shì)頭。截至2006年3月底，人民幣利率互換交易在推出不到兩個(gè)月的時(shí)間內(nèi)，成交的名義本金總額就已經(jīng)達(dá)到145.1億元，其中1年和3年期利率互換的名義本金量為10.1億元，而5年和10年期互換的名義本金則高135億元。具體而言，利率互換產(chǎn)品在以下幾個(gè)方面具有廣闊的應(yīng)用前景。

一、降低企業(yè)融資成本

企業(yè)使用任何資金都有其相應(yīng)的成本。一般而言，不同的公司由于其資信等級(jí)不同，在籌集資金時(shí)的利息成本會(huì)存在差異。利率互換是一種基于比較優(yōu)勢(shì)、實(shí)現(xiàn)利益共享的交易，即互換得以發(fā)生的基礎(chǔ)是交易雙方關(guān)于資產(chǎn)價(jià)格的走勢(shì)的準(zhǔn)確性判斷具有比較優(yōu)勢(shì),并且在不同的利率借貸市場(chǎng)上具有比較利率優(yōu)勢(shì)。其具體做法：持有同種貨幣資產(chǎn)或負(fù)債的交易雙方，以一定的本金為計(jì)算基礎(chǔ)，其中一方以固定利率換取另一方的浮動(dòng)利率，通過(guò)互換，交易一方以其某種固定利率資產(chǎn)或負(fù)債換成對(duì)方浮動(dòng)利率的資產(chǎn)或負(fù)債。

【摘要】在外幣長(zhǎng)期借款利率波動(dòng)不確定性較大的市場(chǎng)條件下，貨幣利率互換交易有效鎖定融資成本、降低管控財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的特性，吸引越來(lái)越多的企業(yè)競(jìng)相采用這種衍生金融工具對(duì)沖消弭利率風(fēng)險(xiǎn)。而現(xiàn)行會(huì)計(jì)準(zhǔn)則體系并未就貨幣利率互換交易的會(huì)計(jì)確認(rèn)、計(jì)量和列報(bào)披露作出明確指引，需要在深入探究交易實(shí)質(zhì)的基礎(chǔ)上，結(jié)合實(shí)際案例加以透徹剖析闡釋，揭示其混合合同嵌入式衍生金融工具和交易性金融資產(chǎn)或負(fù)債的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)，推演歸納出在分拆單獨(dú)確認(rèn)后以公允價(jià)值計(jì)量，并將其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的合規(guī)處理路徑。

【關(guān)鍵詞】貨幣利率互換交易；會(huì)計(jì)確認(rèn)；會(huì)計(jì)計(jì)量；列報(bào)與披露

作為一種利率掉期的互換合同，所謂貨幣利率互換是指市場(chǎng)交易雙方基于名義本金數(shù)額的不同性質(zhì)利率支付的彼此交換，也即同種通貨不同利率的利息相互交換。透過(guò)該互換交易活動(dòng)，交易一方可把某種浮動(dòng)利率資產(chǎn)或負(fù)債換為固定利率資產(chǎn)或負(fù)債，而交易對(duì)方卻剛好相反，但他們的目的完全一致，皆在縮減各自的資金成本，通過(guò)換取各自期望的固定亦或浮動(dòng)利息支付方式，從而對(duì)沖規(guī)避利率變化風(fēng)險(xiǎn)，緩解利率變化環(huán)境下的風(fēng)險(xiǎn)敞口和經(jīng)營(yíng)壓力[1]。2016年10月，人民幣正式加入IMF特別提款權(quán)（SDR）貨幣籃子后，跨境業(yè)務(wù)量較大的企業(yè)更為留意匯率的變化及影響。如何規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)和探索獲取匯兌收益，已經(jīng)成為理論和實(shí)務(wù)界尤為關(guān)注的重要課題。特別是近年來(lái)，受市場(chǎng)情緒疲軟、經(jīng)常賬戶順差消失和境內(nèi)外利差持續(xù)收窄等因素的影響，人民幣對(duì)美元持續(xù)走弱，對(duì)于國(guó)內(nèi)出口企業(yè)而言選擇貨幣利率互換交易金融工具不啻為上佳之選，可以在不額外占用資金的情況下，僅需支付掉期利率差異成本便可長(zhǎng)期持有美元資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)匯兌收益[2]。然而由于衍生金融工具的模型設(shè)計(jì)和實(shí)際運(yùn)用本就十分復(fù)雜，利率互換經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)判斷以及企業(yè)會(huì)計(jì)處理方法尚無(wú)定論，分析視角和準(zhǔn)則運(yùn)用一旦相左，難免在會(huì)計(jì)確認(rèn)、計(jì)量和列報(bào)披露方面南轅北轍，甚或出現(xiàn)疏漏偏差，應(yīng)當(dāng)引起管理層和財(cái)會(huì)實(shí)務(wù)操作人員的足夠重視。

