引言

基于效用理論之上的傳統(tǒng)投資決策理論,假定投資者是風(fēng)險的回避者,投資者根據(jù)未來的收益風(fēng)險狀況并從整個投資組合的角度作出投資決定,并且總是作出一致,準確和無偏的理性預(yù)期。投資者的行為是理性的,不會受到主觀心理及行為因素的左右。然而近二十年的研究表明,傳統(tǒng)的投資決策理論假設(shè)不盡合理,首先,投資者未必有一致無偏的理性預(yù)期。其次,投資者的投資選擇與投資者既定的盈利虧損狀況密切相關(guān),而非僅決定于未來的收益風(fēng)險關(guān)系?？傊?投資者由于受到心理因素的影響而明顯具有某些行為特征,投資者行為的非理性方面難以用傳統(tǒng)投資決策理論去解釋。

處置效應(yīng)是行為金融理論的重要組成部分。本文借鑒西方行為金融學(xué)的實證研究方法,研究中國投資者的處置效應(yīng)。

理論回顧和動機

1、前景理論

1979年,Kahneman和Tversky(1979)提出了前景理論用于描述不確定性情況下的選擇問題。與傳統(tǒng)的期望效用理論不同的是,前景理論用價值函數(shù)(valuefunction)代替?zhèn)鹘y(tǒng)的效用函數(shù)(utilityfunction)。與效用函數(shù)相比,價值函數(shù)具有以下特征。

基于效用理論之上的傳統(tǒng)投資決策理論,假定投資者是風(fēng)險的回避者,投資者根據(jù)未來的收益風(fēng)險狀況并從整個投資組合的角度作出投資決定,并且總是作出一致,準確和無偏的理性預(yù)期。投資者的行為是理性的,不會受到主觀心理及行為因素的左右。然而近二十年的研究表明,傳統(tǒng)的投資決策理論假設(shè)不盡合理,首先,投資者未必有一致無偏的理性預(yù)期。其次,投資者的投資選擇與投資者既定的盈利虧損狀況密切相關(guān),而非僅決定于未來的收益風(fēng)險關(guān)系。總之,投資者由于受到心理因素的影響而明顯具有某些行為特征,投資者行為的非理性方面難以用傳統(tǒng)投資決策理論去解釋。

處置效應(yīng)是行為金融理論的重要組成部分。本文借鑒西方行為金融學(xué)的實證研究方法,研究中國投資者的處置效應(yīng)。

理論回顧和動機

1、前景理論

1979年,Kahneman和Tversky(1979)提出了前景理論用于描述不確定性情況下的選擇問題。與傳統(tǒng)的期望效用理論不同的是,前景理論用價值函數(shù)(valuefunction)代替?zhèn)鹘y(tǒng)的效用函數(shù)(utilityfunction)。與效用函數(shù)相比,價值函數(shù)具有以下特征。

首先,投資者價值函數(shù)的自變量是投資者的損益(lossorgain),而不是資產(chǎn)的數(shù)量,因此投資者不是從整個資產(chǎn)組合的角度來作投資決定,而是按組合中各資產(chǎn)的損益水平將其分別對待。實際上,有的投資獨立來看可能是沒有(或有)吸引力的,但是從整個分散組合的角度來看可能就是一個不錯(或不好)的選擇。投資者判斷損益的標(biāo)準來自于其投資參考點,參考點的位置取決于投資者的主觀感覺并且因人而異。其次,價值函數(shù)的形式是"S"型函數(shù),在盈利部分是凸函數(shù),在虧損部分是凹函數(shù)。這意味著投資者的風(fēng)險偏好不是一致的,當(dāng)投資者處于盈利狀態(tài)時,投資者是風(fēng)險回避者；當(dāng)投資者處于虧損狀態(tài)時,投資者是風(fēng)險偏好者。最后,價值函數(shù)呈不對稱性,投資者由于虧損導(dǎo)致的感覺上的不快樂程度大于相同數(shù)量的盈利所帶來的快樂程度。因此投資者對損失較為敏感。

