導(dǎo)語：如何才能寫好一篇債務(wù)融資方案，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

關(guān)鍵詞：融資平臺；城投債；財務(wù)探討

中圖分類號：F230 文獻標(biāo)識碼：A 文章編號：1001-828X（2014）011-000-02

地方融資平臺的迅速發(fā)展擴張得益于中國應(yīng)對國際金融危機的4萬億投資計劃。中央和地方分別出資，通過積極的財政經(jīng)濟政策刺激投資來扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟下滑，從而使得大批投資項目快速上馬。地方融資平臺在解決中央4萬億投資計劃項目配套資金來源不足的問題中發(fā)揮了推動作用，代行了部分政府職能，銀行信貸和發(fā)行城投債融資隨即加速啟動。由于銀行融資規(guī)模、貸款期限等條件的限制，發(fā)行城投債成為了地方融資平臺的重要融資渠道。

2009年初，央行與銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)文，提出支持有條件的地方組建投融資平臺，發(fā)行企業(yè)債、中期票據(jù)等融資工具，拓寬中央政府投資項目的配套資金融資渠道，被普遍解讀為對地方政府融資平臺的肯定和鼓勵。

近幾年的實踐證明，地方融資平臺發(fā)行城投債融資，不僅有利于地方政府拓寬融資渠道，緩解地方財政壓力，而且對推動城市基礎(chǔ)設(shè)施改造和居民生活保障改善起到了積極推動作用。

城投債作為企業(yè)債中相對特殊的債券，不完全等同于一般的企業(yè)債。發(fā)行城投債所需具備的要素很多，本文主要就城投債發(fā)行中的財務(wù)方案進行探討，通過分析發(fā)行城投債的財務(wù)限制因素和調(diào)整預(yù)案來達到盡快地發(fā)行城投債的目的，募集投資所需的資金。

一、發(fā)行城投債的財務(wù)限制因素

城投債發(fā)行除了受《企業(yè)債券管理條例》、《證券法》、《公司法》等企業(yè)債發(fā)行條件的約束外，還必須遵守《國家發(fā)展改革委關(guān)于推進企業(yè)債券市場發(fā)展、簡化發(fā)行核準(zhǔn)程序有關(guān)事項的通知》、《國務(wù)院關(guān)于加強地方政府融資平臺公司管理有關(guān)問題的通知》、《進一步規(guī)范地方政府投融資平臺公司發(fā)行債券行為有關(guān)問題的通知》、《國家發(fā)改委辦公廳關(guān)于進一步強化企業(yè)債券風(fēng)險防范管理有關(guān)問題的通知》等法規(guī)條文的約束。

地方融資平臺城投債發(fā)行主要受到以下幾個財務(wù)因素限制：（1）凈資產(chǎn)規(guī)模。股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣3000萬元，有限責(zé)任公司和其他類型企業(yè)的凈資產(chǎn)不低于人民幣6000萬元；累計債券余額不超過企業(yè)凈資產(chǎn)的40%；（2）凈利潤水平。最近三年可分配凈利潤足以支付企業(yè)債券一年的利息；上市交易的城投債，最近三個會計年度年均可分配利潤足以支付公司債券一年利息的1.5倍。（3）收入水平。主營業(yè)務(wù)收入占總收入比重需達到70%，補貼收入不得超過30%。（4）募投項目總投資額。募集資金的投向符合國家產(chǎn)業(yè)政策和行業(yè)發(fā)展方向，用于固定資產(chǎn)投資的，應(yīng)符合固定資產(chǎn)投資項目資本金制度的要求，原則上累計發(fā)行額不得超過該項目總投資的60%。（5）債項評級的級別。發(fā)行城投債必須進行債項評級，出具信用評級報告的債項評級不低于AA級。

二、發(fā)行城投債的財務(wù)調(diào)整預(yù)案

地方融資平臺主要承擔(dān)著政府的投融資職能，融資項目大部分是公益性、非經(jīng)營性項目，主要是用于改善居民生活的保障性住房和城市公共基礎(chǔ)配套設(shè)施建設(shè)，項目的投資回收期長，投資報酬率低，決定了投資項目本身難以產(chǎn)生很高的經(jīng)營利潤。鑒于地方融資平臺發(fā)行城投債中存在的上述財務(wù)限制因素，總體的財務(wù)調(diào)整預(yù)案是地方政府應(yīng)對融資平臺給予大力的支持，協(xié)調(diào)相關(guān)部門，合理優(yōu)化城市資源配置，有效的進行資產(chǎn)整合，提高平臺公司的資產(chǎn)質(zhì)量，增強平臺公司的融資能力，提升平臺公司經(jīng)營能力和效益，促進平臺公司的規(guī)范動作，做大做強融資平臺公司。目前在規(guī)避法律法規(guī)情形下，具體的財務(wù)調(diào)整預(yù)案如下：

1.對于凈資產(chǎn)的財務(wù)限制

首先、作為地方政府融資平臺，一般是由政府牽頭設(shè)立，資金實力比較雄厚，足以滿足對公司凈資產(chǎn)的最低要求。其次、通過外部注入的方式增加凈資產(chǎn)。通常的方式有政府直接注入資本金、劃撥一些優(yōu)質(zhì)有效資產(chǎn)注入平臺公司或者具有優(yōu)質(zhì)資源的公司股權(quán)作為平臺公司的子公司等，置換出平臺公司不符合發(fā)債要求的資產(chǎn)。融資平臺公司的資產(chǎn)必須是真實有效的資產(chǎn)，政府注入的資產(chǎn)必須是經(jīng)營性資產(chǎn)，不得將公益性資產(chǎn)（公立學(xué)校、公立醫(yī)院、事業(yè)單位資產(chǎn)等）作為資本金注入平臺公司；注入的土地資產(chǎn)必須經(jīng)過法定的劃撥或出讓程序，不得將儲備的土地作為資產(chǎn)注入平臺公司；劃轉(zhuǎn)的子公司，成立時間須滿3年以上。在計算發(fā)債規(guī)模時，公益性資產(chǎn)、不合規(guī)的土地使用權(quán)和成立不滿三年的子公司必須從凈資產(chǎn)中予以扣除。第三、通過內(nèi)部解決的方式增加凈資產(chǎn)。首先、通過財務(wù)會計政策的變更，對于財務(wù)核算中符合條件的資產(chǎn)（如保障性住房中配套的商業(yè)性項目）由成本法轉(zhuǎn)為權(quán)益法核算，在確定產(chǎn)權(quán)后轉(zhuǎn)為公允價值計量的投資性房地產(chǎn)核算，增加資本公積金。其次、原對政府的負(fù)債（政府歷年撥入的投資項目配套資本金）協(xié)商轉(zhuǎn)為政府的投入，增加資本公積金，從而達到增加凈資產(chǎn)的目的。

2.對于凈利潤的財務(wù)限制

保障性住房和城市公共基礎(chǔ)配套設(shè)施建設(shè)項目，這類本應(yīng)有政府實施的投資項目通過地方融資平臺來實施，能有效地把政府行為轉(zhuǎn)為企業(yè)的投資行為，將基礎(chǔ)設(shè)施由非經(jīng)營性資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為城司財務(wù)報表中的經(jīng)營性資產(chǎn)，將財政按照約定給付的補貼或協(xié)議購買，轉(zhuǎn)化為城司的經(jīng)營性收入和利潤，從而滿足了對利潤的規(guī)定。首先、以項目收益?zhèn)鳛閭l(fā)行基礎(chǔ)。根據(jù)發(fā)改委關(guān)于城投債“償債資金來源70%以上必須來自公司自身收益”的有關(guān)規(guī)定，地方融資平臺對受托代建的工程（如保障性住房項目）通過與政府簽訂BT、BOT等回購協(xié)議，以政府回購的方式，確定項目收入，對政府撥入的符合條件的還本付息資金確認(rèn)為代建收入或工程回購款，增加公司的主營業(yè)務(wù)收入和凈利潤。其次、政府給予的補貼作為收入，根據(jù)國稅總局相關(guān)文件，企業(yè)取得的財政補貼收入滿足條件的可不征所得稅。

3.對于募投項目的財務(wù)限制

在我國當(dāng)前的經(jīng)濟治理環(huán)境下，地方融資平臺受托代行部分地方政府職能，大部分是從事公共基礎(chǔ)設(shè)施和保障性住房項目建設(shè)，一般與國家發(fā)改委鼓勵的發(fā)行城投債融資目的相吻合，完全符合投資項目資金投向的要求。首先、發(fā)行城投債募投項目的選擇中，應(yīng)盡量選擇符合發(fā)改委產(chǎn)業(yè)支持項目，特別是保障性住房項目。2011年《國家發(fā)改委辦公廳關(guān)于利用債券融資支持保障性住房建設(shè)有關(guān)問題的通知》和2012年《國家發(fā)改委辦公廳關(guān)于進一步強化企業(yè)債券風(fēng)險防范管理有關(guān)問題的通知》中指出，地方政府融資平臺發(fā)行企業(yè)債優(yōu)先用于保障性住房建設(shè)；支持符合條件的地方政府融資平臺公司通過發(fā)行企業(yè)債券進行保障性住房項目融資，企業(yè)債募集資金用于保障性住房建設(shè)的，列入審核綠色通道，優(yōu)先辦理核準(zhǔn)手續(xù)。上述兩個文件針對募投項目是保障性住房建設(shè)項目的，明確了加快和簡化核準(zhǔn)手續(xù)。其次，優(yōu)先選擇單一投資規(guī)模較大、批復(fù)手續(xù)齊備或者最易獲得申報所需批復(fù)文件的項目。募投項目越多，審批的部門和手續(xù)越復(fù)雜，審核的時間越長。投資項目可以是以前年度開工還未完工的項目。投資總額越大，才能滿足債券融資規(guī)模不超過固定資產(chǎn)投資總額60%的限制。

4.對于債項級別的財務(wù)限制

地方融資平臺發(fā)行無擔(dān)保城投債程序簡便，申報材料時間較短，有助于及早發(fā)行城投債。發(fā)改委對資產(chǎn)負(fù)債率較高（城投類企業(yè)65%以上）且債項級別AA級以下的債券從嚴(yán)審核，信用評級級別AA+以上的歸為加快審核類。由于一般的地方融資平臺的負(fù)債比率都比較高，為了提高債項級別、進入“加快和簡化審核類”債券項目，須從以下方面著手：首先、通過內(nèi)部協(xié)調(diào)劃轉(zhuǎn)不良資產(chǎn)，調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，處置長期掛賬的負(fù)債，通過債轉(zhuǎn)股來降低負(fù)債。其次、債項級別達不到AA+的可以通過增信的方式來提高債項評級結(jié)果。目前普遍采用的城投債的增信方式有：第三方擔(dān)保和資產(chǎn)抵質(zhì)押擔(dān)保（如應(yīng)收賬款質(zhì)押擔(dān)保、土地使用權(quán)抵押擔(dān)保等）。選擇合適的增信措施有利于融資成本的降低。

綜上所述，在發(fā)行城投債的過程中，政府全程在參與，城投債實際上是政府隱性擔(dān)保的信用產(chǎn)品，政府通過劃撥資產(chǎn)和股權(quán)、簽訂應(yīng)收賬款質(zhì)押協(xié)議、BT協(xié)議、建立償債資金、財政預(yù)算安排相應(yīng)的補貼收入等起著提供擔(dān)保和償付本息的責(zé)任，地方融資平臺按時足額支付本息有充分的保障，政府的違約風(fēng)險小，這也是地方融資平臺發(fā)行城投債能滿足條件并發(fā)行成功的重要因素。

參考文獻：

篇2

關(guān)鍵詞：鐵路；債務(wù)融資；風(fēng)險防范；

中圖分類號：F23文獻標(biāo)識碼：A文章編號：1672-3198（2012）01-0186-01

1 鐵路建設(shè)資金需求狀況

隨著金融危機影響的加劇，國家采取了積極的財政政策，加大對基礎(chǔ)設(shè)施的投資，未來10年我國將建成約4萬公里的鐵路，面對這樣的工程需要大規(guī)模的投資，對于鐵路部門來說融資是一件非常重大的事情，再結(jié)合中央及地方投資的同時，我國鐵路還需要很多資金，發(fā)行債券是鐵路進行融資的一個重要渠道。隨著新一輪鐵路投資的進行，鐵路部門必須解決投資引發(fā)的融資問題。

2 債務(wù)融資的正負(fù)效應(yīng)

2.1 降低企業(yè)資金成本

利用債務(wù)融資可以降低企業(yè)的自己成本，并不像股票等一些證券，它只需要償還一定的本息就可以，不需要支付其他的費用，這就為企業(yè)的成本資金帶來一定收益。

2.2 獲得財務(wù)杠桿利益

通過債務(wù)融資而產(chǎn)生的債務(wù)利息是固定不變的，企業(yè)的息稅前資金利潤率大于負(fù)債利率的時候，企業(yè)的股權(quán)收益利潤率就會相應(yīng)的提高，進而讓企業(yè)的財務(wù)或者杠桿利益。有益于企業(yè)的發(fā)展。

2.3 影響企業(yè)健康發(fā)展

債務(wù)發(fā)行過大或者過快，都會導(dǎo)致企業(yè)負(fù)債率過高，導(dǎo)致企業(yè)出現(xiàn)資不抵債的而面臨著破產(chǎn)。企業(yè)對于債務(wù)經(jīng)營不善會導(dǎo)致企業(yè)沒能力償還本息，進而影響到企業(yè)的健康發(fā)展。對于企業(yè)發(fā)行的債券一定要有合理的時間安排，不能隨意發(fā)行，集中的債務(wù)發(fā)行會導(dǎo)致企業(yè)在短時間內(nèi)無力償還本息，影響到企業(yè)的正常運營。

企業(yè)發(fā)行債券在合理利用的基礎(chǔ)上對企業(yè)的發(fā)展有著積極作用，但是我們也應(yīng)該看到債務(wù)融資的一些弊端。不能無休止地通過債務(wù)融資，要根據(jù)企業(yè)的實際情況和償還能力進行債務(wù)融資。

3 鐵路債務(wù)融資的風(fēng)險規(guī)避思考

鐵路建設(shè)是國家戰(zhàn)略的一部分，它關(guān)系到國家的安全和經(jīng)濟建設(shè)，在國民經(jīng)濟建設(shè)中發(fā)揮著非常重要的作用，隨著我國經(jīng)濟的快速發(fā)展，需要運送大批的物資和人員，加大鐵路建設(shè)，特別是一個高速鐵路的建設(shè)更具有經(jīng)濟意義，它不僅對國民經(jīng)濟有著促進作用，并且也有利于國家戰(zhàn)略的實現(xiàn)，面對如此大規(guī)模的鐵路投資建設(shè)，在加大鐵路的投資同時，一定要注意對鐵路負(fù)債經(jīng)營進行合理的考核，防范出現(xiàn)債務(wù)危機。