一、貨幣利率互換交易的實(shí)質(zhì)及會(huì)計(jì)處理依據(jù)探究

（一）貨幣利率互換交易經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)管窺。透過(guò)貨幣利率互換作為衍生金融工具所固有的交易結(jié)構(gòu)、機(jī)制、報(bào)價(jià)方式及精算等復(fù)雜表象，就其交易實(shí)質(zhì)而言不過(guò)是固定利息與浮動(dòng)利息的通貨掉期交換而已，運(yùn)用該金融工具能夠按照所有者的期望最大程度地改變自身資產(chǎn)或負(fù)債的特征，完成從一種貨幣向另一種貨幣的轉(zhuǎn)換，也即在利率掉期合約執(zhí)行的起始與終止兩端把類別殊異的兩種貨幣本金兩相逆向交換，在此過(guò)程中對(duì)換出貨幣收取和對(duì)換入貨幣支付不同利率利息，從而達(dá)致縮減融資成本、消弭利率風(fēng)險(xiǎn)和優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的最終目的[3]。實(shí)際運(yùn)用中，利率掉期合約到期結(jié)算時(shí)一般由一方支付差額即可，并不像真正互換各自本金那么麻煩。1.貨幣利率互換交易經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)分析（1）期匯合約視角與即期交易剛好相反，遠(yuǎn)期外匯交易期匯合約的交易雙方在成交后并不立即交割，而是合約到期時(shí)按照預(yù)先約定的各種交易條件辦理交割結(jié)算，其交易實(shí)質(zhì)為預(yù)購(gòu)和預(yù)售的外匯業(yè)務(wù)。期匯合約視角下的貨幣利率互換交易，就是將其視作未來(lái)特定交割日期以事先約定價(jià)格定額買進(jìn)外匯資產(chǎn)，起始轉(zhuǎn)換匯率即為遠(yuǎn)期交割價(jià)格，名義本金與期匯價(jià)格和交割價(jià)格價(jià)差乘積的現(xiàn)值即為遠(yuǎn)期合約的價(jià)值，因而在會(huì)計(jì)處理時(shí)應(yīng)把合約自身公允價(jià)值變動(dòng)損益確認(rèn)為金融資產(chǎn)亦或金融負(fù)債。（2）質(zhì)押借貸視角質(zhì)押借貸視角下的貨幣利率互換交易，其交易實(shí)質(zhì)可視作將特定數(shù)量的外匯資產(chǎn)作為質(zhì)押從而獲取一定量本幣借款的交易過(guò)程。故而企業(yè)在進(jìn)行會(huì)計(jì)處理時(shí)應(yīng)確認(rèn)諸如“應(yīng)收美元利息”“匯兌損益”等的資產(chǎn)權(quán)益，同時(shí)還要確認(rèn)諸如“應(yīng)付人民幣利息”等的負(fù)債義務(wù)。（3）數(shù)個(gè)合同部分共同構(gòu)成混合合同視角同一合同中包含兩個(gè)以上各不相同的法律關(guān)系合同的即為混合合同?；旌虾贤暯窍碌呢泿爬驶Q交易，可將其視作抵押貸款與期匯和互換合同的混合，且明顯存在衍生金融工具的嵌入附加情況，故此在會(huì)計(jì)處理時(shí)既要確認(rèn)資產(chǎn)與負(fù)債，又要按照金融工具確認(rèn)和計(jì)量要求，對(duì)貨幣利率互換交易合約的公允價(jià)值變動(dòng)損益進(jìn)行會(huì)計(jì)確認(rèn)并計(jì)入當(dāng)期損益。2.貨幣利率互換交易經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)分析結(jié)論本著實(shí)質(zhì)重于形式、客觀反映交易實(shí)際和謹(jǐn)慎性會(huì)計(jì)原則，結(jié)合國(guó)內(nèi)現(xiàn)階段貨幣利率互換交易的市場(chǎng)運(yùn)作現(xiàn)狀，筆者更傾向于將其視作數(shù)個(gè)合同部分共同構(gòu)成的混合合同。從企業(yè)作為會(huì)計(jì)主體的角度來(lái)看，識(shí)別判定金融工具的種類只能依據(jù)合約條款和交易實(shí)質(zhì)。審視貨幣利率互換交易的合同構(gòu)成，其實(shí)就是質(zhì)押貸款主合同與期匯和互換合同的混合合同。換言之，就是在質(zhì)押貸款合同中附加了衍生金融工具，從而使合約價(jià)值隨著匯率變化而變化，原本的質(zhì)押貸款也便具備了外匯遠(yuǎn)期合約的特性。（二）貨幣利率互換交易會(huì)計(jì)處理依據(jù)。國(guó)內(nèi)對(duì)于包括貨幣利率互換交易在內(nèi)的衍生金融工具會(huì)計(jì)處理的研究起步較晚，在相關(guān)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定方面也相應(yīng)滯后。2000年的《金融企業(yè)會(huì)計(jì)制度》首次對(duì)衍生金融工具的計(jì)價(jià)方法、表外項(xiàng)目和風(fēng)險(xiǎn)頭寸等信息披露作了明確要求；2006年初開(kāi)始在上市商業(yè)銀行中試行按照“金融工具確認(rèn)和計(jì)量”（暫行規(guī)定）進(jìn)行會(huì)計(jì)處理；同年，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則頂層設(shè)計(jì)與國(guó)際準(zhǔn)則接軌，與金融工具有關(guān)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)———金融工具確認(rèn)和計(jì)量》應(yīng)運(yùn)而生；2017年進(jìn)行了修訂完善，并要求企業(yè)在執(zhí)行新金融工具準(zhǔn)則的同時(shí)，執(zhí)行最新修訂印發(fā)的“金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移”（第23號(hào)）、“套期會(huì)計(jì)”（第24號(hào)）、“金融工具列報(bào)”（第37號(hào)）和“公允價(jià)值計(jì)量”（第39號(hào)）。上述五個(gè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則共同構(gòu)成了我國(guó)金融工具會(huì)計(jì)處理的準(zhǔn)則體系，也成為選擇貨幣利率互換交易會(huì)計(jì)處理方法的主要依據(jù)[4]。既然貨幣利率互換交易可以確定為嵌入式衍生金融工具，那么就應(yīng)遵照最新修訂頒布的《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)———金融工具確認(rèn)和計(jì)量》（財(cái)會(huì)〔2017〕7號(hào)）第五章“嵌入衍生工具”第二十三條、第二十五條和第三章“金融資產(chǎn)分類”第十九條之規(guī)定，將貨幣利率互換交易歸類于嵌入衍生工具范疇，在有效拆分混合合同的基礎(chǔ)上分別對(duì)主合同和嵌入衍生工具實(shí)施會(huì)計(jì)處理，并且考慮到企業(yè)持有該金融資產(chǎn)或承擔(dān)該金融負(fù)債是以交易為最終目的，故而交易性金融資產(chǎn)或負(fù)債應(yīng)以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)理當(dāng)計(jì)入當(dāng)期損益。

二、貨幣利率互換交易會(huì)計(jì)處理的實(shí)例分析

利率互換的定義及理論基礎(chǔ)

利率互換也稱利率掉期，是指持有同種貨幣的交易雙方約定在未來(lái)一定期限內(nèi)，以約定的名義本金為計(jì)息基礎(chǔ)，按不同利率進(jìn)行的交換支付，整個(gè)交易過(guò)程不發(fā)生本金的轉(zhuǎn)移，只支付利息差，是一種利率套期保值工具。

利率互換的理論基礎(chǔ)是比較優(yōu)勢(shì)理論，是Bicksler和Chen（1986）提出的，認(rèn)為利率互換交易同國(guó)際貿(mào)易交易一樣，交易雙方根據(jù)各自的優(yōu)勢(shì)生產(chǎn)產(chǎn)品而進(jìn)行交易，均能獲得相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)利益，從而使經(jīng)濟(jì)效益達(dá)到最優(yōu)，市場(chǎng)的不完備性使這種比較優(yōu)勢(shì)變?yōu)榭赡?，由于不同機(jī)構(gòu)在這些市場(chǎng)上進(jìn)行籌資產(chǎn)生的成本不同，也就有了進(jìn)行利率互換的必要。

利率互換的應(yīng)用機(jī)制

假設(shè)A公司（AAA級(jí)）和B公司（BBB級(jí)）都需要一筆10億元人民幣的資金來(lái)進(jìn)行投資，由于兩公司的信用等級(jí)不同，A公司在長(zhǎng)期資本市場(chǎng)上借款具有比較優(yōu)勢(shì)，而A公司投資的收益是隨市場(chǎng)利率浮動(dòng)的；B公司投資的是固定收益的資產(chǎn)，卻經(jīng)常在短期貨幣市場(chǎng)上進(jìn)行籌資，通過(guò)中介銀行進(jìn)行利率互換以達(dá)到各自的目標(biāo)。A、B公司籌資利率見(jiàn)表1。利率互換業(yè)務(wù)如圖1所示。