引言

基于效用理論之上的傳統(tǒng)投資決策理論,假定投資者是風(fēng)險的回避者,投資者根據(jù)未來的收益風(fēng)險狀況并從整個投資組合的角度作出投資決定,并且總是作出一致,準確和無偏的理性預(yù)期。投資者的行為是理性的,不會受到主觀心理及行為因素的左右。然而近二十年的研究表明,傳統(tǒng)的投資決策理論假設(shè)不盡合理,首先,投資者未必有一致無偏的理性預(yù)期。其次,投資者的投資選擇與投資者既定的盈利虧損狀況密切相關(guān),而非僅決定于未來的收益風(fēng)險關(guān)系。總之,投資者由于受到心理因素的影響而明顯具有某些行為特征,投資者行為的非理性方面難以用傳統(tǒng)投資決策理論去解釋。

處置效應(yīng)是行為金融理論的重要組成部分。本文借鑒西方行為金融學(xué)的實證研究方法,研究中國投資者的處置效應(yīng)。

理論回顧和動機

1、前景理論

1979年,Kahneman和Tversky(1979)提出了前景理論用于描述不確定性情況下的選擇問題。與傳統(tǒng)的期望效用理論不同的是,前景理論用價值函數(shù)(valuefunction)代替?zhèn)鹘y(tǒng)的效用函數(shù)(utilityfunction)。與效用函數(shù)相比,價值函數(shù)具有以下特征。

基于效用理論之上的傳統(tǒng)投資決策理論,假定投資者是風(fēng)險的回避者,投資者根據(jù)未來的收益風(fēng)險狀況并從整個投資組合的角度作出投資決定,并且總是作出一致,準確和無偏的理性預(yù)期。投資者的行為是理性的,不會受到主觀心理及行為因素的左右。然而近二十年的研究表明,傳統(tǒng)的投資決策理論假設(shè)不盡合理,首先,投資者未必有一致無偏的理性預(yù)期。其次,投資者的投資選擇與投資者既定的盈利虧損狀況密切相關(guān),而非僅決定于未來的收益風(fēng)險關(guān)系?？傊?投資者由于受到心理因素的影響而明顯具有某些行為特征,投資者行為的非理性方面難以用傳統(tǒng)投資決策理論去解釋。

處置效應(yīng)是行為金融理論的重要組成部分。本文借鑒西方行為金融學(xué)的實證研究方法,研究中國投資者的處置效應(yīng)。

理論回顧和動機

1、前景理論

1979年,Kahneman和Tversky(1979)提出了前景理論用于描述不確定性情況下的選擇問題。與傳統(tǒng)的期望效用理論不同的是,前景理論用價值函數(shù)(valuefunction)代替?zhèn)鹘y(tǒng)的效用函數(shù)(utilityfunction)。與效用函數(shù)相比,價值函數(shù)具有以下特征。

首先,投資者價值函數(shù)的自變量是投資者的損益(lossorgain),而不是資產(chǎn)的數(shù)量,因此投資者不是從整個資產(chǎn)組合的角度來作投資決定,而是按組合中各資產(chǎn)的損益水平將其分別對待。實際上,有的投資獨立來看可能是沒有(或有)吸引力的,但是從整個分散組合的角度來看可能就是一個不錯(或不好)的選擇。投資者判斷損益的標(biāo)準來自于其投資參考點,參考點的位置取決于投資者的主觀感覺并且因人而異。其次,價值函數(shù)的形式是"S"型函數(shù),在盈利部分是凸函數(shù),在虧損部分是凹函數(shù)。這意味著投資者的風(fēng)險偏好不是一致的,當(dāng)投資者處于盈利狀態(tài)時,投資者是風(fēng)險回避者；當(dāng)投資者處于虧損狀態(tài)時,投資者是風(fēng)險偏好者。最后,價值函數(shù)呈不對稱性,投資者由于虧損導(dǎo)致的感覺上的不快樂程度大于相同數(shù)量的盈利所帶來的快樂程度。因此投資者對損失較為敏感。