3.1 強化風(fēng)險意識

對于鐵路建設(shè)一定要引起國家相關(guān)部門的重視，要對鐵路的建設(shè)進行有效的評估，由于我國鐵路建設(shè)是在社會主義市場經(jīng)濟體制下進行的，內(nèi)外部環(huán)境都在發(fā)生著相應(yīng)的變化，在這期間難免會出現(xiàn)一些問題，對于鐵路大規(guī)模建設(shè)，投資不斷增大的同時，很多高速鐵路的運營，新技術(shù)的應(yīng)用，經(jīng)營成本在不斷地攀升，這就為鐵路經(jīng)營帶來一定的隱患，對此一定要主要鐵路風(fēng)險，改變傳統(tǒng)的經(jīng)營模式，建立投資風(fēng)險管理機制。做到正確承認(rèn)風(fēng)險、科學(xué)估測風(fēng)險、預(yù)防發(fā)生風(fēng)險并有效應(yīng)對風(fēng)險。

3.2 合理安排融資結(jié)構(gòu)

目前我國鐵路償還能力還是有保障的，一個主要是鐵路建設(shè)是由國家來擔(dān)保的，這給我國鐵路債務(wù)融資提供了保障。鐵路的建設(shè)資金可以償還到期的本息，同時我國鐵路行業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模大，如果發(fā)生支付問題可以用債務(wù)重組等方式以資產(chǎn)償還債務(wù)。由于我國在鐵路建設(shè)資金市場還沒有建立完善，很多社會閑散資金不能得到有效利用，公益性和盈利性鐵路并存，造成我國鐵路盈利能力相對來說比較弱。這就需要在償還能力的前提下，降低負(fù)債率，合理安排融資結(jié)構(gòu)。

3.3 逐步實施混合性融資方案

對于鐵路建設(shè)來說單一的融資渠道將會加大債務(wù)風(fēng)險，采取混合型融資方案將有利于解決債務(wù)風(fēng)險問題，根據(jù)企業(yè)的總體目標(biāo)采取間接融資和直接融資方式，混合型融資方案主要是通過對各種融資方式進行階段性系統(tǒng)性資金籌劃。這就需要鐵路部門在鞏固原有的建設(shè)資金融資渠道，適量擴大債券發(fā)行規(guī)模，對于公益性比較強的鐵路建設(shè)項目，加大國債等中央財政預(yù)算內(nèi)資金的投入，通過一定的方式進行民間融資，積極吸引外商直接投資鐵路，多元化融資。在國家政策允許的范圍內(nèi)，允許外商直接參與鐵路支線的網(wǎng)絡(luò)建設(shè)和經(jīng)營，采取控股形式，中方控股的模式建設(shè)鐵路，同時國家要采取相應(yīng)的措施，為外商提供投資的外部環(huán)境。在積極引進外資的同時，還需要鼓勵國內(nèi)閑散資金參與鐵路建設(shè)，開辟新的融資渠道，發(fā)揮好地方政府的作用，為社會的閑散資金創(chuàng)造一個良好的投資環(huán)境和法律保護。

鐵路建設(shè)資金短缺是客觀事實，但是社會上也有很多的閑散資金，如何讓這些閑散資金更好地服務(wù)鐵路建設(shè)，這是鐵路部門進行何種方式進行融資所要面對的現(xiàn)實問題，一方面需要鐵路部門轉(zhuǎn)變經(jīng)營模式，規(guī)范市場行為，用比較可靠的經(jīng)營模式取得投資者的信任，另一方面國家也要對鐵路建設(shè)進行更為嚴(yán)格的監(jiān)管，嚴(yán)格按照相應(yīng)的程序辦事，規(guī)范中介行為，為債務(wù)融資創(chuàng)造一個良好的外部環(huán)境，讓鐵路建設(shè)或者足夠的資金，能夠健康快速發(fā)展。

參考文獻

［1］陳煒.企業(yè)負(fù)債經(jīng)營的財務(wù)思考［J］.企業(yè)經(jīng)濟，2005，（6）.

［2］曹遠征.新投資體制下鐵路的融資創(chuàng)新［J］.中國鐵路，2005，（12）.

［3］劉斌.我國鐵路融資風(fēng)險狀況與策略分析［J］.中國經(jīng)濟導(dǎo)報，2007，（12）.

篇3

論文摘要:企業(yè)并購會導(dǎo)致巨大的現(xiàn)金流出,僅靠企業(yè)自身的力量很難解決資金缺口問題,所以往往要向外界籌資。本文從股權(quán)籌資和債券籌資兩個角度進行并購籌資方式的稅收籌劃分析,并結(jié)合案例加以論證,旨在幫助企業(yè)更新納稅觀念,促使企業(yè)并購行為的科學(xué)合理化。

1　引言

并購是歷史的大趨勢。美國著名經(jīng)濟學(xué)家、諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎獲得者喬治·斯蒂格勒曾經(jīng)說過:“沒有一個美國大公司不是通過某種程度、某種方式的兼并而成長起來的,幾乎沒有一家大公司是僅靠內(nèi)部擴張成長起來的?！弊?9世紀(jì)末開始出現(xiàn)公司兼并行為以來,迄今為止西方國家經(jīng)歷了五次兼并浪潮,特別是20世紀(jì)90年代以來,無論是國外還是國內(nèi),公司并購活動比過去任何時候都要活躍和頻繁。作為迅速擴大市場份額、形成規(guī)模效應(yīng)、節(jié)約經(jīng)營成本、優(yōu)化資本構(gòu)成的一個有效手段,并購日益受到跨國公司的青睞。應(yīng)當(dāng)注意的是,并購是一個相當(dāng)復(fù)雜的過程,而且由于并購會導(dǎo)致企業(yè)巨大的現(xiàn)金流出,僅靠企業(yè)自身的力量很難解決資金缺口問題,所以往往要向外界籌資?？晒┢髽I(yè)選擇的籌資方式很多,目前適合我國國情的企業(yè)籌資方式和途徑主要有內(nèi)部留存、增資擴股、金融機構(gòu)信貸、企業(yè)發(fā)行債券、賣方融資和杠桿收購等方式。但歸納起來,無非是股權(quán)籌資和債券籌資兩種形式,且企業(yè)無論采用何種形式籌集并購所需資金,都需要付出一定的代價,這種代價稱為資金成本。在企業(yè)籌資決策中,不僅要求籌集到足夠數(shù)額的資金,而且也要求以較低的代價取得。因此,在企業(yè)并購過程中進行籌資方式的稅收籌劃,從稅收的角度盡量降低并購成本具有重要的實踐意義。

2　相關(guān)概念界定

2.1　企業(yè)并購

企業(yè)并購是指企業(yè)間的產(chǎn)權(quán)交易行為,其主要包括以下幾個方面的內(nèi)容:

(1)兼并。兼并(m e rger)含有吞并、吸收、合并之意。通常有廣義和狹義之分。狹義的兼并指在市場機制的作用下,企業(yè)通過產(chǎn)權(quán)交易獲得其他企業(yè)的產(chǎn)權(quán),使這些企業(yè)喪失法人資格,并獲得對它們控制權(quán)的行為。廣義的兼并是指在市場機制的作用下,企業(yè)通過產(chǎn)權(quán)交易獲得其他企業(yè)的產(chǎn)權(quán),并企圖獲得其控制權(quán)的經(jīng)濟行為。

(2)收購。收購(a cqu isit io n)是指對企業(yè)的資產(chǎn)和股份的購買行為。收購涵蓋的內(nèi)容較廣,其結(jié)果可能是擁有目標(biāo)企業(yè)幾乎全部的股份或資產(chǎn),從而將其吞并;也可以是獲得企業(yè)較大一部分股份或資產(chǎn),從而控制該企業(yè);還有可能是僅擁有一部分股份或資產(chǎn),而成為該企業(yè)股東中的一個。

收購和廣義兼并的內(nèi)涵非常接近,因此學(xué)術(shù)界和實業(yè)界都經(jīng)常把兼并和收購合稱為并購(m ergeran d a cqu isit ion)。并購實際上包括了在市場機制的作用下,企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權(quán)而進行的所有產(chǎn)權(quán)交易活動。

(3)并購的主體和客體。在企業(yè)并購中,并購主體被稱為收購企業(yè)、兼并企業(yè)、出價企業(yè);而并購客體被稱為目標(biāo)企業(yè)、被兼并企業(yè)、被收購企業(yè)。

2.2　股權(quán)融資

股權(quán)融資是資金不通過金融中介機構(gòu),借助股票這一載體直接從資金盈余部門流向資金短缺部門,資金供給者作為所有者(股東)享有對企業(yè)控制權(quán)的籌資方式。這種控制權(quán)是一種綜合權(quán)利,如參加股東大會,投票表決,參與公司重大決策,收取利息, 分享紅利等。股權(quán)融資具有以下幾個特點:

(1)長期性。股權(quán)融資籌措的資金具有永久性,無到期日,不需歸還。

(2)不可逆性。企業(yè)采用股權(quán)融資勿須還本,投資人欲收回本金,需借助于流通市場。

(3)無負(fù)擔(dān)性。股權(quán)融資沒有固定的股利負(fù)擔(dān),股利的支付與否和支付的多少視公司的經(jīng)營需要而定。

2.3　負(fù)債融資

負(fù)債融資是指企業(yè)通過舉債籌措資金,資金供給者作為債權(quán)人享有到期收回本息的籌資方式。相對于股權(quán)融資,它具有以下幾個特點:

(1)短期性。負(fù)債融資籌集的資金具有使用上的時間性,需到期償還。

(2)可逆性。企業(yè)采用負(fù)債融資方式獲取資金,負(fù)有到期還本付息的義務(wù)。

(3)負(fù)擔(dān)性。企業(yè)采用負(fù)債融資方式獲取資金,需支付債務(wù)利息,從而形成企業(yè)的固定負(fù)擔(dān)。

(4)流通性。債券可以在流通市場上自由轉(zhuǎn)讓。

2.4　稅收籌劃

在西方發(fā)達國家,稅收籌劃對納稅人來說是耳熟能詳?shù)?而在我國,則處于初始階段,理論界對稅收籌劃的描述也不盡一致。一種代表性的觀點認(rèn)為,稅收籌劃是指納稅人在稅法規(guī)定的范圍內(nèi),通過對投資、經(jīng)營、理財活動事先進行籌劃和安排,盡可能地取得節(jié)約稅收成本的稅收收益。稅收籌劃有廣義和狹義之分。廣義的稅收籌劃應(yīng)作更寬泛的理解,如通過具體的稅收籌劃活動節(jié)稅、節(jié)省稅收罰款、節(jié)省稅收滯納金等;而狹義的稅收籌劃僅指通過具體的稅收籌劃活動節(jié)稅。

3　企業(yè)并購的稅收動因

隨著并購活動的縱深發(fā)展,出于單一動機的并購活動已不多見。在諸多動因的并購活動中,節(jié)稅問題已經(jīng)成為必不可少的考慮因素。在現(xiàn)有的稅法條件下,稅收對并購的刺激主要體現(xiàn)在以下幾個方面:

第一,目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)價值的改變是促使并購發(fā)生的強有力的納稅動因。根據(jù)會計慣例,企業(yè)資產(chǎn)的賬面價值反映其資產(chǎn)的歷史成本。盡管可能也會提供有關(guān)重置成本的信息,但折舊的計提仍然是以資產(chǎn)的歷史成本為依據(jù)的。如果資產(chǎn)當(dāng)前的市場價值大大超過其歷史成本(這種情況經(jīng)常會發(fā)生,尤其在通貨膨脹時期),那么通過賣出交易將資產(chǎn)重新估價就可以產(chǎn)生更大的折舊避稅額。在企業(yè)并購的購買法下,為了反映購買價格,收購企業(yè)的資產(chǎn)價值將增加,結(jié)果收購企業(yè)所享受的折舊避稅額超過目標(biāo)企業(yè)在同樣的資產(chǎn)上所享受到的。從而并購后企業(yè)新的所有者可以享受到增加的折舊避稅額,而原來目標(biāo)企業(yè)的所有者也可以通過并購方支付的并購價格獲得一部分相關(guān)收益。

第二,企業(yè)可以利用稅法中的虧損遞延條款來達到合理減輕稅負(fù)的目的。當(dāng)某企業(yè)在一年中出現(xiàn)了虧損,該企業(yè)就不僅可以免付當(dāng)年的所得稅,而且它的虧損還可以向后遞延,以抵消以后幾年的盈余。我國現(xiàn)行的企業(yè)所得稅和外商投資企業(yè)以及外國企業(yè)所得稅規(guī)定的遞延年限均為5年。這樣,如果企業(yè)在一年中嚴(yán)重虧損,或連續(xù)幾年不盈利,擁有相當(dāng)數(shù)量的累計虧損,就往往會被考慮作為兼并對象,或者該企業(yè)考慮兼并盈利企業(yè),以利用其在納稅方面的優(yōu)勢。

第三,當(dāng)收購企業(yè)以可轉(zhuǎn)換債券方式收購目標(biāo)企業(yè)時,即收購企業(yè)將目標(biāo)企業(yè)的股票轉(zhuǎn)換為可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行一段時間后再將其轉(zhuǎn)換為普通股股票。這在稅法上可以在收入中預(yù)先減去可轉(zhuǎn)換債券利息,具有抵稅效應(yīng),同時可以保留這些債券的資本收益,在債券轉(zhuǎn)換為股票后再支付,使企業(yè)享受延期支付資本利得稅的收益。

第四,當(dāng)并購活動發(fā)生時,如果參與并購的雙方不是以現(xiàn)金支付,而是以股權(quán)交換的方式進行,將目標(biāo)企業(yè)的股票按一定比率轉(zhuǎn)換為收購企業(yè)的股票。這樣,由于在整個過程中,交易雙方的股東既未收到現(xiàn)金,也未實現(xiàn)資本利得,所以這一過程是免稅的。通過這種并購方式,在不納稅的情況下,企業(yè)實現(xiàn)了資產(chǎn)的流動和轉(zhuǎn)移。

第五,稅收的其他刺激。企業(yè)在并購中,充分利用國家的稅收優(yōu)惠政策,通過對并購企業(yè)組織形式、并購行業(yè)、目標(biāo)企業(yè)所在地以及對并購的籌資方式、交易方式和會計處理方法的選取做出事先的籌劃和安排,可以盡可能的節(jié)約納稅成本,使稅后收益長期穩(wěn)定增長,從而進一步促使了企業(yè)并購行為的發(fā)生。總而言之,稅收在并購活動中扮演著重要的角色,是企業(yè)在并購的決策和實施中不可忽視的重要策劃對象。如何依法納稅并主動利用稅收杠桿將企業(yè)并購的各個環(huán)節(jié)同減輕稅負(fù)結(jié)合起來以謀取最大的經(jīng)濟利益,已成為企業(yè)經(jīng)營理財?shù)闹匾M成部分。