從圖1中可以看出，A公司向資本市場(chǎng)支付10％的利率，從中介銀行獲得補(bǔ)償，同時(shí)向中介銀行支付LIBOR的利率，比自己在貨幣市場(chǎng)借款可以節(jié)省0.35％的利率；B公司向貨幣市場(chǎng)支付LIBOR+0.85%的利率，從中介銀行獲得補(bǔ)償，同時(shí)向中介銀行支付11％的利率，比自己在資本市場(chǎng)借款可以節(jié)省0.5％的利率；中介銀行作為互換交易的一個(gè)環(huán)節(jié)，可以獲得11％-10％-0.85％＝0.15％的利率收益。利率互換交易可以使三方都獲得收益，并減少A、B公司的籌資成本。

利率互換是20世紀(jì)80年代三大金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)之一。雖然其產(chǎn)生的歷史不長(zhǎng)，但“在為銀行間債券市場(chǎng)提供新的交易工具的同時(shí)，也為利率風(fēng)險(xiǎn)管理和資產(chǎn)負(fù)債匹配管理提供了新的渠道”，因此受到越來(lái)越多的企業(yè)包括金融機(jī)構(gòu)的青睞。經(jīng)過(guò)短短十幾年的發(fā)展和演變，利率互換已成為國(guó)際金融市場(chǎng)的一個(gè)重要組成部分,被廣泛運(yùn)用于融資、風(fēng)險(xiǎn)管理和資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)管理等諸多方面。目前，西方發(fā)達(dá)國(guó)家的金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)中，利率互換交易已經(jīng)占到全部金融衍生品交易量的80％左右。

所謂利率互換是指雙方簽訂一個(gè)合約，規(guī)定在一定的時(shí)間里，雙方定期交換以一個(gè)名義本金作基礎(chǔ)，用不同利率計(jì)算出的現(xiàn)金流。這里交換的本金之所以是名義上的，是因?yàn)殡p方并不交換本金，只是用它來(lái)計(jì)算互換的利息額。

利率互換作為一種常用的金融衍生工具，使得參與者能夠把固定利率轉(zhuǎn)換成浮動(dòng)利率，或把浮動(dòng)利率轉(zhuǎn)換成固定利率，使它們的資產(chǎn)和負(fù)債的期限更加緊密及匹配，從而達(dá)到規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)、降低融資成本、調(diào)整和改善資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的目的。

在我國(guó)，利率互換還是個(gè)新生事物。2006年2月9日，中國(guó)人民銀行的《中國(guó)人民銀行關(guān)于開(kāi)展人民幣利率互換交易試點(diǎn)有關(guān)事宜的通知》，標(biāo)志著我國(guó)利率互換市場(chǎng)的正式啟動(dòng)。但它一經(jīng)出現(xiàn)，就表現(xiàn)出了迅猛的發(fā)展勢(shì)頭。截至2006年3月底，人民幣利率互換交易在推出不到兩個(gè)月的時(shí)間內(nèi)，成交的名義本金總額就已經(jīng)達(dá)到145.1億元，其中1年和3年期利率互換的名義本金量為10.1億元，而5年和10年期互換的名義本金則高135億元。具體而言，利率互換產(chǎn)品在以下幾個(gè)方面具有廣闊的應(yīng)用前景。

一、降低企業(yè)融資成本

企業(yè)使用任何資金都有其相應(yīng)的成本。一般而言，不同的公司由于其資信等級(jí)不同，在籌集資金時(shí)的利息成本會(huì)存在差異。利率互換是一種基于比較優(yōu)勢(shì)、實(shí)現(xiàn)利益共享的交易，即互換得以發(fā)生的基礎(chǔ)是交易雙方關(guān)于資產(chǎn)價(jià)格的走勢(shì)的準(zhǔn)確性判斷具有比較優(yōu)勢(shì),并且在不同的利率借貸市場(chǎng)上具有比較利率優(yōu)勢(shì)。其具體做法：持有同種貨幣資產(chǎn)或負(fù)債的交易雙方，以一定的本金為計(jì)算基礎(chǔ)，其中一方以固定利率換取另一方的浮動(dòng)利率，通過(guò)互換，交易一方以其某種固定利率資產(chǎn)或負(fù)債換成對(duì)方浮動(dòng)利率的資產(chǎn)或負(fù)債。

通過(guò)央行間互換推動(dòng)人民幣國(guó)際化的難點(diǎn)