[摘要]2004年11月30日，在向新加坡高等法院申請了破產(chǎn)保護令之后，中航油事件全面暴光,并引起了國內(nèi)外理論界與業(yè)屆的廣泛關(guān)注。本文針對該事件分析的著眼點在于，以行為金融學(xué)的分析范式為基本框架來討論投資者在決策過程中的非理性表現(xiàn)。

[關(guān)鍵詞]中航油行為金融學(xué)非理性

一、引言

2004年11月30日，海外國有企業(yè)中國航油（新加坡）股份有限公司（以下簡稱中航油），因其在石油衍生產(chǎn)品交易中虧損5.5億美元，向新加坡高等法院申請了破產(chǎn)保護令，公司總裁陳久霖被停職。2005年12月5日，中航油重組協(xié)議簽訂，除原大股東中國航空油料集團公司繼續(xù)持股51%外，BPAI和ARANDA分別注資，各取得公司重組后股權(quán)的20%和4.65%，此外債權(quán)人認購重組后股權(quán)的10%，剩余14.35%的股權(quán)屬于小股東。2006年3月21日，新加坡初級法庭對中航油原總裁陳久霖做出一審判決。陳久霖涉及的6項指控被處以33.5萬新元的罰款，及4年3個月監(jiān)禁。至此，被稱作中國版“巴林悲劇”的中航油事件從其全面暴光起，歷經(jīng)16個月后，相關(guān)事宜的處理及人物命運暫告一段落。

針對中航油事件，國內(nèi)外學(xué)者與業(yè)屆人士也紛紛從不同角度提出了見解，如中國公司治理結(jié)構(gòu)有待完善，國有企業(yè)內(nèi)部控制的實際執(zhí)行存在巨大問題，我們應(yīng)當(dāng)建立自己的石油期貨市場等。但無論是之前導(dǎo)致老牌銀行——巴林倒閉的關(guān)鍵人物，期貨經(jīng)理——里森，還是使中航油陷入重組境地的“打工皇帝”——陳久霖，作為投資決策者，兩人在心態(tài)與行為模式方面有許多相似之處，且他們的行為用傳統(tǒng)的投資者理論已無法做出令人信服的解釋。本文重在探討投資者的非理性表現(xiàn)，并以行為金融學(xué)的分析范式為基本框架，對中航油原總裁陳久霖的投資行為進行分析。

二、對中航油事件的分析，基于行為金融學(xué)的分析范式

1．有效市場假說概述

追溯早期研究，學(xué)者Gibson(1889)曾提出市場效率的基本思想:認為市場效率是指價格可以反映所有信息，當(dāng)期不能預(yù)測未來價格①，1970年EugeneFama系統(tǒng)地提出了有效市場假設(shè)理論(EfficientMarketHypothesis)。Fama認為市場有三種形式:弱式有效、半強式有效和強式有效②。弱有效市場是指目前證券的價格充分反映了影響價格變動的歷史信息;半強有效市場是指目前證券的價格不僅反映了影響價格變動的歷史信息，且反映了與證券價格有關(guān)的所有公開信息。強有效市場是指目前證券的價格不僅反映了與證券相關(guān)的歷史的、公開的信息，而且反映了尚未公開的內(nèi)幕信息③。