4　并購融資中稅收籌劃的實務(wù)操作

籌資方式下稅收籌劃的主要切入點是稅法規(guī)定企業(yè)的債務(wù)利息可以在稅前利潤中扣除,這對參與并購的企業(yè)同樣適用。因為按照稅法規(guī)定,企業(yè)發(fā)生的利息支出在一定條件下可以在稅前列支,而企業(yè)支付的股息則只能在稅后利潤中分配,不能作為費用在稅前扣除。這樣一來,企業(yè)在進行籌資稅收籌劃時,就必須在籌集債務(wù)資本還是籌集股權(quán)資本之間做出選擇。當(dāng)然,企業(yè)對籌資方式的選擇應(yīng)當(dāng)綜合考慮各種情況,不能僅僅考慮最大程度的減稅。減稅意味著要增加企業(yè)債務(wù)融資的比例,但是隨著債務(wù)融資比例的上升,一方面企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險會大大增加,另一方面即使企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險處于可控制的范圍內(nèi),企業(yè)自有資金利潤率也未必會隨著債務(wù)比例的上升而上升,而自有資本利潤率的提高才是企業(yè)股東追求的目標(biāo)。因為自有資本利潤率越高,意味著股東的投資回報率也越高。通常情況下,當(dāng)企業(yè)息稅前的投資收益率高于負(fù)債成本率時,提高負(fù)債比重可以增加權(quán)益資本的收益水平。這時,選擇較高比例債務(wù)融資的融資方案就是可取的。反之,當(dāng)企業(yè)息稅前的投資收益率低于負(fù)債成本率時,債務(wù)融資比例提高,股東的投資回報率反而下降,這時高債務(wù)比例的融資方案就未必可取。下面舉例說明。

案例:a公司為實行并購須融資400萬元,現(xiàn)有三種融資方案可供選擇:方案一,完全以權(quán)益資本融資;方案二,債務(wù)資本與權(quán)益資本融資的比例為10:90;方案三,債務(wù)資本與權(quán)益資本融資的比例為5 0:50。利率為10%,企業(yè)所得稅稅率為30%。在這種情況下應(yīng)如何選擇融資方案呢?(假設(shè)融資后息稅前利潤有80萬元和32萬元兩種可能。)

可以看出,當(dāng)企業(yè)息稅前利潤額為80萬元時,稅前股東投資回報率>利率10%(即債務(wù)成本率)。股東稅后投資回報率會隨著企業(yè)債務(wù)融資比例上升而相應(yīng)上升(從14%上升到21%),這時應(yīng)當(dāng)選擇方案三,即50%的債務(wù)資本融資和50%的權(quán)益資本融資,此時應(yīng)納稅額也最小(為18萬元);當(dāng)企業(yè)息稅前利潤額為32萬元時,稅前股東投資回報率<利率10%(即債務(wù)成本率)。這時,債務(wù)比例越大,股東稅后投資回報率反而越小(從5.6%下降到4.2%)。在這種情況下,盡管方案三最大限度地節(jié)約了企業(yè)的稅收成本(此時納稅額最少,為8.4萬元),但卻未必是最佳籌資方案。

篇4

關(guān)鍵詞：財務(wù)管理專業(yè)　財務(wù)管理實踐教學(xué)　融資業(yè)務(wù)實踐教學(xué)

中圖分類號：G642　文獻標(biāo)識碼：A

文章編號：1004-4914(2011)09-118-02

1998年教育部在《普通高等學(xué)校本科專業(yè)介紹》中將“財務(wù)管理專業(yè)”列為工商管理學(xué)科的二級學(xué)科。由于財務(wù)管理專業(yè)設(shè)立時間短，所以存在著專業(yè)目標(biāo)不夠明確，各類大學(xué)(一本、二本、三本；財經(jīng)類院校、綜合性大學(xué)、理工科院校)專業(yè)特色不明顯，課程體系不夠合理，實踐教學(xué)教材、師資缺乏等問題(林偉，2004；曹建，2009)。

二本、三本院校財務(wù)管理專業(yè)的學(xué)生大部分進入了中小企業(yè)從事會計或是財務(wù)管理工作。我國中小企業(yè)、尤其是民營中小企業(yè)一直存在著融資難問題，該問題嚴(yán)重制約了中小企業(yè)的發(fā)展，也影響了國民經(jīng)濟的健康、快速發(fā)展和大學(xué)生就業(yè)。隨著民生、光大等股份制銀行，南京、無錫等地方銀行的發(fā)展、外資銀行的進入，隨著國有、民營及合資擔(dān)保公司的迅猛發(fā)展，村鎮(zhèn)銀行及小額貸款公司的出現(xiàn)以及地下錢莊的運作，雖然中小企業(yè)依然面臨嚴(yán)重的資金短缺，但是有了更多的融資方式選擇。

融資是財務(wù)管理的重要教學(xué)內(nèi)容，但是該部分的教學(xué)內(nèi)容尤其缺乏實踐性，缺乏案例教學(xué)，也不能反映我國快速增加的融資方式。所以二本、三本院校的財務(wù)管理專業(yè)應(yīng)該依據(jù)學(xué)生的就業(yè)去向，根據(jù)學(xué)生在以后工作中可能面臨的中小企業(yè)企業(yè)融資難等問題，在專業(yè)課教學(xué)中增設(shè)中小企業(yè)融資實踐教學(xué)方面的內(nèi)容。

加強企業(yè)融資實踐教學(xué)內(nèi)容，首先，必須依據(jù)融資與投資邏輯關(guān)系安排教學(xué)內(nèi)容。從資金的運動形態(tài)看，先有融資后有資金運用(用于經(jīng)營或者投資)。所以很多財務(wù)管理教材將融資內(nèi)容安排在投資內(nèi)容之前。但是在現(xiàn)實的邏輯中如果沒有資金需求，就不會有融資安排；先有投資的可行性計劃、投資決策及其他資金需求，而后有融資行為；企業(yè)的融資方式、融資期限、融資數(shù)量也取決于投資項目的特征和資金的用途。另一方面，作為債務(wù)資金供給者的銀行和非銀行金融機構(gòu)為了保證資金安全，一般會審查資金用途，并在資金投放過程中監(jiān)控資金用途。所以沒有項目的充分論證，沒有資金收回的充分保證，中小企業(yè)很難從金融機構(gòu)獲得債務(wù)融資。因此，融資實踐教學(xué)內(nèi)容應(yīng)安排在投資和營運資金管理教學(xué)內(nèi)容之后，這樣才能使學(xué)生深刻了解各種融資方式的內(nèi)在要求，創(chuàng)造性地運用各種融資方式，加快企業(yè)的發(fā)展，并降低企業(yè)的融資風(fēng)險。其次，要把握融資實踐教學(xué)內(nèi)容的特征。融資實踐教學(xué)內(nèi)容應(yīng)該不僅具有實用性，而且具有操作性，還要具有啟發(fā)性(或者叫創(chuàng)新性)。實用性指教學(xué)內(nèi)容針對現(xiàn)實需求，針對學(xué)生就業(yè)的崗位需求，使學(xué)生具有滿足崗位需求的技能。操作性是指提高學(xué)生的融資的實踐操作能力，這就要求有各種融資方式的案例、注意要點、相關(guān)合同的范本等等，使學(xué)生學(xué)完某種融資方式后，能夠熟練地使用這種方式。啟發(fā)性是指案例教學(xué)的案例選取要有代表性，能夠使學(xué)生觸類旁通，使學(xué)生將學(xué)過的知識用好用活。這還要求教學(xué)老師應(yīng)該善于誘導(dǎo)、善于啟發(fā)、善于總結(jié)，使學(xué)生舉一反三。股權(quán)融資和貸款融資是財務(wù)管理的經(jīng)典內(nèi)容。最高人民法院關(guān)于非法集資的解釋，放寬了民營企業(yè)內(nèi)部職工集資持股的有關(guān)規(guī)定，不再將其列為非法集資，這對于經(jīng)營前景好，信息透明度高又缺乏發(fā)展資金的民營企業(yè)非常有利，使其能夠利用內(nèi)部員工持股獲得資金，既獲得了資金又改善了公司治理結(jié)構(gòu)，也改善了公司激勵結(jié)構(gòu)。所以股權(quán)融資部分應(yīng)加入向職工集資、職工持股的內(nèi)容，該部分內(nèi)容包括職工股份的特殊性，職工股對企業(yè)發(fā)展的推動作用，發(fā)行職工股的條件與時機選擇，職工股價格的確定等內(nèi)容；還要包括發(fā)行職工股的步驟及注意問題等。

債務(wù)融資是企業(yè)日常經(jīng)營活動中主要的融資方式。信用貸款對于中國的中小企業(yè)是一種奢求。由于我國訴訟成本、執(zhí)法成本很高，對債權(quán)人的保護不力；中小企業(yè)信息造假嚴(yán)重、審核費用高，所以銀行不愿意給中小企業(yè)貸款。中小企業(yè)貸款需要較高的擔(dān)保和保證措施。

債務(wù)融資實踐課程內(nèi)容應(yīng)分為三方面：(1)合同法、擔(dān)保法、物權(quán)法有關(guān)債權(quán)、擔(dān)保、抵押質(zhì)押、保證的有關(guān)規(guī)定；(2)票據(jù)、擔(dān)保和保證的各種融資方式；(3)各種融資方式的案例、程序及法律文書。這一部分可選擇的結(jié)構(gòu)形式有兩種：(1)按照上述三方面內(nèi)容順序展開。先講述相關(guān)法規(guī)。再講述各種融資方式，然后講述特定融資方式的案例、程序和法律文書。這樣做的優(yōu)點在于學(xué)生對有系統(tǒng)的有關(guān)債權(quán)、擔(dān)保、保證的法律知識。(2)不單獨講合同法、擔(dān)保法和物權(quán)法的有關(guān)規(guī)定。而是在講述各種融資方式時將涉及的相關(guān)法規(guī)一起講述。這樣做的優(yōu)勢在于利于學(xué)生在學(xué)習(xí)各種融資方式時同時學(xué)習(xí)相關(guān)的法規(guī)，將法規(guī)學(xué)以致用；一方面強調(diào)了各種融資方式的法律要點，另一方面對法律的應(yīng)用和學(xué)習(xí)，便于對法律的理解和運用。哪樣做更好一些有待于以后的教學(xué)實踐檢驗。

以下按照第一種結(jié)構(gòu)說明這部分的具體內(nèi)容：第一部分內(nèi)容是法律的相關(guān)規(guī)定，因為在經(jīng)濟法中已經(jīng)講述了公司法、證券法、合同法等法規(guī)。所以這一部分內(nèi)容應(yīng)該以債權(quán)為核心，以擔(dān)保法為基本內(nèi)容，輔以合同法、無權(quán)法的相關(guān)內(nèi)容，并比較有關(guān)規(guī)定相沖突時法律的適用問題。具體內(nèi)容為：(1)擔(dān)保法概述。包括擔(dān)保法律責(zé)任種類、擔(dān)保種類、無效擔(dān)保記住合同解除的擔(dān)保責(zé)任。(2)保證。包括保證人資格、保證種類、保證責(zé)任與抗辯權(quán)、保證與欺詐、保證與企業(yè)破產(chǎn)兼并、分立等，保證合同的形式。(3)抵押。包括抵押物、抵押合同、抵押權(quán)的效力、登記抵押的效力、抵押權(quán)的次序、無效抵押、抵押權(quán)的實現(xiàn)與消滅等。(4)質(zhì)押。包括動產(chǎn)質(zhì)押的種類、出質(zhì)人與權(quán)利的責(zé)任與義務(wù)關(guān)系、動產(chǎn)質(zhì)押的實現(xiàn)與消滅、權(quán)利質(zhì)押及其實現(xiàn)與消滅。(5)定金與留置。包括定金的種類、識別與處罰等內(nèi)容，還包括留置權(quán)的成立要件、效力、行使和消滅等內(nèi)容。

第二部分內(nèi)容是各種融資方式。這部分內(nèi)容主要包括票據(jù)、貸款、信用證、實質(zhì)上相當(dāng)于融資的擔(dān)保(或銀行保函)、供應(yīng)鏈融資、金融新產(chǎn)品等內(nèi)容：

1.票據(jù)。(1)票據(jù)的特征；(2)票據(jù)的種類，銀行承兌匯票包括全額保證金、準(zhǔn)全額保證金、銀行承兌匯票質(zhì)押辦理的銀行承兌匯票等，根據(jù)貼現(xiàn)方式又可以劃分為買方付息票據(jù)貼現(xiàn)、買方付息票據(jù)貼現(xiàn)、協(xié)議式付息票據(jù)貼現(xiàn)、回購式票據(jù)貼現(xiàn)、貼現(xiàn)等；(3)票據(jù)組合融資，保兌倉業(yè)務(wù)、信用證家保兌倉業(yè)務(wù)、現(xiàn)貨倉單質(zhì)押擔(dān)保信貸、未來倉單質(zhì)押擔(dān)保信貸等。

2.貸款。(1)貸款的概述。包括貸款的種類、程序等內(nèi)容；(2)短期貸款，包括有價證券質(zhì)押貸款、股權(quán)質(zhì)押貸款、備用信用證貸款、出口退稅賬戶托管貸款、法人賬戶透支、接受的委托貸款，另外還有運輸工具按揭貸款、出口信貸、見證貸款等；(3)長期貸款，包括固定資產(chǎn)貸款、項目融資、房地產(chǎn)開發(fā)貸款等。

3.信用證。包括信用證概述、主要品種。概述講述信用證的特點、所需資料及注意事項；主要品種包括進口信用證、進口押匯、提貨擔(dān)保、信用證出口押匯和國內(nèi)信用證等內(nèi)容。

4，實質(zhì)上相當(dāng)于融資的擔(dān)保。包括投標(biāo)擔(dān)保(保函)、履約擔(dān)保(保函)、預(yù)收款擔(dān)保(保函)、關(guān)稅保付擔(dān)保(保函)、租賃擔(dān)保和質(zhì)量擔(dān)保等。

篇5

關(guān)鍵詞：現(xiàn)金并購融資風(fēng)險企業(yè)并購

一、現(xiàn)金并購的資金來源及籌資方式

現(xiàn)金并購融資方式是多種多樣的。現(xiàn)金并購融資按資金的來源不同一般可分為兩大類融資方式，即內(nèi)源融資方式和外源融資方式。內(nèi)源融資是指從企業(yè)內(nèi)部開辟資金來源，籌措所需資金。但由于并購活動所需的資金數(shù)額往往是非常巨大的，而企業(yè)內(nèi)部資金畢竟是有限的，利用并購企業(yè)的營運資金流進行融資對于并購企業(yè)而言有很大的局限性，因為一般不作為企業(yè)并購融資的主要方式。

現(xiàn)金并購中應(yīng)用較多的融資方式是外源融資，指企業(yè)從外邊有開辟資金來源，向企業(yè)以外的經(jīng)濟主體籌措資金。外源融資作為企業(yè)籌集資金的一條重要渠道，對企業(yè)擴大經(jīng)營規(guī)模、增加資本的收益具有直接作用。

二、不同融資方式的風(fēng)險分析

1.債務(wù)性融資風(fēng)險。采取債務(wù)性融資的企業(yè)，可能出現(xiàn)不能按時支付利息、到期不能歸還本金的風(fēng)險。另外負(fù)債具有財務(wù)杠桿的作用，當(dāng)投資報酬率高于利率時，就能提高股東的收益。反之，就會降低股東收益，甚至危及股東資本，因此債務(wù)性融資還包括使普通股收益變動的風(fēng)險。債務(wù)性融資因必須按時還本付息，剛性很強，籌資風(fēng)險最大。