從目前的情況看，貨幣互換確實(shí)起到了擴(kuò)大人民幣國(guó)際影響的作用。在與我方簽約的對(duì)方國(guó)內(nèi)，起碼表示官方愿意接受人民幣、承認(rèn)人民幣地位，營(yíng)造了進(jìn)一步推動(dòng)雙方貿(mào)易、投資的氛圍。實(shí)際上，這些效應(yīng)在互換協(xié)議甫一簽署便可產(chǎn)生。在總額高達(dá)16662億元人民幣的互換協(xié)議簽署后，實(shí)際上協(xié)議動(dòng)用的比例仍然較低，這與人民幣在國(guó)際上的使用程度仍然較低、境外對(duì)人民幣流動(dòng)性需求有限的現(xiàn)狀有關(guān)。但是，換個(gè)角度思考，如何在人民幣仍然未實(shí)現(xiàn)國(guó)際化的背景下，真正將互換運(yùn)用起來(lái)，實(shí)現(xiàn)互換推動(dòng)人民幣國(guó)際化，而不是坐等人民幣國(guó)際化后才出現(xiàn)對(duì)互換動(dòng)用的需求，這應(yīng)該是現(xiàn)階段一個(gè)值得思考的問(wèn)題。就商業(yè)意義而言，貨幣互換是國(guó)際上廣泛運(yùn)用的衍生籌資方式，對(duì)企業(yè)籌資方式的創(chuàng)新和資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整具有明顯影響。央行之間互換，也是基于商業(yè)意義上互換的優(yōu)勢(shì)而衍生的。根據(jù)李嘉圖的比較優(yōu)勢(shì)理論，只要滿足以下兩種條件，就可以進(jìn)行貨幣互換：一是不同借款人在不同市場(chǎng)上籌資具有比較優(yōu)勢(shì)；二是不同借款人需要的貨幣不同。假如一家美國(guó)公司在德國(guó)的子公司（簡(jiǎn)稱A）需要?dú)W元，而另一家德國(guó)公司在美國(guó)的子公司（簡(jiǎn)稱B）需要等值的美元。兩個(gè)公司在本國(guó)均具有籌資優(yōu)勢(shì)，而在非本國(guó)籌資則需要花費(fèi)更多的費(fèi)用來(lái)補(bǔ)償貸款人的信用風(fēng)險(xiǎn)，因此為了降低總籌資成本，雙方進(jìn)行了貨幣互換，如表3所示：表3籌資成本矩陣從表3可知，雙方所需的比重和籌資優(yōu)勢(shì)錯(cuò)位，因此存在互換的獲利空間。若不進(jìn)行互換，兩家公司的總籌資成本為14%（7%+7%）；而如果進(jìn)行互換，兩家公司的總籌資成本為12%（6%+6%），互換總收益為2%（14%-12%）。A公司借美元，替B公司還德國(guó)歐元的借款利率為6%；B公司借歐元，替A公司還美元的借款利率為6%，這樣雙方都獲得了1%的互換利益，節(jié)省了籌資費(fèi)用。貨幣互換除了能降低籌資費(fèi)用，還有利于企業(yè)拓寬籌資渠道。貨幣互換業(yè)務(wù)可以打破特定市場(chǎng)對(duì)信用等級(jí)產(chǎn)品的限制，即使公司的信用等級(jí)不允許其在國(guó)外某市場(chǎng)發(fā)行債券，但只要其信用等級(jí)可以在國(guó)內(nèi)發(fā)行債券，那么就可以通過(guò)貨幣互換得到其需要的幣種資金。同時(shí)，有了貨幣互換，籌資者的資金來(lái)源不再局限于本國(guó)市場(chǎng)，雙方可以在各自熟悉的市場(chǎng)上籌集資金，互換之后達(dá)到各自的目的，而不需要到自己不熟悉的市場(chǎng)上尋求籌資機(jī)會(huì)。另外，通過(guò)貨幣互換，不同國(guó)家?guī)欧N的借貸市場(chǎng)被有效連接起來(lái)，不同借貸款項(xiàng)之間轉(zhuǎn)換的摩擦也大大減少，為企業(yè)提供了一個(gè)廣闊的籌資平臺(tái)，使得雙方的籌資來(lái)源更加合理。對(duì)于央行間的本幣互換而言，雙方央行都是各自本幣的發(fā)行者，從央行直接融資應(yīng)具有比市場(chǎng)利率低的優(yōu)勢(shì)。這樣一來(lái)，才能充分發(fā)揮上述提到的種種互換功效。從央行間互換協(xié)議制度設(shè)計(jì)初衷來(lái)看，協(xié)議促進(jìn)雙邊貿(mào)易和投資的機(jī)制如下：一是兩國(guó)銀行業(yè)可受益。有助于各銀行為在兩地的分支機(jī)構(gòu)提供融資便利，兩地銀行可借此獲得更多流動(dòng)資金抵御風(fēng)險(xiǎn)，在應(yīng)對(duì)流動(dòng)資金安排的時(shí)候也掌握了很多的主動(dòng)權(quán)，可以實(shí)現(xiàn)很多業(yè)務(wù)方面更便利地發(fā)展；二是兩國(guó)貿(mào)易企業(yè)可受益。對(duì)各進(jìn)出口企業(yè)來(lái)說(shuō)，互換貨幣進(jìn)行貿(mào)易可使兩地的進(jìn)出口企業(yè)免去了外匯收支進(jìn)行套期保值的成本支出，也可以讓外國(guó)企業(yè)以人民幣購(gòu)買中國(guó)產(chǎn)品，大大增加了中國(guó)出口產(chǎn)品在外國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)力，能刺激中國(guó)產(chǎn)品對(duì)外的出口，使中國(guó)的出口企業(yè)受益。外國(guó)貿(mào)易企業(yè)在進(jìn)口中國(guó)商品時(shí)，也可以規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，降低匯兌成本，便利結(jié)算手續(xù)，所以兩國(guó)貿(mào)易企業(yè)應(yīng)該是最受益的實(shí)體之一；三是可促進(jìn)兩地發(fā)展且穩(wěn)定地區(qū)經(jīng)濟(jì)?；Q協(xié)議的簽署意味著雙方承諾一定的互換額度在任何特定情況下隨時(shí)啟動(dòng)。具體而言，兩地通過(guò)本幣互換可相互提供短期流動(dòng)性支持，能促進(jìn)兩國(guó)間匯率水平、物價(jià)水平的相對(duì)穩(wěn)定，提高調(diào)節(jié)與平衡兩地經(jīng)濟(jì)的能力。穩(wěn)定的匯率也消除了因地區(qū)內(nèi)投機(jī)性資本流動(dòng)而產(chǎn)生的儲(chǔ)備需求，從而節(jié)約了外匯儲(chǔ)備。兩國(guó)用本幣互買產(chǎn)品，不受外匯波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，這能促進(jìn)兩國(guó)發(fā)展，穩(wěn)定地區(qū)經(jīng)濟(jì)。以上這些功效，都建立在通過(guò)互換獲得的對(duì)方本幣融資成本應(yīng)小于市場(chǎng)融資成本的前提下。一般而言，在境外的本幣流動(dòng)性不足、離岸本幣利率高于在岸利率時(shí)，境內(nèi)的本幣發(fā)鈔行可通過(guò)與境外央行進(jìn)行本幣互換的形式向境外輸出本幣流動(dòng)性，從而達(dá)到緩解境外本幣流動(dòng)性不足、壓低離岸本幣利率的目的。因此，互換的利率應(yīng)設(shè)定在低于離岸本幣利率、高于在岸人民幣利率的水平。例如，2008年10月13日紐約聯(lián)儲(chǔ)與歐央行簽署的本幣互換協(xié)議規(guī)定美元的適用利率為同期限的美元隔夜指數(shù)利率掉期（OIS）加100個(gè)基點(diǎn)；2008年10月29日紐約聯(lián)儲(chǔ)與韓國(guó)央行簽署的本幣互換協(xié)議規(guī)定美元的適用利率為美元隔夜指數(shù)利率掉期（OIS）加50個(gè)基點(diǎn)。目前，在岸的人民幣利率水平在大部分時(shí)候高于離岸人民幣利率，這就為央行通過(guò)互換形式向境外輸出流動(dòng)性提出了難題：如果出于向境外提供人民幣流動(dòng)性的目的而將互換利率設(shè)定在低于離岸人民幣利率的水平，則這時(shí)候的互換利率水平將遠(yuǎn)低于境內(nèi)的人民幣利率水平，這時(shí)候輸出的流動(dòng)性將可能出于套利的目的返存在岸市場(chǎng)，抵消央行政策目的。如果將互換利率設(shè)定在傳統(tǒng)互換協(xié)議中的在岸利率加點(diǎn)的水平，則由于離岸利率遠(yuǎn)低于互換利率，使互換在實(shí)際上用不起來(lái)。具體到人民銀行與境外央行簽訂的互換協(xié)議上，如果將利率設(shè)定為在岸利率基礎(chǔ)上加點(diǎn)的水平，加上人民幣升值趨勢(shì)，境外央行向中國(guó)人民銀行要求動(dòng)用互換并用于雙邊貿(mào)易、投資人民幣結(jié)算的成本將遠(yuǎn)高于市場(chǎng)融資成本。