2．行為金融學(xué)的發(fā)展及其理論

隨著經(jīng)濟的蓬勃發(fā)展，以理性人假設(shè)和有效市場假說為前提的標(biāo)準，金融學(xué)無法解釋金融市場上的大量異象，而行為金融學(xué)從投資者個體行為以及產(chǎn)生這種行為的心理動因來解釋、研究和預(yù)測金融市場的發(fā)展，指出投資者在對不確定性問題進行判斷時存在認知偏差與偏好，使其無法作出利潤最大化的理性選擇，并對市場產(chǎn)生偏差估計。行為金融理論的基本觀點可以歸納為:投資者不是完全理性的;投資者不是同質(zhì)的;投資者不是風(fēng)險厭惡型的而是損失厭惡型的;投資者的風(fēng)險態(tài)度是不一致的、分類的、變化的;市場存在非有效性④。

3．國內(nèi)股票市場異象及其行為金融學(xué)解釋

3．1市場收益與價格的異象與分析日歷效應(yīng)

摘要:闡述了行為金融的主要理論，比較分析了傳統(tǒng)金融與行為金融的區(qū)別;基于行為金融學(xué)的行為投資分析方法從投資者心理和行為的角度來解釋證券市場運行的行為特點，并介紹行為金融學(xué)在我國證券市場中的應(yīng)用，為我國投資者提出一些有針對性的投資策略。

關(guān)鍵詞:行為金融學(xué);證券市場;投資方法

1行為金融學(xué)理論

行為金融理論是20世紀80年代以來興起的一種綜合現(xiàn)代金融理論，它是金融經(jīng)濟學(xué)家在研究金融市場“特異性”過程中形成、完善并把人的有限理性引入其中的理論體系。它從微觀個體以及產(chǎn)生這種行為的更深層次的心理、社會動因來研究、解釋和預(yù)測資本市場的現(xiàn)象和問題，本質(zhì)上，行為金融是深入研究被標(biāo)準金融理論忽略的決策黑箱，它把投資決策看成是投資者在一種心理上計量風(fēng)險與收益并進行決策的過程，是經(jīng)濟行為科學(xué)化研究方法的一種價值分析回歸。長期以來，傳統(tǒng)金融理論是以投資者理性、市場完善、投資者效用最大化等作為假定前提，認為證券市場的價格不僅是理性的，而且包含了所有市場信息。

行為金融學(xué)和傳統(tǒng)金融學(xué)主要存在以下區(qū)別:

2對我國證券市場投資者行為偏差的分析

各鎮(zhèn)、街道、工業(yè)區(qū)勞動保障事務(wù)所：

為有效應(yīng)對世界經(jīng)濟金融危機影響，進一步貫徹落實區(qū)委、區(qū)政府關(guān)于支持和幫助企業(yè)發(fā)展、維護企業(yè)和職工合法權(quán)益的工作要求，不斷提高政府主動服務(wù)企業(yè)的工作質(zhì)量和水平，針對在目前嚴峻復(fù)雜的經(jīng)濟形勢下可能引發(fā)的不穩(wěn)定因素，我局將在全區(qū)范圍內(nèi)加大對企業(yè)勞動力調(diào)整情況的排摸預(yù)控和應(yīng)急處置力度，維護地區(qū)勞動關(guān)系的和諧穩(wěn)定。特制訂具體實施辦法如下：

一、指導(dǎo)思想

以黨的精神為統(tǒng)領(lǐng)，認真貫徹落實“”重要思想和科學(xué)發(fā)展觀，在區(qū)委、區(qū)政府的領(lǐng)導(dǎo)下，按照“維穩(wěn)創(chuàng)安行動”的工作要求，積極探索服務(wù)企業(yè)的新舉措，利用局系統(tǒng)各部門資源優(yōu)勢，充分發(fā)揮勞動保障隊伍作用，加強金融危機形勢下風(fēng)險防范管理，進一步提高對勞資糾紛突發(fā)事件的預(yù)控和處置能力，有效應(yīng)對企業(yè)勞動力調(diào)整引發(fā)的不穩(wěn)定因素，確保社會穩(wěn)定。

二、目標(biāo)任務(wù)

（一）工作目標(biāo)