2.普通股融資風(fēng)險。權(quán)益性融資不存在還本付息，故無財務(wù)風(fēng)險。但籌資使用不當(dāng)，會降低普通股收益，因此存在使股東收益變動的風(fēng)險。如果完全使用股票進行交易，主要會涉及兩個因素。首先是由于股權(quán)數(shù)額的增加，交易期間可能會引起股東每股盈余被稀釋。第二個因素是使用股票交易可能使投資者認(rèn)為是并購企業(yè)的股票價格高于其價值的信號。這兩種可能就能解釋為什么使用股票融資不如使用債務(wù)融資的交易對企業(yè)的財務(wù)狀況及股票價值更為有利。

3.優(yōu)先股融資風(fēng)險。優(yōu)先股股東對公司的資產(chǎn)與盈余擁有優(yōu)先于普通股股東受償?shù)臋?quán)利，并取得固定的股息，具有債券者的特征。在正常經(jīng)營的環(huán)境下，運用優(yōu)先股籌集長期資金來源不會構(gòu)成企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險，而避免財務(wù)風(fēng)險的代價則表現(xiàn)為有限股的股息要在稅后利潤中支付，從而失去所得稅的抵減效應(yīng)。

三、中國現(xiàn)金并購中融資風(fēng)險問題的防范措施

1.制定正確的融資決策

要制定正確的融資決策，必須考慮到企業(yè)現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)和融資后的資本結(jié)構(gòu)的變動，—方面盡量利用債務(wù)資本的財務(wù)杠桿利益，另—方面又要盡量避免債務(wù)資本帶來的財務(wù)風(fēng)險。

(1)債務(wù)融資方式。采用債務(wù)融資方式，很可能導(dǎo)致企業(yè)權(quán)益負(fù)債率過高，使權(quán)益資本的風(fēng)險增大，從而可能會對股票的價格產(chǎn)生負(fù)面的影響，這就使得并購企業(yè)希望是用債務(wù)融資避免股權(quán)價值稀釋的愿望相違背。因此，在利用債務(wù)融資方式時，并購融資企業(yè)應(yīng)當(dāng)特別重視在杠桿利益發(fā)揮與負(fù)債比率升高兩者之間尋求一個平衡點。

(2)權(quán)益融資方式。采用權(quán)益性融資方式，由于股權(quán)數(shù)額的增加，將有可能會導(dǎo)致股權(quán)價值被稀釋。影響這種情況發(fā)生與否的因素主要在于支付給被并購企業(yè)股票的數(shù)量與這部分股票能為合并后企業(yè)增加的盈利的價值比較。另一方面，權(quán)益融資中除了要關(guān)注EPS與市盈率等指標(biāo)的影響以外，還需要考慮的一個重要因素即企業(yè)控制權(quán)的分散程度的影響，必須合理設(shè)定一個可以放棄的股權(quán)數(shù)額的限額，以避免控制權(quán)又落入他人之手的風(fēng)險。

2.拓展融資渠道，保證融資結(jié)構(gòu)合理化

企業(yè)在制定融資決策時，應(yīng)視野開闊，積極開拓不同的融資渠道，通過將不同的融資渠道相結(jié)合，做到內(nèi)外兼顧，以確保目標(biāo)企業(yè)一經(jīng)評估確定，即可實施并購行為，順利推進重組和整合。政府有關(guān)部門也要致力于研究如何豐富企業(yè)的融資渠道，如完善資本市場，建立各類投資銀行、并購基金等。

(1)優(yōu)化企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。融資結(jié)構(gòu)既包括企業(yè)自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本之間的比例關(guān)系，也包括債務(wù)資本中的短期債務(wù)與長期債務(wù)的比例關(guān)系等。優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)必須是在融資方式選擇的基礎(chǔ)上，將融資風(fēng)險與成本綜合考慮。

(2)以優(yōu)先債務(wù)、從屬債務(wù)和股權(quán)部分形成的倒三角圖形可以扼要地說明融資的結(jié)構(gòu)安排。在倒三角的并購融資安排中，最上層為優(yōu)先債務(wù)，第二層為從屬債務(wù)，最后是優(yōu)先股和普通股。對于企業(yè)來說融資成本由上到下越來越高，而風(fēng)險由下到上越來越大。因此，不同融資方式所占的比重也是由上到下逐漸減少。這樣的結(jié)構(gòu)安排，對于整個并購融資項目而言是比較穩(wěn)健的，使得資金成本盡量減少，融資風(fēng)險得到合理的控制。合理確定融資結(jié)構(gòu)還應(yīng)遵循以下原則:一要遵循資本成本最小化原則，既要將自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本的籌資成本進行比較，也要對三者分別分析其邊際收益和邊際成本;二是自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本要保持適當(dāng)?shù)谋壤?，在這個前提下，再對債務(wù)資本組成及其期限結(jié)構(gòu)進行分析，將企業(yè)未來的現(xiàn)金流入和償付債務(wù)等流出按期限組合匹配，找出企業(yè)未來資金的流動性薄弱點，然后對長期負(fù)債和短期負(fù)債的期限、數(shù)額結(jié)構(gòu)進行調(diào)整。

3.合理規(guī)劃并購融資的資本成本

資本成本一般指企業(yè)籌集和使用長期資金而付出的代價，它包括資金籌集費和資金占用費兩部分。融資決策與資本結(jié)構(gòu)管理是實現(xiàn)并購融資優(yōu)化的重要一環(huán)。因此，在確定完融資類型后，企業(yè)應(yīng)進一步根據(jù)金融市場變化趨勢，運用金融工程技術(shù)，通過融資方案專業(yè)設(shè)計，不斷降低融資成本。

4.借鑒杠桿收購融資

盡管杠桿收購具有高風(fēng)險性，但伴隨而來的也是其具有高收益性。它的強勢財務(wù)杠桿效應(yīng)，能帶來極高的股權(quán)回報率，使之成為一種頗為有效的融資方式。我國目前的資本市場環(huán)境以及企業(yè)自身狀況的限制，杠桿收購在我國還不具備條件。但是由于我國目前并購融資方式還很有限，債務(wù)融資仍是主要的方式之一，許多并購融資活動中債務(wù)比例都比較高，因此，借鑒杠桿收購融資的經(jīng)驗具有很強的現(xiàn)實意義。

參考文獻：

[1]王輝.股權(quán)分置條件下的并購動機與績效變化之關(guān)系.現(xiàn)代財經(jīng)，2006，(5).

[2]張琰，崔瑛.企業(yè)并購中的財務(wù)風(fēng)險及規(guī)避探析.全國商情(經(jīng)濟理論研究)，2006，(5).

[3]黃麗萍.企業(yè)并購的財務(wù)動因分析.財會通訊，2006，(5).

篇6

ABSTRACTThecostofcapitalisoneofthemostimportantfactorsinmakingdecisionofre-raisingcapitalforallmarketedcompanies.Thearticlesystematicallydiscussesthemodelsofallcapitalcostandcalculatingmethods，analyzesthemethodsofthewesternmarketedcompanies‘re-raisingcapital，andmadesomeproposalsonmakingdecisionofre-raisingcapitalformarketedcompanies.

一、概論

可供上市公司選擇的再融資方式很多，有長期借款、發(fā)行債券、留存收益和發(fā)行普通股股票等，然而，根據(jù)近兩年深滬兩市上市公司的再融資的金額統(tǒng)計，有76%的融資額來自股權(quán)融資，即配股和增發(fā)新股。導(dǎo)致這種現(xiàn)象的原因之一是上市公司債務(wù)融資受到利率水平和期限限制，明顯地感到債務(wù)成本的壓力，相比之下股票融資則少了這些限制和壓力，表現(xiàn)為許多的上市公司利用財務(wù)作帳來達到配股的要求，失去配股資格的公司仍設(shè)法申請通過增發(fā)的方式融資。結(jié)果企業(yè)雖然獲得了現(xiàn)金的流入得以維持企業(yè)的運轉(zhuǎn)或擴大經(jīng)營規(guī)模，但卻是以侵害股東價值為代價。

隨著資本市場的規(guī)范和發(fā)展，上市企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)的完善，以及職工持股、高科技企業(yè)的經(jīng)理層期權(quán)等措施的實施，部分企業(yè)已經(jīng)走出了籌資認(rèn)識上的誤區(qū)，開始理解和重視股權(quán)資本成本的概念。同時，由于企業(yè)的股東關(guān)注所持有股票的市場價值，也對企業(yè)的經(jīng)理層提出價值增長的要求，公司經(jīng)營行為逐步發(fā)生轉(zhuǎn)變，從規(guī)模導(dǎo)向轉(zhuǎn)為價值導(dǎo)向，以實現(xiàn)股東價值的增長和價值的最大化為企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展目標(biāo)。

要體現(xiàn)股東價值最大化的原則，企業(yè)在設(shè)計發(fā)展規(guī)劃和融資方案時，必須從以往單純考慮股票融資額最大化及融資市場風(fēng)險因素，轉(zhuǎn)為對融資風(fēng)險、融資成本及投資收益的多因素的綜合分析。在這一原則之下，投資收益率的高低并非企業(yè)經(jīng)營狀況的好壞標(biāo)準(zhǔn)，要達到價值增長的要求，投資收益率必須超過資本的成本，而融資成本作為評價企業(yè)價值創(chuàng)造狀況的關(guān)鍵指標(biāo)變得日益重要。只有在測算和分析企業(yè)的資本成本的基礎(chǔ)上，才能提供適應(yīng)于股東價值增長的融資方案。

二、企業(yè)資本成本及其估算模型

資本成本一般指企業(yè)籌集和使用長期資金而付出的代價。它包括資金籌集費和資金占用費兩部分。資金籌集費是指在資金籌集過程中支付的各項費用，如發(fā)行股票，債券支付印刷費、發(fā)行手續(xù)費、律師費、資信評估費、公證費、擔(dān)保費、廣告費等。資金占用費是指占用資金支付的費用，如股票的股息、銀行借款和債券利息等。從財務(wù)管理的角度，資本成本是企業(yè)投資者（包括股東和債權(quán)人）對投入企業(yè)的資本所要求的收益率，也是投資本項目的機會成本。

企業(yè)資本通常分為債務(wù)資本、股權(quán)資本以及兩者的混合融資資本，具體又可分為長期借款成本、債券成本、普通股成本和留存收益成本。

1、長期借款成本

長期借款成本是指借款利息和籌資費用。借款利息計入稅前成本費用，可以起到抵稅的作用。如果公司的所得稅不為零，則一次還本，分期付息借款的成本：

KI=式中：KI——長期借款資本成本

It——長期借款年利息

T——所得稅率

L——長期借款籌資額（本金）

F1——長期借款籌資費用率

如考慮資本的時間價值，則

L（1-F1）=，

KI=K（1-T）

式中：P——第n年末應(yīng)償付的本金；

K——所得稅前的長期借款資本成本；

KI——所得稅后的長期借款資本成本；

實際計算時，可通過公式用查表和內(nèi)插值法求出K值。

2、債券成本

發(fā)行債券的成本主要指債券利息和籌資費用

Kb=式中：Kb——債券資本成本

Ib——債券年利息

T——所得稅率

B——債券籌集額

Fb——債券籌集費用率

如考慮資金的時間價值因素，則：

B（1-Fb）=Kb=K（1-T）

式中：P——第n年末應(yīng)償付債券的本金；

K——所得稅前的債券的資本成本；

KI——所得稅后的債券的資本成本；

實際計算時，可通過公式用查表和內(nèi)插值法求出K值。

3、股權(quán)成本及留存收益成本

留存收益是企業(yè)繳納所得稅所形成的，其所有權(quán)屬于股東。股東將這一部分未分派的稅后利潤留存于企業(yè)，其實質(zhì)上是對企業(yè)追加投資。其構(gòu)成成本為股東期望的投資回報率?？捎兴姆N估算方法：

（1）資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）法

KS=Rf（-Rf）？；j

式中：KS——股權(quán)成本；

RF——無風(fēng)險的收益率；

——平均風(fēng)險股票必要報酬率；

？；j——公司的貝塔系數(shù)；

實際計算時，RF可用國庫券的報酬率的數(shù)值；市場投資組合報酬率，實際可以一段時間內(nèi)股票指數(shù)的增幅來代替；？；j值，國外一些專業(yè)服務(wù)機構(gòu)一般提供本國公司的？；j值，我國證券市場歷史不長，每種股票收益率的數(shù)值較少，國泰君安證券研究所丁成的研究結(jié)果表明我國股市？；j值的信息含量具有周期性、突發(fā)性的特點，？；j值不是很有效，可能與歷史短，數(shù)據(jù)區(qū)間不是很長有關(guān)。

（2）債券收益率加權(quán)益風(fēng)險報酬率

KS=KbRj

式中：Kb——債券成本；

Rj——股東比債權(quán)人承擔(dān)更大風(fēng)險所要求的風(fēng)險差價。

（3）已實現(xiàn)的投資收益率

KS=式中：——平均股利收益率；

——一段時間的平均資本收益率；

（4）股利增長模型

該模式是依照股票投資的收益率不斷提高的思路來計算股權(quán)成本。

KS=g

式中：d1——預(yù)期年股利額

P0——普通股市價

g——普通股利年增長率

總的來說，留存收益成本的估算難于債務(wù)資本，這是因為很難對諸如企業(yè)未來發(fā)展前景及股東對未來風(fēng)險溢價作出準(zhǔn)確的測定

資本的加權(quán)平均成本

一般情況下，公司會同時采用債務(wù)融資和股票融資的手段，要估算資本的融資成本則需要分別計算債務(wù)融資和股票融資資金的成本和權(quán)重，再以此計算公司融資的加權(quán)平均成本。

其計算公式為：K=WACC=式中：K——加權(quán)平均資本成本；

Kj———第j種個別資本成本；

Wj——第j種個別資本占用全部資本的比重（權(quán)數(shù)）；

實際計算中，簡單的可按其帳面價值確定，主要因為資料容易得到。但當(dāng)資本的帳面價值與市場價值差別較大時，計算結(jié)果和實際會有較大差距，如要求精確一點時，則應(yīng)采用市場價值權(quán)數(shù)或目標(biāo)價值權(quán)數(shù)。

5、債務(wù)融資與股票融資的動態(tài)調(diào)整關(guān)系

若公司不采用債務(wù)融資方式，而只采用股權(quán)融資方式，此時資本成本為KS=KU.可以推導(dǎo)出，增加債務(wù)融資后，則：KS=KU（KU-KB）（1-T）式中：KU——無杠桿時資本成本；

B——債務(wù)融資額；

S——股權(quán)融資額；

即公司采用債務(wù)融資方式后，債務(wù)資本增加，財務(wù)杠桿增加，公司的風(fēng)險加大，股東期望的權(quán)利報酬率大，股權(quán)資本的成本也增加。其增加額為KU（KU-KB）（1-T）.