進(jìn)一步通過(guò)本幣互換推動(dòng)人民幣國(guó)際化的策略

在國(guó)際化初期，為了通過(guò)以貨幣互換形式向境外提供流動(dòng)性的捷徑來(lái)推動(dòng)人民幣走出去，應(yīng)以央行為主導(dǎo)，以各國(guó)有商業(yè)銀行、政策性銀行為輔助，通過(guò)央行間本幣互換、商業(yè)銀行間的商業(yè)性本幣互換等形式對(duì)外提供流動(dòng)性。具體方式包括：目前，我國(guó)已與多個(gè)國(guó)家和地區(qū)簽署了雙邊本幣互換協(xié)議。這些協(xié)議的宗旨之一就是促進(jìn)雙邊貿(mào)易結(jié)算，然而實(shí)質(zhì)性用于雙邊貿(mào)易結(jié)算的非常少。建議在新簽的協(xié)議中，通過(guò)靈活的互換安排促進(jìn)資金的實(shí)際使用。例如，有條件地降低互換資金動(dòng)用利率。包括：將對(duì)方央行接受我方貨幣計(jì)價(jià)開(kāi)展的跨境貿(mào)易融資票據(jù)再貼現(xiàn)作為條件，在一定額度的資金使用范圍內(nèi)，降低對(duì)方使用人民幣所需支付利息；或者以對(duì)方接受我方貨幣進(jìn)行能源、原材料大宗采購(gòu)為條件，降低對(duì)方動(dòng)用互換資金的利率。這些舉措，都可以實(shí)質(zhì)性地推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)使用雙邊貨幣結(jié)算跨境貿(mào)易的開(kāi)展。此外，通過(guò)與外國(guó)央行間互相接受對(duì)方貨幣結(jié)算的、雙邊貿(mào)易形成的貿(mào)易融資票據(jù)的再貼現(xiàn)，還可以在央行層面構(gòu)建一個(gè)資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的通道，并形成央行間貨幣金融資產(chǎn)的互持，為開(kāi)展央行間的實(shí)質(zhì)性合作打下扎實(shí)的基礎(chǔ)。性互換形式推動(dòng)人民幣走出去2011年4月，金磚五國(guó)的國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行簽署了一項(xiàng)協(xié)議，各方將以本幣形式相互授予信貸額度。2012年3月，金磚五國(guó)的進(jìn)出口銀行簽署兩份信貸協(xié)議，旨在向彼此提供本幣信貸安排，并減少對(duì)可自由兌換貨幣的需求。這種商業(yè)銀行之間的本幣信貸安排，實(shí)質(zhì)上是央行間本幣互換的延伸，通過(guò)商業(yè)機(jī)構(gòu)先行的模式，雖然在融資成本上不具有央行間互相融資的優(yōu)勢(shì)，但可以在具體的操作方式上探索出一條如何將雙方本幣運(yùn)用于貿(mào)易和投資的路徑。為了解決在互換到期后仍然可能需要的推動(dòng)雙邊貿(mào)易、投資或者解決存在的流動(dòng)性不足、信用危機(jī)等問(wèn)題，一個(gè)可行的方法是將本幣互換安排制度化長(zhǎng)期化，使之成為國(guó)際金融秩序中的一個(gè)組成部分，同時(shí)也成為央行之間長(zhǎng)期合作的項(xiàng)目。作為實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)的第一步，應(yīng)該將互換的標(biāo)準(zhǔn)協(xié)議文本條款固定化，這樣一來(lái)，一旦有需要，新的互換安排就能比較迅速和穩(wěn)妥地確定下來(lái)。