6、影響資金成本的因素

從以上的計算過程可以看出，影響資金成本的因素很多且經(jīng)常變化的。主要有：

1）總體經(jīng)濟環(huán)境?？傮w經(jīng)濟環(huán)境決定了整個經(jīng)濟中資本的供給和需求，以及預(yù)期通貨膨脹的水平?？傮w經(jīng)濟環(huán)境變化的影響，反映在無風(fēng)險報酬率上。顯然，如果整個社會經(jīng)濟中的資金需求和供給發(fā)生變動，或通貨膨脹水平發(fā)生變化，投資者也會相應(yīng)改變其所要求的收益率。具體說，如果貨幣需求增加，而供給沒有相應(yīng)增加，投資人便會提高其投資收益率，企業(yè)的資本成本就會上升；反之，則會降低其要求的投資收益率，使資本成本下降。如果預(yù)期通貨膨脹水平上升，貨幣購買力下降，投資者也會提出更高的收益率來補償預(yù)期的投資損失，導(dǎo)致企業(yè)資本成本上升。

2）證券市場條件。證券市場條件影響證券投資的風(fēng)險。證券市場條件包括證券的市場流動難易程度和價格波動程度。如果某種證券的市場流動性好，投資者想買進或賣出證券相對困難，變現(xiàn)風(fēng)險加大，要求的收益率就會提高；或者雖然存在對某證券的需求，但其價格波動較大，投資的風(fēng)險大，要求的收益率也會提高。

3）企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營和融資狀況。企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營和融資狀況指經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險的大小，經(jīng)營風(fēng)險是企業(yè)投資決策的結(jié)果，表現(xiàn)在資產(chǎn)收益率的變動上；財務(wù)風(fēng)險是企業(yè)籌資決策的結(jié)果，表現(xiàn)在普通股收益率的變動上，如果企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險大，投資者便會有較高的收益率要求。

4）融資規(guī)模。企業(yè)的融資規(guī)模大，資本成本較高。比如，企業(yè)發(fā)行的證券金額很大，資金籌集費和資金占用費都會上升，而且證券發(fā)行規(guī)模的增大還會降低其發(fā)行價格，由此也會增加企業(yè)的資本成本。

三、西方上市公司融資決策的模式

1、兩大準(zhǔn)則。股東價值最大化是上市公司資本運作目標(biāo)，而融資決策與資本結(jié)構(gòu)管理是實現(xiàn)企業(yè)可持續(xù)成長和股東價值的重要一環(huán)。西方公司財務(wù)理論和實證研究表明，企業(yè)融資決策與資本結(jié)構(gòu)管理受公司治理、產(chǎn)品市場競爭環(huán)境、稅法以及金融市場有效性等因素影響。從企業(yè)角度看，盡管企業(yè)所屬行業(yè)的競爭環(huán)境和業(yè)務(wù)戰(zhàn)略不同，在融資決策方面普遍有兩大準(zhǔn)則，即維持不低于BBB級的良好資信等級（而不是會計帳面資產(chǎn)負(fù)債比例），以及降低融資成本。維護良好的資信等級、保持財務(wù)靈活性旨在降低財務(wù)危機風(fēng)險，同時有助于保持持續(xù)融資能力，要求公司保持負(fù)債方的現(xiàn)金流出期限結(jié)構(gòu)同預(yù)期現(xiàn)金流入風(fēng)險相匹配。從金融創(chuàng)新角度看，企業(yè)融資工具層出不窮；從投資者權(quán)益保護和稅法角度看，則只有債務(wù)和股權(quán)兩種類型。債務(wù)利息在稅前列支，在會計帳面盈利的條件下，可以減少納稅，增加股東利益。但債務(wù)資本缺乏財務(wù)靈活性，因為其還本付息的現(xiàn)金流出期限結(jié)構(gòu)要求及法律責(zé)任明確，而且債權(quán)人為債權(quán)安全起見，在債務(wù)合約中往往對企業(yè)投融資和經(jīng)營活動設(shè)置明確的限制如高風(fēng)險投資，而這類投資恰是增加股東價值的必要條件。

2、按需定制。西方企業(yè)首先根據(jù)持續(xù)投資和增長要求選擇融資類型。一般地，高科技企業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)金流遠遠不能滿足投資需求，擴張性投資則通常來源于外部股權(quán)融資，而資產(chǎn)負(fù)債率，特別是長期債務(wù)比例和現(xiàn)金紅利支付率一直保持在非常低的水平，甚至多年無長期債務(wù)，并且不支付現(xiàn)金紅利。但其股票市值和投資者資本收益持續(xù)攀升，即呈現(xiàn)高增長、高增值，低負(fù)債率、低紅利支付率并存的景象（微軟）。高成長企業(yè)一旦成功，投資收益率往往大大超過融資成本。此類公司融資決策和資本結(jié)構(gòu)管理首先不是降低成本，而是與企業(yè)現(xiàn)金流入風(fēng)險匹配，降低財務(wù)風(fēng)險。例如，1998年，微軟資本收益為52.9％，資本成本只有14.2％；英特爾資本收益為42.7％，成本為15.1％。英特爾1965年創(chuàng)立，1992年以前一直不支付現(xiàn)金紅利。這種類型的企業(yè)如果依賴債務(wù)，容易因經(jīng)營現(xiàn)金流收入下降而引起財務(wù)支付危機。

對于現(xiàn)金流穩(wěn)定性和可預(yù)測性較高、持續(xù)期限較長的企業(yè)，在長期缺乏有利投資機會的情形下，則以長期債務(wù)替換股權(quán)，提高長期債務(wù)比例和現(xiàn)金紅利支付率。即呈現(xiàn)低增長、低增值和高財務(wù)杠桿、高現(xiàn)金紅利支付率特征。這類企業(yè)包括快速成長后競爭地位穩(wěn)定、業(yè)務(wù)成熟的制造業(yè)和技術(shù)公司，零售業(yè)公司以及特許壟斷經(jīng)營的公用事業(yè)公司。其收益的長期增長率較低，這類公司股票屬于收益或價值型，往往采用直接增加長期債務(wù)或用債務(wù)回購公司股票方式增加財務(wù)杠桿，此舉在不明顯降低資信等級的同時，可以明顯降低資本成本，從而增加股東價值。例如美國佛羅里達電力公司在1994年美國解除各州電力公司運營壟斷前，現(xiàn)金紅利支付率一直在70％以上。

3、動態(tài)調(diào)整。確定融資類型后，西方企業(yè)進一步根據(jù)金融市場變化趨勢，運用金融工程技術(shù)，通過融資方案專業(yè)設(shè)計，不斷降低融資成本。其中包括：根據(jù)利率變化預(yù)期設(shè)計融資產(chǎn)品如浮動利率債務(wù)或含有公司可贖回條款的債務(wù)以規(guī)避利率風(fēng)險；利用投資者與企業(yè)之間對企業(yè)未來成長能力預(yù)期之差異設(shè)計融資產(chǎn)品合約如可轉(zhuǎn)換證券、認(rèn)股權(quán)、可贖回股票等融資方式；利用稅法設(shè)計融資產(chǎn)品如利用資本收益和利息收益稅率的差異，發(fā)行零息票債券等。

西方上市公司通常按照自身的成長階段和投資戰(zhàn)略，從為股東增值和可持續(xù)發(fā)展的角度改變?nèi)谫Y方式，動態(tài)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。如果上市公司短期缺乏能夠為股東增值的投資機會，可以通過現(xiàn)金管理，即轉(zhuǎn)換為有價證券來保值增值。如果公司由高速成長階段進入增長率下降的穩(wěn)定成熟階段后，確實缺乏能夠為股東增值的投資機會，或者每年的經(jīng)營凈現(xiàn)金流入及現(xiàn)金儲備規(guī)模大大超過能夠為股東創(chuàng)造價值的投資機會所需資金，上市公司一般會把除滿足必要的經(jīng)營與投資活動以及維持良好資信等級所需資金以外的富余現(xiàn)金分配給股東，包括逐步提高現(xiàn)金紅利支付率和回購股票。例如，IBM五、六十年代處于快速增長時期，紅利支付率僅為1％－2％。七十年代中期增長速度開始放慢，出現(xiàn)大量現(xiàn)金盈余。1978年紅利支付率為54％，1986到1989年，IBM用56.6億美元回購了4700萬股股票。

由此可見，快速成長中的企業(yè)傾向于股票籌資和增加短期債務(wù)、避免長期債務(wù)和現(xiàn)金紅利；成熟階段的企業(yè)則傾向于增加長期債務(wù)，并通過現(xiàn)金紅利和股票回購方式向股東大量分配現(xiàn)金。

四、我國上市公司的融資啟示

1、對于任何方式融資組合，無論是側(cè)重于債務(wù)融資還是股權(quán)融資，其混合成本都必須保證小于資本收益率，否則就會對公司現(xiàn)有股東利益的損害。

2、對資本成本的理念的理解和認(rèn)識方面。資本成本是資本市場對企業(yè)的外部評價指標(biāo)這一，其估算是由資本市場來完成的；資本成本取決于投資項目的預(yù)期收益風(fēng)險，資本成本的估算是建立在市場價值而不是企業(yè)帳面價值基礎(chǔ)上；資本成本的估算方法和數(shù)值有較大的彈性和主觀性，因此不必看中資本成本精確的數(shù)量值，在實際的應(yīng)用中只需對資本成本有一區(qū)間性的把握。因此，企業(yè)在對股權(quán)成本的測算時，即可按上述資本成本的估算模型直接計算，也可采用靈活方式，通過在現(xiàn)有的國債收益率的基礎(chǔ)上加上風(fēng)險溢價，借鑒有關(guān)投資咨詢機構(gòu)（如國泰君安證券研究所）的貝塔值結(jié)果，參照上市公司資本回報率等辦法獲得。

3、在對債務(wù)融資和股票融資的成本比較分析的關(guān)聯(lián)性的認(rèn)識方面。一般債務(wù)融資成本較低，股票融資成本較高，而且這兩者同時是相互關(guān)聯(lián)的。如果債務(wù)融資使用增多，股票的融資成本將增加公司的財務(wù)費用，短期降低公司的盈利水平。公司的風(fēng)險提高，市場預(yù)期可能隨這提高，股票成本將上升。債務(wù)成本和股票成本的關(guān)聯(lián)性是企業(yè)在融資決策中所不能忽略的因素。因此，企業(yè)為降低成本而提高混合融資中債務(wù)資本的比例，也必須同時考慮到股權(quán)融資成本的提高。

4、合理的融資決策必須在保證公司經(jīng)營的現(xiàn)金流量的匹配的基本前提下，盡可能降低融資的成本，以提高股東的市場價值。在實際中，不同性質(zhì)的企業(yè)對融資方式和融資成本會有不同的考慮和側(cè)重。對穩(wěn)健經(jīng)營性公司，如基礎(chǔ)設(shè)施、能源電力公司，公司未來的資本性支出都不大，經(jīng)營現(xiàn)金流量和收益相對穩(wěn)定，增加債務(wù)并不會明顯影響公司的財務(wù)資信等級，通常采用長期債務(wù)融資方式，由于債務(wù)融資通常成本低廉，可滿足融資成本小于投資回報的基本性要求，提高股東價值。對高成長性公司，如科技類公司，業(yè)務(wù)的擴張快，投資的預(yù)期回報率高，同時經(jīng)營的現(xiàn)金流往往不穩(wěn)定，財務(wù)風(fēng)險較大，債務(wù)融資不能保證資本擴張和業(yè)務(wù)擴展的需要，一般采用股權(quán)融資方式。股權(quán)融資的成本雖高，但由于一旦公司經(jīng)營成功，投資的回報率遠超過股權(quán)的融資成本，對股東的價值并不造成損失。

參考文獻：

1）夏新平，公司財務(wù)管理，華中理工大學(xué)出版社，1995年

2）甘華鳴等，理財：資金籌措與使用，中國國際廣播出版社，2000年

篇7

關(guān)鍵詞：三網(wǎng)融合；廣電行業(yè)；銀行信貸；融資

三網(wǎng)融合是通信科技和網(wǎng)絡(luò)技術(shù)發(fā)展的必然趨勢，其具備突出的經(jīng)濟和社會意義。從運營商層面來看，三網(wǎng)融合將為電信、有線電視和互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)造新的市場和業(yè)務(wù)機會，會更好地滿足客戶日益多樣化的需求和更卓越的用戶體驗；從電視制作機構(gòu)來看，三網(wǎng)融合帶來的第三方制作機構(gòu)以及新媒體的大量涌入，對電視臺的廣告收入結(jié)構(gòu)以及增長空間構(gòu)成威脅。為了應(yīng)對三網(wǎng)融合對運營商以及電視臺的沖擊，廣電機構(gòu)必然掀起一股新的設(shè)備投資以及產(chǎn)業(yè)發(fā)展的熱潮。

一、廣電行業(yè)發(fā)展趨勢

在網(wǎng)絡(luò)建設(shè)逐步完善的基礎(chǔ)上，我國有線電視網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)將更加豐富，逐漸實現(xiàn)從“看電視”到“用電視”的發(fā)展，高清交互、互聯(lián)網(wǎng)電視、云計算、物聯(lián)網(wǎng)等新技術(shù)在廣電得到了廣泛應(yīng)用，數(shù)字化整轉(zhuǎn)和雙向網(wǎng)絡(luò)改造勢在必行，卻也面臨巨大的資金缺口。

在廣播電視制作領(lǐng)域，新的攝錄設(shè)備的出現(xiàn)打破了傳統(tǒng)的線性磁帶記錄方式，可以直接在非線性節(jié)目制作網(wǎng)上使用。電視臺高清化、數(shù)字化的趨勢必將增加電視臺在高清攝錄設(shè)備、衛(wèi)星轉(zhuǎn)播車、數(shù)字存儲系統(tǒng)、演播室以及相關(guān)設(shè)備乃至基建方向的投資。

根據(jù)一項研究調(diào)查發(fā)現(xiàn)，傳統(tǒng)媒體的創(chuàng)新資金來源中比較單一，超過90%的資金來自企業(yè)自身的籌集，銀行貸款占比不到10%；而新媒體的融資渠道相對而言就比較多元化，自有資金、國外風(fēng)險投資和國內(nèi)風(fēng)險投資所占比例相差不大，可謂是三座資金金字塔，還有一部分資金來自于股權(quán)融資。不管是設(shè)備投資還是產(chǎn)業(yè)發(fā)展，目前單純依靠自身資金或單一的融資渠道已經(jīng)不能滿足廣電機構(gòu)的融資需求，多種融資手段的優(yōu)化組合將成為廣電機構(gòu)財務(wù)管理者的新課題。

二、廣電行業(yè)融資模式

廣電行業(yè)的融資模式可如下表所示。

本文主要分析外源性融資，包括債務(wù)融資、股權(quán)融資，以及其他融資方式。

（一）債務(wù)融資

債務(wù)融資是指債務(wù)人通過向銀行或者非銀行金融機構(gòu)申請貸款或者發(fā)行債券的方式獲取所需資金。與股權(quán)融資相比，債務(wù)融資具有以下特點：（1）周期短。債務(wù)融資籌集的資金使用周期短，并且具有到期可償還性；（2）可逆性。債務(wù)融資的資金需要到期還本付息的；（3）負(fù)擔(dān)性。債務(wù)融資獲取的資金需要定期支付利息，從而形成固定的經(jīng)濟負(fù)擔(dān)；（4）流通性。債務(wù)債權(quán)可以在市場上進行自由流通和轉(zhuǎn)讓。

對于廣電行業(yè)而言，適宜且常用的債務(wù)融資方式包括銀行信用和融資租賃。

1.銀行信用

銀行信用是指銀行向債務(wù)人發(fā)放的有抵押性的貸款，需要債務(wù)人根據(jù)銀行相關(guān)規(guī)定提供相關(guān)的擔(dān)保物或者自有資產(chǎn)作抵押，申請貸款額度有銀行根據(jù)債務(wù)人信用程度進行提前設(shè)定的一種融資方式。

目前廣電的銀行貸款資金主要用于運營商數(shù)字整轉(zhuǎn)設(shè)備采購、雙向網(wǎng)改以及電視臺轉(zhuǎn)播設(shè)備的采購，未來隨著國家對文化支柱型產(chǎn)業(yè)支持力度的加大和三網(wǎng)融合程度的不斷加深，廣電行業(yè)構(gòu)建新的媒體平臺需要的資金量更大，同時，國有銀行為支持國家文化產(chǎn)業(yè)政策的落實，扶持力度也會越來越大，銀行信用的額度隨之大幅度增加。

2012年3月，湖南電廣傳媒股份有限公司與國家開發(fā)銀行簽訂合作備忘錄，商定從2012年到2017年五年間，國開行將向電廣傳媒提供額度高達80億元人民幣的融資服務(wù)，扶持有線電視網(wǎng)絡(luò)跨區(qū)域整合，做強做大有線數(shù)字電視業(yè)務(wù)。

2.融資租賃

融資租賃作為一種能最大限度地轉(zhuǎn)移與資產(chǎn)有關(guān)的風(fēng)險與報酬的債務(wù)融資方式，承租人擁有自主選擇供貨人和租賃標(biāo)的物的權(quán)利，后經(jīng)債權(quán)人（租賃公司）審核通過，實施其相對應(yīng)的購買行為已轉(zhuǎn)交給企業(yè)，一般而言，不會產(chǎn)生資產(chǎn)替代問題，這是融資租賃的最大特點。然而，在債務(wù)清償之前，租賃品的所有權(quán)在法律上屬于債權(quán)人，并且對承租人可能的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移或隱匿行為都能產(chǎn)生較強的約束。

對于廣電行業(yè)來說，融資租賃具有以下優(yōu)點：（1）“以租代買，分期付租”，融物與融資同時實現(xiàn)，臺里僅用少量首付款就可提前享受設(shè)備使用帶來的收益，余下的金額可分期支付，減輕了集中付款的資金壓力。（2）融資租賃的租金是不體現(xiàn)在財務(wù)報表的負(fù)債項目中的，因此不會使臺里的財務(wù)報表有大量負(fù)債，不影響臺里的資信狀況，這對臺里將來進行多渠道融資而言是非常有利的。（3）較之銀行項目貸款方式，融資租賃的融資信用審核手續(xù)簡便、操作快捷，及時有效緩解臺里資金壓力。（4）設(shè)備采購?fù)耆呻娨暸_自主決定，融資租賃并不影響電視臺的采購決定權(quán)，且可由使用單位通過招標(biāo)直接向廠商購買臺里指定的設(shè)備，省去了產(chǎn)品商的附加利潤，可以有效地節(jié)約成本。

目前市場上主流的融資租賃公司均成立了專門的團隊，開發(fā)針對廣電設(shè)備采購以及基建融資方面的融資租賃產(chǎn)品，比如具有央企背景的遠東租賃，早在2008年就成立了專門的廣電業(yè)務(wù)團隊，為數(shù)家省級有線網(wǎng)絡(luò)電視運營商設(shè)計了針對機頂盒以及前端設(shè)備的融資，為數(shù)家地市級電視臺提供廣電設(shè)備以及大樓基建的融資租賃產(chǎn)品，有力地推動了省級有線網(wǎng)絡(luò)電視運營商的數(shù)字整轉(zhuǎn)進度，緩解了電視臺在高清設(shè)備更新以及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等項目上的資金壓力。

2012年6月，岳陽電視臺控股的岳陽市有線電視寬帶網(wǎng)絡(luò)有限公司（簡稱“岳陽有線”）與遠東租賃合作，借助融資租賃模式解決了雙向網(wǎng)改工程的部分資金缺口。遠東租賃為岳陽有線設(shè)計了售后回租賃模式，即岳陽有線作為承租人將自有設(shè)備的所有權(quán)轉(zhuǎn)讓給遠東租賃以融入資金；同時通過與遠東租賃簽訂回租合同，將設(shè)備租回使用，在租賃期內(nèi)按期向遠東租賃支付租金；并最終于租賃結(jié)束時重新獲得設(shè)備所有權(quán)。遠東租賃廣電團隊僅用一個月左右的時間完成了盡職調(diào)研，方案設(shè)計以及出具融資合同，并根據(jù)有線網(wǎng)絡(luò)運營商的收費周期，有針對性的設(shè)計了月度還款的模式。通過融資租賃的應(yīng)用，岳陽有線大大縮短了融資周期，合理控制融資成本，將寶貴的信貸資源投入網(wǎng)改工程，達到了較好的投入產(chǎn)出比，也成為湖南省內(nèi)第一家通過融資租賃推進雙向網(wǎng)絡(luò)改造的有線網(wǎng)絡(luò)運營商。

（二）股權(quán)融資

股權(quán)融資是指企業(yè)原有股東以發(fā)行股票的形式在證券市場上融籌資金，引進新股東的一種融資方式。通過股權(quán)融資獲取的資金具有永久性使用權(quán)，無需償還，但新老股東共同分享企業(yè)的經(jīng)營利潤和快速增長。除此之外，股權(quán)融資不僅可以解決資金短缺問題改善企業(yè)的基本資金結(jié)構(gòu)，還可以幫助企業(yè)提升社會美譽度，引進大批高水平的經(jīng)濟管理人員和專業(yè)技術(shù)人員，從而提升企業(yè)的整體社會競爭力。2010年4月8日，會同中國人民銀行、財政部、文化部、廣電總局、新聞出版總署、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會九部委聯(lián)合制定的《關(guān)于金融支持文化產(chǎn)業(yè)振興和發(fā)展繁榮的指導(dǎo)意見》正式，其不但預(yù)示著文化產(chǎn)業(yè)市場會吸引更多的戰(zhàn)略投資者，更意味著大批文化新軍將登陸A股市場。

為了提高融資效率，企業(yè)在進行股權(quán)融資時可以找一家好的融資顧問公司，其可在對企業(yè)技術(shù)、市場、經(jīng)營管理、商業(yè)模式等方面進行全方位診斷的基礎(chǔ)上，預(yù)測資金需求、進行合理估值，并提出融資方案。另外，企業(yè)還可以依托融資顧問公司尋找合適的投資伙伴，并協(xié)助自己進行后續(xù)的商務(wù)談判。目前電視臺基于其事業(yè)單位體制的屬性，在股權(quán)融資方面可能不會有較大的動作，但這并不妨礙電視臺以股權(quán)融資的方式發(fā)展相關(guān)文化產(chǎn)業(yè)，比如長沙電視臺旗下的天澤傳媒，長沙電視臺積極引入深圳一家創(chuàng)司入股，目前已經(jīng)成為長沙電視臺領(lǐng)跑湖南乃至全國地市級電視臺的引擎。

（三）其他融資方式

目前，廣電行業(yè)正處于快速發(fā)展階段，風(fēng)險投資也已演變成其重要的資金來源。如國內(nèi)著名視頻網(wǎng)站―土豆網(wǎng)已吸收多輪風(fēng)投資金來支持網(wǎng)站的繁榮和發(fā)展。除此之外，新媒體的股權(quán)融資方式有了新的擴充模式，在國家相關(guān)政策的指導(dǎo)下成立了文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金。該基金在技術(shù)運作模式上，嚴(yán)格參考已成功成熟在資本市場上運作的“產(chǎn)業(yè)投資基金”，先由發(fā)起人定向募集，并委托專業(yè)機構(gòu)管理基金資產(chǎn)，主要目標(biāo)為采取股權(quán)投資方式解決文化產(chǎn)業(yè)的融資問題。對于與傳媒相交叉的邊緣性業(yè)務(wù)及新媒體業(yè)務(wù)，在發(fā)展初期階段若果能得到產(chǎn)業(yè)基金的援助，其未來發(fā)展效果是非?？捎^的；因而，對廣電行業(yè)而言，產(chǎn)業(yè)基金對促進其成功上市起著至關(guān)重要的作用。

三、結(jié)論

目前不管是各級電視臺還是有線網(wǎng)絡(luò)電視運營商，均進入了設(shè)備投資以及產(chǎn)業(yè)發(fā)展的高峰期，外部融資壓力較大。由于廣電機構(gòu)長期的事業(yè)單位屬性，普遍面臨著市場化程度較低，對創(chuàng)新性融資手段缺乏了解等問題，解決廣電機構(gòu)的融資問題不能搞“一刀切”，需要對不同融資方式進行合理優(yōu)化，比如電視臺以及有線網(wǎng)絡(luò)運營商的設(shè)備采購以及補充運營資金適合中短期的融資租賃模式，基建項目適合長期銀行項目貸款，外加中期的融資租賃做補充，電視臺下屬產(chǎn)業(yè)發(fā)展適合與外部創(chuàng)司合作，以股權(quán)融資手段解決資金問題。

廣電機構(gòu)的領(lǐng)導(dǎo)尤其是財務(wù)領(lǐng)導(dǎo)不能搞“閉門造車”，應(yīng)該以開放的心態(tài)了解目前創(chuàng)新型的融資方式，走出去與各類金融機構(gòu)廣泛溝通，改變過去“等、靠、要”的傳統(tǒng)做法，針對不同的項目匹配相應(yīng)的融資工具，為廣電事業(yè)的發(fā)展儲備金融資源。

參考文獻：

[1]陳波.淺析廣電行業(yè)新媒體平臺融資模式[J].中國數(shù)字電視，2010（4）.

[2]盧曉.中國廣電陷資金困局[N].華夏時報，2012-11-17.

[3]陳敏靈，黨興華等.三種融資模式下風(fēng)險投資家努力水平?jīng)Q策博弈分析[J].科技進步與對策，2012（7）.

篇8

中國外貿(mào)經(jīng)過三十多年的快速發(fā)展，已經(jīng)名副其實地成為國家經(jīng)濟的三駕馬車之一。根據(jù)相關(guān)的媒體報道，中國于2009年超越德國成為全球最大的出口國，2012年超過美國成為全球最大的貿(mào)易國，但是，從2011年第四季度以來，由于受全球經(jīng)濟不景氣的影響，特別是后金融危機時代歐盟經(jīng)濟危機四伏，我國的外貿(mào)行業(yè)也面臨著嚴(yán)峻的問題。根據(jù)有關(guān)的數(shù)據(jù)可以看出，我國近期外貿(mào)出口數(shù)據(jù)出現(xiàn)了停滯狀態(tài)?？梢哉f外貿(mào)行業(yè)正面臨著前所未有的威脅和挑戰(zhàn)。

二、我國外貿(mào)行業(yè)近年的經(jīng)營特點

1、利用行業(yè)生命周期理論分析

首先根據(jù)行業(yè)生命周期理論，行業(yè)的生命周期可以劃為引導(dǎo)期、成長期、成熟期、衰退期，而我國外貿(mào)行業(yè)經(jīng)過三十多年的發(fā)展、壯大，目前已經(jīng)明顯進入了成熟期。根據(jù)相關(guān)的戰(zhàn)略管理理論，對于成熟期的企業(yè)比較適宜的公司層面戰(zhàn)略應(yīng)該是進行收獲，不宜大規(guī)模的擴張，只能在一定的程度上挖掘各方面的潛力，實現(xiàn)最大限度的財富收獲戰(zhàn)略。

2、利用波士頓矩陣分析

雖然波士頓矩陣主要用來分析行業(yè)內(nèi)各個產(chǎn)品所處的類型，但如果將整個外貿(mào)看成一個產(chǎn)品，那么我們?nèi)匀豢梢允褂蒙鲜龅睦碚搶ν赓Q(mào)行業(yè)進行分析研究。波士頓矩陣根據(jù)行業(yè)的特點可以分成問題、明星、金牛、瘦狗四大類型，而我國的外貿(mào)行業(yè)，若以整個行業(yè)作為評價對象應(yīng)該處于金牛這一類型，這與上述利用生命周期分析的相類似。對于處于金牛產(chǎn)品類型的行業(yè)，財務(wù)戰(zhàn)略應(yīng)該采取更多的債權(quán)類融資、更少的股權(quán)類融資政策，所以債務(wù)融資是我國外貿(mào)行業(yè)中的各企業(yè)必須重視的重要工作之一，如何進行債務(wù)融資也是各企業(yè)的提高競爭力和市場適應(yīng)能力的重要手段之一。

3、利用波特的行業(yè)五力模型理論分析

根據(jù)波特的行業(yè)五力模型理論分析我國外貿(mào)行業(yè)：第一、對于新進入者來說，由于行業(yè)的門檻較低，不用投入大量的固定資產(chǎn)或不需要克服專業(yè)技術(shù)的障礙，所以新進入者的威脅較大，但行業(yè)當(dāng)前的低盈利狀況和激烈的競爭對新進入者不具有太大的吸引力。第二、對于替代品分析，由于外貿(mào)行業(yè)主要從事國際貿(mào)易工作，由于這是一項非商品化的服務(wù)，可以對該項業(yè)務(wù)的替代目前還基本上沒有。第三、對于供應(yīng)商的議價能力分析，從我國整個外貿(mào)行業(yè)出口來看，由于上游生產(chǎn)商與外貿(mào)企業(yè)大多數(shù)處于合作狀態(tài)、他們之間的議價能力主要取決于個體企業(yè)相互之間的實力，從實踐上看大的生產(chǎn)商在議價上具有優(yōu)勢，因為其可以實現(xiàn)前向一體化，而大的外貿(mào)企業(yè)對于小型供應(yīng)商來說也具有較大的優(yōu)勢。從我國整個外貿(mào)行業(yè)進口來看，我國新技術(shù)和資源型的產(chǎn)品的國外供應(yīng)商，明顯具有議價優(yōu)勢。第四、對于買家的議價能力，從我國整個外貿(mào)行業(yè)出口來看，由于銷售渠道受到國外的買家的控制，且大部分國外買家的所購買份額占外貿(mào)企業(yè)的較大比重，總體上說國外買家的議價能力占有明顯的優(yōu)勢。從我國整個外貿(mào)行業(yè)進口來看，國內(nèi)的買家同樣掌握著渠道優(yōu)勢，所以外貿(mào)企業(yè)仍然不占有議價優(yōu)勢。第五、對于行業(yè)內(nèi)的競爭者分析。行業(yè)內(nèi)競爭者的數(shù)量眾多，所以整個行業(yè)競爭的較為激烈。對于這樣的行業(yè)特征，我國的外貿(mào)企業(yè)除了在競爭上加一把勁，在經(jīng)營上更加努力外，還要注重在經(jīng)營之外的工作如財務(wù)融資上下足功夫，以期獲得競爭優(yōu)勢。