央行間互換可能存在的風(fēng)險(xiǎn)及其控制

在雙邊本幣互換協(xié)議簽署時(shí)，首要考慮的應(yīng)是匯率風(fēng)險(xiǎn)。由于互換協(xié)議中對(duì)于雙邊互換金額的數(shù)額是固定的，因此，在對(duì)方貨幣面臨大幅度貶值的情況下，可能導(dǎo)致對(duì)方在實(shí)際動(dòng)用互換資金時(shí)，對(duì)我們的負(fù)債與在我方的資產(chǎn)抵押不相匹配。此時(shí)，我方向境外通過(guò)互換形式提供的流動(dòng)性支持可能面臨類似“貸款抵押品不足”的風(fēng)險(xiǎn)。基于這種考慮，在簽署互換協(xié)議時(shí)，應(yīng)考慮匯率避險(xiǎn)，并在互換標(biāo)準(zhǔn)文本中，增加匯率調(diào)整條款。如雙方本幣之間匯率波動(dòng)范圍每超過(guò)5%，自動(dòng)調(diào)整雙方互換本幣金額比例，本幣貶值方應(yīng)相應(yīng)提高己方本幣額度，相當(dāng)于提高本幣抵押額度。例如，假設(shè)A國(guó)本幣A元兌人民幣匯率為1000A元：100元人民幣，雙方本幣互換金額為100億A元/10億元人民幣。則當(dāng)A元貶值為1050A元：100元人民幣時(shí)，雙方本幣互換金額自動(dòng)調(diào)整為105億A元/10億元人民幣，A國(guó)央行應(yīng)在人民銀行的A元賬戶上新增貸記5億A元。具體的匯率調(diào)整觸發(fā)值可由雙方央行根據(jù)協(xié)議簽署的具體情況進(jìn)行商議。央行在境外的本幣流動(dòng)性不足時(shí)，通過(guò)互換提供流動(dòng)性時(shí)，相當(dāng)于貨幣發(fā)行國(guó)央行將其公開(kāi)市場(chǎng)操作延伸至境外。一般而言，央行為了避免直接向境外商業(yè)銀行直接貸款，進(jìn)而卷入境外的信貸危機(jī)，通常采用向境外央行提供流動(dòng)性的方式。境外商業(yè)銀行的信用風(fēng)險(xiǎn)由其所在國(guó)央行承擔(dān)。但是，央行向境外央行提供本幣流動(dòng)性時(shí)，仍然會(huì)面臨資金接受國(guó)的主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)。此外，這種風(fēng)險(xiǎn)雖然還通過(guò)持有對(duì)手方央行的本幣存款作為抵押品的形式得到降低，但并未完全消除。例如，互換對(duì)手方央行可能在互換安排到期后無(wú)法償還其動(dòng)用的互換資金。在這種情況下，被動(dòng)用資金提供方央行可能就需要對(duì)自己持有的，以對(duì)手方央行所在國(guó)貨幣形式存在的存款進(jìn)行清算。但是，在這種情況下，持有的對(duì)手方貨幣形式的存款可能已經(jīng)由于對(duì)手方貨幣的匯率變動(dòng)而貶值，即使在互換的條款中有針對(duì)貶值情況調(diào)整（主要是增加）作為抵押品的存款金額，持有抵押存款的央行也無(wú)法在短期內(nèi)將這么一大筆對(duì)手方貨幣存款在流動(dòng)市場(chǎng)上賣出或者對(duì)外支付完畢。因此，在決定是否向境外央行提供互換便利時(shí)，本國(guó)央行應(yīng)考慮相應(yīng)的償付風(fēng)險(xiǎn)。降低風(fēng)險(xiǎn)的其中一種方式是，如果面對(duì)主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)較大的國(guó)家提出的互換需求，同時(shí)該國(guó)又與我國(guó)雙邊貿(mào)易投資關(guān)系較為緊密時(shí)，應(yīng)選擇人民幣與某種國(guó)際貨幣，而不是與資金接受國(guó)的本幣直接進(jìn)行互換。當(dāng)然，這種形式的互換對(duì)于對(duì)手方而言將相對(duì)難以接受。另一種降低風(fēng)險(xiǎn)的方式是要求對(duì)方提供以資金提供方本幣計(jì)價(jià)的高質(zhì)量資產(chǎn)作為抵押。例如，歐洲央行向匈牙利和波蘭央行提供的互換便利允許這兩個(gè)國(guó)家的央行用各自的儲(chǔ)備去購(gòu)買高質(zhì)量歐元資產(chǎn)以換取歐元現(xiàn)金（這種情況下，這種融資便利已經(jīng)不是嚴(yán)格意義上的互換）。除了經(jīng)濟(jì)層面的風(fēng)險(xiǎn)，中央銀行在決策的時(shí)候也需要考量政治風(fēng)險(xiǎn)。類似貨幣互換這種看起來(lái)向外國(guó)人提供融資便利的行為，很容易受到國(guó)內(nèi)政治家的批評(píng)，特別是在經(jīng)濟(jì)比較艱難的時(shí)刻。在我國(guó)，受中央銀行獨(dú)立性不足等因素的影響，央行在簽署互換協(xié)議時(shí)受政府影響較大，這在一定程度上降低了相關(guān)的政治風(fēng)險(xiǎn)。但是，對(duì)于一般民眾而言，類似互換這種看似對(duì)外貸款的行為可能不大容易理解?；谶@種考慮，中央銀行應(yīng)該多做宣傳，讓公眾明白：貨幣互換并不是簡(jiǎn)單地對(duì)外借款，這種借款是有抵押、償付是有保證的。此外，還應(yīng)積極宣傳本幣互換之于人民幣國(guó)際化的意義。六、結(jié)論從上文介紹的美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)貨幣互換的實(shí)踐可以看出，美聯(lián)儲(chǔ)提供的互換便利對(duì)于緩解外匯交易市場(chǎng)上的壓力以及美元流動(dòng)性壓力具有顯著的效果。美元作為貿(mào)易和投資貨幣的吸引力因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)的這些舉動(dòng)得到了增強(qiáng)。因此，從推動(dòng)人民幣境外使用的角度看，本幣互換協(xié)議有利于境外認(rèn)可和持有人民幣，我方可從互換中獲得的好處不應(yīng)僅僅從資金收益和資金成本上考慮。此外，人民幣要走出去，央行在必要的時(shí)候向境外提供流動(dòng)性是不可避免的，這也是國(guó)際貨幣發(fā)行國(guó)的義務(wù)。因此，從有利于推動(dòng)人民幣國(guó)際化的角度考慮，應(yīng)采取更加靈活的互換方式，建立更加標(biāo)準(zhǔn)化和長(zhǎng)期化的互換制度，延伸央行對(duì)外提供本幣流動(dòng)性的地域范圍。

摘要：人民幣利率掉期業(yè)務(wù)開(kāi)辦一年多以來(lái)發(fā)展勢(shì)頭良好，但也面臨著一些障礙，如市場(chǎng)缺乏成熟的基準(zhǔn)利率等。從未來(lái)發(fā)展方向看，掉期交易的市場(chǎng)準(zhǔn)入條件有望進(jìn)一步放寬，產(chǎn)品種類將進(jìn)一步豐富。商業(yè)銀行應(yīng)積極利用人民幣利率掉期進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債管理和產(chǎn)品創(chuàng)新，并著重防范該業(yè)務(wù)的利率風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)鍵詞：人民幣利率掉期；參考利率；商業(yè)銀行；資產(chǎn)負(fù)債管理

人民幣利率掉期又稱“人民幣利率互換”，是指交易雙方約定在未來(lái)的一定期限內(nèi)，根據(jù)約定數(shù)量的人民幣本金交換利息額的行為，最為常見(jiàn)的是固定利率與浮動(dòng)利率之間的互換。作為一種債務(wù)保值工具，它具有降低籌資成本、規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)、增加資產(chǎn)收益、固定邊際利潤(rùn)等功能。2006年2月9日，央行《中國(guó)人民銀行關(guān)于開(kāi)展人民幣利率互換交易試點(diǎn)有關(guān)事宜的通知》，人民幣利率互換業(yè)務(wù)正式啟動(dòng)。該項(xiàng)業(yè)務(wù)開(kāi)辦一年多時(shí)間來(lái)，參與交易的機(jī)構(gòu)數(shù)量不斷增多，交易量增長(zhǎng)平穩(wěn)并在今年初開(kāi)始呈現(xiàn)迅猛增長(zhǎng)勢(shì)頭?？梢灶A(yù)見(jiàn)，人民幣利率掉期市場(chǎng)的活躍程度將進(jìn)一步提高，影響將更趨擴(kuò)大。本文旨在分析人民幣利率掉期市場(chǎng)的近期發(fā)展特點(diǎn)及走向，并就商業(yè)銀行如何發(fā)展該項(xiàng)業(yè)務(wù)提出相關(guān)建議。

一、人民幣利率掉期市場(chǎng)近期發(fā)展態(tài)勢(shì)及未來(lái)走向

人民幣利率掉期業(yè)務(wù)開(kāi)辦以來(lái)呈現(xiàn)以下特點(diǎn)：交易范圍以銀行間市場(chǎng)為主，部分銀行自發(fā)性提供雙邊報(bào)價(jià)、充當(dāng)?shù)羝诮灰字虚g人；掉期交易需求以銀行機(jī)構(gòu)對(duì)沖自身利率風(fēng)險(xiǎn)敞口為主；市場(chǎng)交易量出現(xiàn)爆炸式增長(zhǎng)，中長(zhǎng)期交易逐漸活躍，市場(chǎng)流動(dòng)性提高；離岸人民幣利率掉期同步發(fā)展。但我國(guó)貨幣市場(chǎng)目前尚缺少成熟的市場(chǎng)基準(zhǔn)利率使利率掉期面臨較大的發(fā)展障礙，Shibor的推出及日臻活躍有望解決這一問(wèn)題。從未來(lái)發(fā)展方向看，掉期交易的市場(chǎng)準(zhǔn)入條件有望進(jìn)一步放寬，新型利率掉期產(chǎn)品也會(huì)逐步進(jìn)入市場(chǎng)投資者的視野。

（一）人民幣利率掉期市場(chǎng)近期發(fā)展特點(diǎn)