三、我國外貿(mào)行業(yè)近年的財務(wù)特點及應(yīng)對策略

1、外貿(mào)行業(yè)的財務(wù)三大特點

從上述的三個工具進行分析后可以得出我國外貿(mào)行業(yè)存在普遍性的財務(wù)特點：一是高資產(chǎn)負(fù)債率，因為外貿(mào)行業(yè)處于行業(yè)生命周期的成熟階段、波士頓矩陣的金牛行業(yè)、五力模型中的競爭激烈的行業(yè)，決定了該行業(yè)內(nèi)的企業(yè)應(yīng)充分運用負(fù)債杠桿來提高競爭能力。二是低銷售毛利率，根據(jù)上述的分析，由于外貿(mào)行業(yè)的激烈競爭，所以大部分外貿(mào)企業(yè)的毛利率相當(dāng)?shù)停械膬H有2%左右甚至更低。三是高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。一方面外貿(mào)行業(yè)屬于貿(mào)易服務(wù)行業(yè)，流轉(zhuǎn)量比生產(chǎn)型企業(yè)要大一些，另一方面高周轉(zhuǎn)率也是外貿(mào)企業(yè)的低毛利率造成的，如果沒有高周轉(zhuǎn)率來補償?shù)兔?jīng)的話，那外貿(mào)企業(yè)就無法在行業(yè)取得平均資本回報率，也無法在行業(yè)內(nèi)生存。根據(jù)杜邦財務(wù)分析公式：凈資產(chǎn)收益率=銷售利潤率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)，其中銷售利潤率主要取決于銷售毛利率，低銷售毛利率將導(dǎo)致低銷售利潤率，在權(quán)益乘數(shù)不變的情況下，那么要有更高的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率來支撐凈資產(chǎn)收益率，否則該行業(yè)的資本將不斷地撤離。

2、外貿(mào)行業(yè)的財務(wù)特點的應(yīng)對策略

從上述的三個特點可以得出以下的結(jié)論，一是高資產(chǎn)負(fù)債率的情況下，企業(yè)必須注重融資的決策，融資的方案好壞不僅是財務(wù)戰(zhàn)略層面的問題，也是公司戰(zhàn)略層面的問題。二是低銷售毛利率的特點，要求企業(yè)在經(jīng)營中除了注重銷售業(yè)績外，還要注重其他的方面的價值創(chuàng)造情況，特別是財務(wù)融資方案決策方面的價值創(chuàng)造機遇，通過財務(wù)融資決策在降低的資本成本的同時，并抓住各種機遇進行財務(wù)價值創(chuàng)造，從而實現(xiàn)以差異化或成本領(lǐng)先的戰(zhàn)略來提升自身競爭力的目標(biāo)。三是高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，也就是意味著相對較大的營業(yè)收入，對于外貿(mào)企業(yè)來說就是意味更多的收匯或付匯機會，這些機會又能夠讓利用不同市場的不同貨幣進行創(chuàng)造價值成為現(xiàn)實，從而為企業(yè)的財務(wù)價值創(chuàng)造打開了廣闊的空間。

根據(jù)改進后杜邦財務(wù)分析系統(tǒng)，凈資產(chǎn)收益率=凈經(jīng)營利潤率+財務(wù)杠桿報酬率=凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率+（凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率-稅后利息率）×凈財務(wù)杠桿。根據(jù)這個公式，在保持凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率不變的情況下，外貿(mào)企業(yè)只要努力地降低稅后利息率就可以實現(xiàn)通過融資業(yè)務(wù)進行創(chuàng)造價值，推動凈資產(chǎn)收益率的提高。

所以在行業(yè)總體大背景下，外貿(mào)企業(yè)具有加強國際貿(mào)易融資創(chuàng)造價值的必要性和可行性。所謂有必要性是該行業(yè)內(nèi)的企業(yè)大部分依靠負(fù)債作為主要的資金來源、且經(jīng)營活動價值創(chuàng)造能力有限，有必要加強對融資方案的決策來提升競爭力；所謂有可行性是外貿(mào)企業(yè)的大量跨境交易額、高周轉(zhuǎn)率、高凈杠桿比率，為財務(wù)融資方案的價值創(chuàng)造提供良好的機會和空間。

參考文獻：

[1]韓曉東.調(diào)結(jié)構(gòu)方能穩(wěn)增長.中國證券報，2009-11-13

[2]孫韶華.七月外貿(mào)數(shù)據(jù)敲響警鐘.經(jīng)濟參考報，2012-8-13

篇9

【關(guān)鍵詞】中小企業(yè) 融資 素質(zhì)教育

一、研究背景

所謂中小企業(yè)，是一類特殊的企業(yè)，它們既有一般企業(yè)的基本特征，也有它們的特殊特征。中小企業(yè)除了有獨立的法人地位、自負(fù)盈虧、服務(wù)于生產(chǎn)服務(wù)流通等領(lǐng)域的企業(yè)共有特征外，還有依原材料生產(chǎn)基地而建，一般是大企業(yè)的服務(wù)企業(yè)，生產(chǎn)規(guī)模小，生產(chǎn)成本相對較高等特有特征?！吨袊髽I(yè)管理百科全書》1984年版對中小企業(yè)的定義為生產(chǎn)規(guī)模較小的企業(yè)，其生產(chǎn)的機械化程度相對較低，屬勞動密集型企業(yè)。

根據(jù)對各國公布的統(tǒng)計資料的研究發(fā)現(xiàn)，無論是在發(fā)達國家，還是在發(fā)展中國家，中小企業(yè)數(shù)量均已占到企業(yè)總數(shù)的99%以上。歐盟國家中小企業(yè)產(chǎn)值占其總產(chǎn)值的55%。美國中小企業(yè)產(chǎn)值占其總產(chǎn)值的50%以上，并解決了全國超過50%勞動力的就業(yè)問題，并且其中小企業(yè)發(fā)展非常迅速，目前在大企業(yè)發(fā)展乏力的情況下，其為社會提供了86%以上的新增崗位。自改革開放以來，我國的中小企業(yè)也獲得了長足的發(fā)展，并為社會穩(wěn)定和經(jīng)濟發(fā)展作出了不可磨滅的貢獻。中小企業(yè)的發(fā)展，不僅僅是一個經(jīng)濟問題，更是一個社會問題、民生問題、政治問題。解決中小企業(yè)的發(fā)展問題，一直是一個全球性的難題，而融資問題又是一個嚴(yán)重制約中小企業(yè)發(fā)展的問題。所以，研究中小企業(yè)的融資問題有重大的意義。

二、資本結(jié)構(gòu)相關(guān)理論

資本結(jié)構(gòu)研究至今已有50多年的歷史，最早的資本結(jié)構(gòu)理論是由Merton Miller 和Franco Modigliani在1958年發(fā)表在美國經(jīng)濟評論雜志上的《資本成本、公司財務(wù)和投資理論》中提出的。MM定理的發(fā)展經(jīng)歷了幾個階段：無稅條件下的MM定理，這時的資本成本與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)，企業(yè)價值不受資本結(jié)構(gòu)的影響；考慮公司所得稅條件下的MM定理，這是的企業(yè)價值與資本結(jié)構(gòu)有關(guān)，負(fù)債企業(yè)的價值等于無債企業(yè)的價值加上稅率與負(fù)債的成績，即這時有稅盾效應(yīng)；公司所得稅和個人所得稅共存時的MM定理，這時單個企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)是難以確定的；考慮到企業(yè)的風(fēng)險和股權(quán)成本隨著債務(wù)比率的上升而增加，債務(wù)成本先下降后上升，故而通過權(quán)衡，可以獲知最佳的資本結(jié)構(gòu)。

雖然MM定理經(jīng)過不斷的發(fā)展，其限制條件逐漸放寬，但是其仍然具有明顯的經(jīng)典經(jīng)濟學(xué)的限制，是純理論性的，實際操作性不強。為了更好的適應(yīng)現(xiàn)實的需要，后來經(jīng)濟學(xué)家逐漸放寬MM定理條件的限制，發(fā)展出了委托理論、優(yōu)序融資理論、信號傳遞理論、控制權(quán)理論。

市場是不完善的，存在信息不對稱，進而產(chǎn)生了問題，問題主要存在與兩個方面，一是企業(yè)所有者和經(jīng)營者之間，二是所有者和債權(quán)人之間。委托理論認(rèn)為，經(jīng)營者為了追求自己的利益，可能損害所有者的利益，相同的，所有者為了最大化自己的利益，也可能侵害債權(quán)人的利益。企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是這些利益相關(guān)者博弈的結(jié)果。

信號傳遞理論認(rèn)為企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)可以向社會傳遞企業(yè)的狀況信息，高的股權(quán)比例預(yù)示著企業(yè)有很強的融資能力，存在很強的成長空間。而當(dāng)企業(yè)的股價認(rèn)為被低估時，企業(yè)會進行債務(wù)融資。

優(yōu)序融資理論根據(jù)資本成本對各種來源的資本進行了排序，認(rèn)為留存收益的資本成本最低，債務(wù)融資的成本稍高，而股權(quán)融資的成本最高。一般情況下，企業(yè)更愿意選擇內(nèi)部融資，然后才是債務(wù)融資，最后是股權(quán)融資。

三、我國中小企業(yè)融資的現(xiàn)狀

我國的整體融資狀況是以間接融資為主，即大多數(shù)的融資為銀行貸款，其中絕大多數(shù)的資金都貸給了大型的國企以及規(guī)模很大和效益很好的私企。而中小企業(yè)獲得融資的障礙很多。

（一）我國中小企業(yè)融資存在的困難

難以取得直接融資。股權(quán)融資和債券融資均受到我國資本市場發(fā)展程度的影響，規(guī)模和形式都受到制約。而且，我國的直接融資周期長、成本高，難以及時取得所需的資金。商業(yè)銀行不愿意放貸。我國的商業(yè)銀行行業(yè)集中度很高，資金主要控制在少數(shù)大型商業(yè)銀行，他們更愿意貸出大筆的資金，而不是接手小單。民間資本融資成本高，發(fā)展受到限制。

（二） 產(chǎn)生這些困難的原因

1. 體制原因

我國改革開放30多年，經(jīng)濟建設(shè)取得了巨大的成就。在2011年，我國的國民生產(chǎn)總值就超過了日本，一躍成為世界上第二大經(jīng)濟體。在改革開放前，我國是完全的計劃經(jīng)濟，沒有市場，經(jīng)過30多年的努力，我國現(xiàn)在已建立了中國特色社會主義市場經(jīng)濟。但是，我國的經(jīng)濟體質(zhì)仍然存在許多的歷史遺留問題。因此為了解決中小企業(yè)融資，先后在深圳證券交易所開通了中小板市場和創(chuàng)業(yè)板市場，但是，其交易程序與主板市場沒有本質(zhì)的區(qū)別，最大的問題在于上市的條件限制。上市的條件和指標(biāo)限制將絕大多數(shù)的企業(yè)擋在了直接融資的門外。

2. 中小企業(yè)的特征決定

盡管世界各國對中小企業(yè)的界定各不相同，但是各國的界定還是存在一些相同之處?；径紡钠髽I(yè)員工數(shù)、企業(yè)形式、企業(yè)規(guī)模、企業(yè)經(jīng)營業(yè)務(wù)和地域范圍等方面對中小企業(yè)進行了界定。在各國，中小企業(yè)都是規(guī)模小、人數(shù)少、經(jīng)營業(yè)務(wù)單一、地區(qū)性的企業(yè)。這樣的企業(yè)，效益不穩(wěn)定，經(jīng)驗風(fēng)險高，管理水平低。所以，根據(jù)經(jīng)濟理性和資金的逐利性原則，這樣的企業(yè)對資金沒有吸引力。

3. 資本市場結(jié)構(gòu)不合理

我國的商業(yè)銀行行業(yè)集中度很高，資金主要控制在少數(shù)大型商業(yè)銀行手中，他們更愿意貸出大筆的資金。其次，就是因為做小額貸款的成本高，于銀行不利，他們更不愿意為中小企業(yè)提供貸款。我國的證券市場相對沒有那么開放，到證券市場直接融資的周期比較長，成本比較高。

4.法規(guī)建設(shè)不到位

某些法律法規(guī)建設(shè)跟不上經(jīng)濟發(fā)展的步伐，許多法律條款的設(shè)定可能會阻礙中小企業(yè)獲得資金。甚至在有的方面，我國的法律還不夠完善。例如在風(fēng)險投資方面。我國到目前為止，還沒有真正意義上的風(fēng)險投資機構(gòu)。

四、國外的中小企業(yè)融資解決辦法

盡管中小企業(yè)融資難至今仍然是是一個世界性的難題，但是，以美日為代表的西方發(fā)達國家在解決中小企業(yè)融資難的問題方面還是取得了驕人的成績，至今已經(jīng)形成了行之有效地中小企業(yè)融資體系和融資模式。研究他們的融資模式，將有助于研究找出我國的中小企業(yè)的融資之道。

（一）日本的解決辦法

日本的中小企業(yè)融資模式可以分解為四個層次的融資：證券市場的直接融資、政府主導(dǎo)的機構(gòu)融資、金融機構(gòu)支持的融資、民間資本融資。證券市場主要是通過中小企業(yè)在JASDASQ市場發(fā)行股票或發(fā)行債券，取得大量的直接融資，該市場有完善的交易審查、實時監(jiān)控和信息披露系統(tǒng)。政府通過設(shè)立專門的投資基金和機構(gòu)，專為中小企業(yè)融資服務(wù)，提升融資效率，針對不同的企業(yè)類型，還設(shè)立了專門的投資機構(gòu)和信用升級機構(gòu)。成熟的金融機構(gòu)也為中小企業(yè)融資提供了重要的保障，通過設(shè)立主力銀行，專為一地滿足一定條件的企業(yè)貸款。在日本，民間資本為中小企業(yè)提供融資，可以得到政府從政策和經(jīng)濟上的雙重支持，他們可以從政策性金融機構(gòu)獲得資金支持，同時也可以獲得稅收優(yōu)惠。日本的民間資本為中小企業(yè)提供融資的積極性很高。

（二）美國的解決辦法

對為中小企業(yè)提供貸款的基金提供資金支持和政策支持，涌現(xiàn)了一批敢于為中小企業(yè)提供融資的基金，該種融資模式已經(jīng)支持了美國超過10萬家企業(yè)的發(fā)展。美國擁有全世界最發(fā)達的金融市場，能夠為中小企業(yè)提供權(quán)威的信用評級和擔(dān)保，促使中小企業(yè)獲得資金。其健全的NASDAQ市場和場外交易市場更是為中小企業(yè)融資提供了渠道，這兩種融資方式不僅使中小企業(yè)更容易獲得資金支持，而且其融資成本相對較低，融資額度相對較大。

（三）歐洲的解決辦法

為促進其中小企業(yè)的發(fā)展，德國設(shè)立了專門的政府機構(gòu)，負(fù)責(zé)對中小企業(yè)的服務(wù)與支持，在政策方面給予大量的支持。由于其資本市場不如美國發(fā)達，所以主要的融資還是通過債務(wù)融資。政府提供的政策性貸款只占很小的一部分。在政策上給予中小企業(yè)極大的優(yōu)惠，例如稅收優(yōu)惠、為中小企業(yè)提供資金的機構(gòu)給予利息補貼等。英國中小企業(yè)的融資方式主要有證券融資和內(nèi)源融資。其最大融資促進方式特點是，通過政府投資機構(gòu)的投資來對資本進行引導(dǎo)，促使資金流向中小企業(yè)。