論文關(guān)鍵詞：衍生金融工具風(fēng)險(xiǎn)控制理財(cái)

論文摘要：作為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和投機(jī)套利的工具，衍生金融工具為金融機(jī)構(gòu)、非金融性公司、企業(yè)和投資者進(jìn)行保值、風(fēng)險(xiǎn)管理、資產(chǎn)組合管理提供了有效工具，同時(shí)，它以小博大的特性及在市場(chǎng)博弈中所表現(xiàn)出的較強(qiáng)的獲利能力使其成為部分投資者投機(jī)獲利的最佳選擇。隨著我國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展，國(guó)家對(duì)衍生金融工具限制的逐步放開(kāi)，衍生金融工具不斷發(fā)展，其將成為企業(yè)理財(cái)?shù)闹匾ぞ?。本文通過(guò)對(duì)不同衍生金融工具的特征、避險(xiǎn)功能的分析，論述了企業(yè)選擇和應(yīng)用衍生金融工具的風(fēng)險(xiǎn)控制策略。

一、衍生金融工具的風(fēng)險(xiǎn)特征

（一）金融期貨的風(fēng)險(xiǎn)特征。金融期貨是一種完全不同于金融現(xiàn)貨的交易方式，兩相比較，前者具有獨(dú)特的保證金制度、結(jié)算制度和數(shù)量限額制度。其中，交易保證金是金融期貨投資者獲取收益或承擔(dān)損失的杠桿。從交易結(jié)果上來(lái)看，交易保證金既不限制收益，又不限制風(fēng)險(xiǎn)，合同持有者最終究竟是受益還是受損，關(guān)鍵取決于其對(duì)市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)的判斷是否正確。當(dāng)然，有時(shí)即使判斷正確，也有可能在短期的逆勢(shì)中因支付不起保證金而被迫平倉(cāng)受損。

由于金融期貨主要是在場(chǎng)內(nèi)交易的，各交易所完善的保證金制度、結(jié)算制度和數(shù)量限額制度，使得金融期貨交易的信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小。信用風(fēng)險(xiǎn)是指交易對(duì)手不能履行合同而形成的風(fēng)險(xiǎn)，若金融期貨交易在交易所內(nèi)進(jìn)行，則每一個(gè)交易者最終都將和清算所進(jìn)行結(jié)算，這樣，清算所實(shí)際上承擔(dān)全部可能違約的責(zé)任，在此情況下，即使有一部分交易者違約，對(duì)其他的交易者也不會(huì)產(chǎn)生影響。至于流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，在正常的交易過(guò)程中也是基本上不存在的，因?yàn)榻灰姿闹饕δ苤痪褪谴_保交易對(duì)象的流動(dòng)性。

（二）金融期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)特征。期權(quán)是一種不對(duì)稱的合同，所謂不對(duì)稱是針對(duì)期權(quán)所特有的風(fēng)險(xiǎn)和收益機(jī)制而言的。正因?yàn)闄?quán)利和義務(wù)的不對(duì)稱，所以期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)要分買賣雙方來(lái)進(jìn)行識(shí)別。在期權(quán)交易中，合同買方所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)是有上限的（最大損失為期權(quán)費(fèi)），而其獲利的可能是無(wú)限；與買方相反，合同賣方所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)是無(wú)限的，而其獲利的卻是有上限的（最大收益為期權(quán)費(fèi)）。因此，從表面上看，期權(quán)交易對(duì)合同買方是有利的，因?yàn)楹贤?gòu)買者可以根據(jù)現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格來(lái)決定是否履行合同，從而既可得到市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)可能帶來(lái)的好處，又可避免市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)可能帶來(lái)的損失，最大的代價(jià)只是付出一筆期權(quán)費(fèi)。但是，在實(shí)際交易中，買賣雙方獲取收益的概率也是極不對(duì)稱的，通常賣方獲利的概率要大于買方，期權(quán)交易的首要風(fēng)險(xiǎn)是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，而且在市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)方面，合同賣方承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)要大于合同買方。不過(guò)，期權(quán)市場(chǎng)中的四種期權(quán)工具可以進(jìn)一步降低交易者的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，這四種期權(quán)工具是買入看漲期權(quán)、賣出看漲期權(quán)、買入看跌期權(quán)、賣出看跌期權(quán)，它們提供給那些剛做賣出或買入的一方，在發(fā)現(xiàn)價(jià)格波動(dòng)不利于自己時(shí)做出反向?qū)_來(lái)彌補(bǔ)損失。一般來(lái)說(shuō)，在行情看漲時(shí)，采取買入看漲期權(quán)或賣出看跌期權(quán)的做法，而在行情看跌時(shí)，則采取賣出看漲期權(quán)或買入看跌期權(quán)的做法。此外，就市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)而言，合同買者支付的期權(quán)費(fèi)的大小也是衡量風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)重要方面。

一、貨幣掉期概述

貨幣掉期(CurrencySwap)通常是交易雙方在期初交換本金、期間定期交換相應(yīng)貨幣的利息、期末再換回本金的一種金融衍生品合約。ISDA將其定義為：“在約定的期間內(nèi)，一方定期向另一方支付一種貨幣的以某一固定或浮動(dòng)利率計(jì)算出的利息金額，以換取另一方向其支付另一種貨幣的以某一固定或浮動(dòng)利率計(jì)算出的利息金額?！痹趯?shí)踐中，貨幣掉期產(chǎn)品形式日益多樣化，在本金互換方面有交換、攤銷或不交換等不同類別；在利息互換方面，以浮動(dòng)利率交換固定利率的品種稱為“交叉貨幣互換”(CrossCurrencySwap)，以浮動(dòng)利率交換浮動(dòng)利率的品種稱作“基差互換”(BasisSwap)。貨幣掉期由于涉及到兩種不同貨幣幣種之間的互換，多用于轉(zhuǎn)換資產(chǎn)或者負(fù)債的幣種，作為資產(chǎn)負(fù)債貨幣錯(cuò)配的避險(xiǎn)或管理工具。具體而言，貨幣掉期對(duì)于客戶主要有以下幾個(gè)功能：一是降低負(fù)債成本，客戶可以選擇利率成本較低的市場(chǎng)進(jìn)行貸款或發(fā)行債券，再通過(guò)貨幣掉期轉(zhuǎn)換成所需的幣種。二是資產(chǎn)保值，客戶可以通過(guò)貨幣掉期鎖定非本幣投資(本金和收益)的匯率和利率風(fēng)險(xiǎn)。三是調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債錯(cuò)配，幫助客戶調(diào)整其資產(chǎn)負(fù)債的匯率錯(cuò)配問(wèn)題，也可用于改變目前資產(chǎn)負(fù)債的利率屬性。貨幣掉期和外匯掉期(FXSwap)存在一定聯(lián)系和差異。兩者均涉及兩種貨幣的兩次反向交換，且都受到本外幣利率、匯率、利差、市場(chǎng)預(yù)期等因素影響。兩者差別在于，雙方運(yùn)用周期不一樣，外匯掉期成交活躍的期限一般在1年以內(nèi)，而貨幣掉期的合約周期相對(duì)長(zhǎng)，因此外匯掉期更多用于短期流動(dòng)性管理，而貨幣掉期多用于資產(chǎn)負(fù)債幣種錯(cuò)配的風(fēng)險(xiǎn)管理。此外，貨幣掉期的報(bào)價(jià)形式是以利率或利差，而外匯掉期是以遠(yuǎn)期點(diǎn)來(lái)表示。

二、我國(guó)人民幣貨幣掉期發(fā)展現(xiàn)狀

2007年8月，中國(guó)銀行間外匯市場(chǎng)正式推出人民幣外匯貨幣掉期業(yè)務(wù)。主要由銀行的對(duì)客交易和銀行間交易組成，參與者主要包括銀行和三類機(jī)構(gòu)(央行類機(jī)構(gòu)、國(guó)際組織、主權(quán)財(cái)富基金)。目前我國(guó)人民幣貨幣掉期業(yè)務(wù)發(fā)展主要存在以下幾個(gè)問(wèn)題：一是客盤基礎(chǔ)薄弱。自2007年推出貨幣掉期業(yè)務(wù)以來(lái)，人民幣長(zhǎng)期處于單邊升值預(yù)期中，企業(yè)客戶對(duì)沖外債敞口的需求并不強(qiáng)烈。從合約周期來(lái)看，境內(nèi)人民幣貨幣掉期交易以1年以內(nèi)的短期限為主(2016年有85%的交易集中在1年以內(nèi))，而國(guó)際貨幣掉期市場(chǎng)通常體現(xiàn)出長(zhǎng)期限特征。這也表示境內(nèi)銀行間貨幣掉期的主要需求來(lái)自銀行自身短期資產(chǎn)和負(fù)債的幣種調(diào)整，而非來(lái)自客盤。二是市場(chǎng)發(fā)展動(dòng)力不足。由于貨幣掉期的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)復(fù)雜、交易效率較低，銀行更愿意采用標(biāo)準(zhǔn)化程度更高的外匯掉期或利率互換來(lái)對(duì)沖客盤需求，這也進(jìn)一步加劇了貨幣掉期市場(chǎng)流動(dòng)性不足的情況。中國(guó)外匯交易中心數(shù)據(jù)顯示，2016年貨幣掉期交易量只占外匯衍生品市場(chǎng)交易總量的0.2%，而同期外匯掉期占外匯衍生品市場(chǎng)交易總量的91.5%。三是定價(jià)曲線尚不完善。由于超長(zhǎng)期限貨幣掉期業(yè)務(wù)估值體系尚不健全，美元等外幣端缺乏長(zhǎng)期可參考匯率曲線和利率曲線，也一定程度上造就了目前市場(chǎng)難以有效開(kāi)展三年以上掉期業(yè)務(wù)的局面。

三、未來(lái)發(fā)展展望與建議

一是人民幣國(guó)際化成果顯著，為境內(nèi)人民幣貨幣掉期良性發(fā)展提供契機(jī)。近年來(lái)，一帶一路戰(zhàn)略的實(shí)施、人民幣加入SDR貨幣籃子、債券市場(chǎng)和外匯市場(chǎng)的逐步開(kāi)放等，這些舉措在很大程度上帶動(dòng)了境內(nèi)外主體對(duì)人民幣金融衍生產(chǎn)品的需求。隨著人民幣國(guó)際化的進(jìn)程，境內(nèi)外市場(chǎng)主體在資產(chǎn)端和負(fù)債端的多元化需求將產(chǎn)生更多的定價(jià)和對(duì)沖需求，更多參與主體更活躍地加入其中，也會(huì)促進(jìn)貨幣掉期長(zhǎng)端定價(jià)曲線的形成和完善，貨幣掉期有望變成更成熟、更廣泛使用的產(chǎn)品定價(jià)工具。二是加強(qiáng)交易基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，滿足市場(chǎng)參與者多元化需求。在目前銀行間交易中心交易平臺(tái)基礎(chǔ)上，進(jìn)一步完善和豐富交易平臺(tái)功能，滿足標(biāo)準(zhǔn)化與個(gè)性化需求。長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，可以借鑒目前交易中心標(biāo)準(zhǔn)化遠(yuǎn)掉期產(chǎn)品的經(jīng)驗(yàn)，構(gòu)建標(biāo)準(zhǔn)化人民幣貨幣掉期產(chǎn)品交易子平臺(tái)，提升市場(chǎng)交易流動(dòng)性和便捷性。三是用好陸港兩地共同市場(chǎng)，擴(kuò)大境內(nèi)外資本市場(chǎng)的互聯(lián)互通范圍。目前境內(nèi)和香港兩地股票市場(chǎng)互聯(lián)互通計(jì)劃已經(jīng)順利實(shí)施，“債券通”也將在年內(nèi)落地，而如何契合投資者對(duì)沖跨境投資組合的需求則是急切需要面對(duì)的問(wèn)題。在內(nèi)地資本市場(chǎng)尚未全面開(kāi)放之前，陸港兩地“共同市場(chǎng)”將是提供多元投資和配套風(fēng)險(xiǎn)管理工具的市場(chǎng)模式?；蛟S在不久的將來(lái)，以貨幣掉期等外匯金融衍生工具也能降低進(jìn)入門檻，納入陸港兩地債券交易等共同市場(chǎng)。一個(gè)開(kāi)放、多元的資本市場(chǎng)，將為境內(nèi)人民幣貨幣掉期市場(chǎng)建設(shè)提供有利支撐。

【摘要】

本文分析了我國(guó)商業(yè)銀行利率風(fēng)險(xiǎn)形成的外部原因。并根據(jù)巴塞爾協(xié)定對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)的定義，討論了我國(guó)商業(yè)銀行利率風(fēng)險(xiǎn)中存在的重新定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、基差風(fēng)險(xiǎn)、收益率曲線風(fēng)險(xiǎn)和選擇權(quán)風(fēng)險(xiǎn)。并根據(jù)我國(guó)金融改革的現(xiàn)狀，提出了商業(yè)銀行控制利率風(fēng)險(xiǎn)的措施。

【Abstract】

ThispaperanalysesexternalreasonsofproductionofinterestrateriskwithinbankingsysteminChina。AccordingtothedefinitionofinterestrateriskintheBaselAccord，itdiscussesre-pricingrisk，spreadbasisrisk，yieldcurveriskandoptionriskincommercialbanks。ItalsosuggestssomemeasurementsoncontrollinginterestrateriskbasedonpresentprogressofChina’sfinancialreformation。

【Keywords】關(guān)鍵詞

利率風(fēng)險(xiǎn)interestraterisk巴塞爾協(xié)定theBaselAccord