五、結(jié)論及建議

由第二部分的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)理論分析，我們可以知道，無論哪一種資本結(jié)構(gòu)決定理論，都只能解釋現(xiàn)實中存在融資方式的一部分。事實上的企業(yè)融資實務(wù)，通常涉及各種理論分別解釋的各個方面，最后的融資決定通常是在綜合考慮了各種因素以后，取得相對更優(yōu)的融資方案。相對更優(yōu)，既要考慮到融資成本和融資方式，還要考慮到融資方案的可行性。企業(yè)的融資過程就是一個權(quán)衡的過程，是對各種利弊整體擇優(yōu)的結(jié)果。

自2007年以來，我國先后產(chǎn)生了中小企業(yè)集合債、中小企業(yè)集合票據(jù)、中小企業(yè)集合信托債券基金、區(qū)域集優(yōu)債務(wù)融資模式。這些融資模式的出現(xiàn)，在一定程度上解決了我國的中小企業(yè)融資難的問題，但是，仍然有它的局限性。我國的中小企業(yè)融資模式主要還是債務(wù)融資，股權(quán)融資等現(xiàn)代融資模式不足。

我國要解決中小企業(yè)融資問題，應(yīng)該從以下一些方面做出努力：

（一）政府更積極的參與到中小企業(yè)融資

主要應(yīng)做到資金的投入、政策的支持與引導(dǎo)等。例如應(yīng)設(shè)立國家投資機構(gòu)，參與對中小企業(yè)的投資，對民間資本作出引導(dǎo)，匯集更多的社會資源解決中小企業(yè)的融資。

（二）健全相關(guān)的法律法規(guī)

我國雖然頒布了《中小企業(yè)促進法》、《鼓勵支持和引導(dǎo)個體私營等非公有制經(jīng)濟發(fā)展的若干意見》、《國務(wù)院關(guān)于鼓勵和引導(dǎo)民間投資健康發(fā)展的若干意見》等法律，但是并沒有與之配套的經(jīng)濟政策和措施。這些法律法規(guī)并沒有指明政府應(yīng)該如何做，如何調(diào)動民間資本等。

（三）進一步完善我國的金融體系

促進我國證券市場、商業(yè)銀行業(yè)的發(fā)展，使我國的中小企業(yè)既能更容易地在一級資本市場獲得資金，也能通過商業(yè)銀行獲得貸款融資。還應(yīng)該加強我國的信用評級體系和信用擔(dān)保體系的發(fā)展。

（四）加強對我國投資者和創(chuàng)業(yè)者的教育

增強創(chuàng)業(yè)者對投資項目的分辨能力。由理論分析可知，企業(yè)的價值本身并不取決于企業(yè)的資本成本，而是由企業(yè)的成長性決定的?？匆粋€企業(yè)是否有投資價值，要看企業(yè)所在的行業(yè)前景，小企業(yè)的經(jīng)營者和經(jīng)營模式。這些都取決于創(chuàng)業(yè)者的素質(zhì)，一個好的創(chuàng)意，加上好的經(jīng)營策略，一定不會找不到投資者。

參考文獻

[1] 宋曉梅.資本結(jié)構(gòu)理論：基于公司控制權(quán)考慮的研究[J].新世紀(jì)經(jīng)濟管理博士叢書，2009（11）：24-30.

[2] 靜婷，王淑梅.國外中小企業(yè)融資模式及對我國的啟示[J].商業(yè)會計，2010（02）：11-12.

[3] 鄧文慧.日本中小企業(yè)融資模式的應(yīng)用及對我國的啟示探究：結(jié)合JASDAQ市場的融資機制[J].中國商貿(mào)，2011：117-118.

[4] 安春梅.西方發(fā)達國家中小企業(yè)融資模式及其啟示[J].經(jīng)濟研究，2009（05）：73-75.

[5] 蔡芳.中小企業(yè)融資模式創(chuàng)新研究[J].中國商貿(mào)，2011（36）：124-125.

[6] 王永昌.緩解中小企業(yè)融資難的思考[J].浙江經(jīng)濟，2011（05）.

篇10

關(guān)鍵詞：并購融資 融資成本 融資風(fēng)險

中圖分類號:F275 文獻標(biāo)識碼:A

文章編號:1004-4914（2011）08-266-02

企業(yè)并購的資金來源主要有兩個渠道，內(nèi)源融資和外源融資。內(nèi)源融資是指公司經(jīng)營活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金，主要由自有資金、留存收益、折舊等構(gòu)成。外源融資指企業(yè)的外部資金來源，主要包括直接融資和間接融資兩類方式。直接融資是指并購企業(yè)發(fā)行證券如普通股股票、優(yōu)先股股票、公司債券等方式進行融資；間接融資是指并購企業(yè)從銀行、非銀行金融機構(gòu)獲得貸款等方式進行的債券融資，也稱債務(wù)融資。

一、企業(yè)并購融資方式的比較分析

企業(yè)在進行并購活動時，常用的融資方式可以分為兩大類：內(nèi)源融資和外源融資。

（一）內(nèi)源融資

按照融資優(yōu)序理論分析，內(nèi)源融資應(yīng)該是企業(yè)并購融資的首選，從企業(yè)內(nèi)部籌集并支付并購對價是實現(xiàn)低成本并購的有效途徑。內(nèi)源融資的優(yōu)點是資金調(diào)度迅速，保密性強，而且不需要對外支付利息或股息，不會減少企業(yè)的現(xiàn)金流量，同時可以使股東獲得免稅利益。由于資金來源于企業(yè)內(nèi)部，不會發(fā)生融資費用，使內(nèi)源融資的成本遠遠低于外源融資。如果企業(yè)有充足的自有資金或是有以短期投資為目的持有的可隨時變現(xiàn)的有價證券，可以直接用自有資金或變賣有價證券所得資金支付并購款，這是一種速度最快、最簡便、最容易被目標(biāo)公司股東接受的方法（周卉，2005）。但是使用自有資金進行內(nèi)源融資也有很大的局限性。首先，企業(yè)必須要有充裕的流動資金和流動資產(chǎn)以及完善的資金結(jié)構(gòu)。如果企業(yè)流量資金不足，那么使用內(nèi)源融資則有可能導(dǎo)致企業(yè)資金鏈斷裂，從而無法保證企業(yè)日常生產(chǎn)經(jīng)營活動的正常開展。內(nèi)源融資的另一個缺陷是籌資金額有限，而一般來說企業(yè)并購活動所需要的資金規(guī)模都比較大，單憑企業(yè)內(nèi)部資金很難滿足要求，因此內(nèi)源融資方式主要適用于目標(biāo)企業(yè)規(guī)模不大的并購活動中。

（二）外源融資

外源融資是指向企業(yè)以外的經(jīng)營主體籌措資金支付并購對價的方式，可分為債務(wù)融資、權(quán)益融資、混合融資和特殊融資方式。

1.債務(wù)融資。這是一種常用的融資方法，并購企業(yè)一般可以選擇向金融機構(gòu)貸款、發(fā)行有價債券等方式進行。

金融機構(gòu)貸款是企業(yè)融資的重要渠道，也是企業(yè)并購融資的重要融資方式。在西方國家和地區(qū)，金融機構(gòu)借貸一直是外援融資的主要來源，這里所指的金融機構(gòu)包括銀行、保險公司、投資銀行以及其他貸款機構(gòu)，他們可以提供包括信用貸款、抵押貸款、擔(dān)保貸款、貸款組合等各種貸款產(chǎn)品，以形成完整的貸款產(chǎn)品體系，從而滿足不同融資主體的不同融資偏好。利用銀行貸款融資的優(yōu)點體現(xiàn)在融資速度快、融資成本較低、融資靈活性較大以及企業(yè)可以利用財務(wù)杠桿利益。但是銀行貸款融資也存在一定的缺陷，比如會提高企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險及籌資數(shù)量有限等。

債券是企業(yè)為籌措債務(wù)資本而發(fā)行的，約定在一定期限內(nèi)向債權(quán)人還本付息的有價證券。企業(yè)并購中常用的債券融資方式包括企業(yè)債券和垃圾債券。與其他融資方式相比，發(fā)行企業(yè)債券籌措并購資金有以下優(yōu)點：融資的資本成本較低，還款期限較長、不會影響企業(yè)的所有權(quán)結(jié)構(gòu)及可以享受財務(wù)杠桿利益。但是發(fā)行企業(yè)債券的缺陷也很明顯：發(fā)行手續(xù)復(fù)雜，對企業(yè)的要求比較嚴(yán)格，同時附有資產(chǎn)質(zhì)押權(quán)的債券以及法律條款中的一些限制性條款也可能會降低企業(yè)之后的再融資能力。利用債券融資企業(yè)還要承擔(dān)還本付息的義務(wù)，在企業(yè)經(jīng)營不景氣時向債權(quán)人還本付息會增加企業(yè)的負(fù)擔(dān)和加大企業(yè)財務(wù)風(fēng)險。

2.權(quán)益融資。權(quán)益融資可以提高公司的信譽，降低融資風(fēng)險及舉債成本，增強企業(yè)融資能力。但也會給企業(yè)帶來一些不利因素，如分散企業(yè)控制權(quán)、稀釋每股收益、資金成本較高。

3.混合融資工具。該工具的特點是既帶有權(quán)益特征又帶有債務(wù)特征的特殊融資工具。主要有可轉(zhuǎn)換債券融資、認(rèn)股權(quán)證融資兩種。

可轉(zhuǎn)換債券融資可以降低債券融資的資本成本，既為企業(yè)提供了一種以高于當(dāng)期股價發(fā)行普通股融資的方法，又減少股本擴張對公司權(quán)益的稀釋程度（相對于增發(fā)新股而言），但是也有缺點，即牛市時，發(fā)行股票進行融資比發(fā)行轉(zhuǎn)債更為直接；熊市時，若轉(zhuǎn)債不能強迫轉(zhuǎn)股，公司的還債壓力會很大。

認(rèn)股權(quán)證是一種以特定的認(rèn)購價格購買規(guī)定數(shù)量普通股的一種買入期權(quán)。它規(guī)定以實現(xiàn)約定的價格購買一定數(shù)量普通股的權(quán)利。認(rèn)股權(quán)證對并購企業(yè)而言有雙重優(yōu)點：一是避免了使被收購企業(yè)股東在并購后整合初期成為普通股東，從而擁有獲得信息和參加股東大會的權(quán)利；二是認(rèn)股權(quán)證融資的資本成本較低，有利于吸引投資者向企業(yè)投資，有利于調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，擴大股東權(quán)益。發(fā)行認(rèn)股權(quán)證的不利之處在于認(rèn)股權(quán)證行使時如果普通股股價高于認(rèn)股權(quán)證約定價格較多，企業(yè)就會因為發(fā)行認(rèn)股權(quán)證而損失股東利益。

4.特殊融資方式，主要包括杠桿收購和買方融資兩種。杠桿收購，是企業(yè)并購的一種特殊模式，指并購方以目標(biāo)公司的資產(chǎn)作為抵押向銀行借入收購所需資金，并購成功后再發(fā)行債券償還貸款，用目標(biāo)公司未來的收益償還債券本息。它的實質(zhì)在于舉債收購，通過信貸融通資本，運用財務(wù)杠桿加大負(fù)債比例，以較少的股本投入融得數(shù)倍的資金，對企業(yè)進行收購、重組，并以所收購的企業(yè)未來的利潤和現(xiàn)金流償還負(fù)債。最大的優(yōu)點是收購方只需投入少量的自有資金就能獲得大量借款完成收購活動。這種融資方式債務(wù)比率較高，股東權(quán)益比率下降，使企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)發(fā)生了重大的變化，財務(wù)杠桿效應(yīng)提高了企業(yè)的股權(quán)回報率。另一方面，杠桿收購可以帶來稅收優(yōu)惠，高杠桿率可以產(chǎn)生大量的利息避稅。但是杠桿收購融資方式使企業(yè)的負(fù)債比例過高從而會增加企業(yè)的償債風(fēng)險，如果企業(yè)在收購前籌劃不周或收購后經(jīng)營不善，可能會出現(xiàn)嚴(yán)重的財務(wù)危機，甚至?xí)?dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)倒閉。

二、并購融資成本分析

融資成本是選擇融資方式須考慮的重要因素，既包括資金的利息成本，還包括融資費用和不確定的風(fēng)險成本。其一般計量公式為：

并購融資成本=并購融資額×加權(quán)平均融資成本

因為企業(yè)并購活動中并購企業(yè)會選擇多種融資方式進行并購融資，而不同融資方式的融資成本各不相同，為了測算并購融資成本，需要計算出多種融資方式的加權(quán)平均融資成本。具體測算方法是以各種融資方式融資金額占融資總額的比例為權(quán)數(shù)Wt，乘以各種融資方式的個別融資成本Rt，然后求和即得出加權(quán)平均融資成本W(wǎng)ACC。計算公式可以表示為：

一般來說加權(quán)平均融資成本低的融資結(jié)構(gòu)財務(wù)風(fēng)險相對較高；反之，加權(quán)平均融資成本高的融資結(jié)構(gòu)財務(wù)風(fēng)險相對較低。因此并購企業(yè)在選擇融資方式時既要考慮降低融資成本，又必須在融資成本和財務(wù)風(fēng)險之間進行權(quán)衡，尋求一種合理的均衡以作出最佳的融資方式選擇決策。

三、并購融資方式選擇

企業(yè)并購融資方式的決策在分析了影響并購融資方式選擇的各種主要因素之后可以按照以下程序進行：第一，融資方式的可行性分析。可行性分析是在不考慮融資成本、融資規(guī)模和融資期限等條件下，根據(jù)并購企業(yè)自身情況及并購動機，結(jié)合目標(biāo)公司的股東要求而篩選出可行的融資方式。第二，各種融資方式的融資規(guī)模和融資期限的預(yù)測。根據(jù)可行性分析篩選出的可行的融資方式，并購企業(yè)需要比較分析各種融資方式所能籌集到的資金額度及融資期限，然后進一步進行篩選和總體規(guī)劃。第三，計算融資成本及財務(wù)風(fēng)險。融資方式不同其融資成本也不同，企業(yè)必須根據(jù)自身情況及并購活動的規(guī)模大小進行融資方式的成本測算，然后確定一個成本最小的融資結(jié)構(gòu)，在此基礎(chǔ)上還要考慮所選融資方式給企業(yè)帶來的總體風(fēng)險，在資本成本較低的情況下盡量降低企業(yè)整體的財務(wù)風(fēng)險。第四，融資方式的選擇及融資方案的制定。一般而言，綜合考慮融資成本、融資風(fēng)險以及資本結(jié)構(gòu)等因素之后，并購企業(yè)傾向于先內(nèi)后外、先簡后繁、先快后慢的融資原則。

在債券融資方式中也有優(yōu)先序，企業(yè)一般首先選擇發(fā)行普通債券，其次是可轉(zhuǎn)換債券等混合融資工具，然后考慮優(yōu)先股融資，最后才會選擇發(fā)行普通股。

不同的并購主體、不同的行業(yè)及并購規(guī)模都會有不同的融資方式的決策方案，因此在選擇并購融資方式時，必須要對并購活動的具體情況進行深入分析，綜合考慮各方利益主體及其他影響因素后作出最佳的并購融資決策。

參考文獻：

1.劉皖青.企業(yè)并購中融資方式和支付方式的選擇研究[M].南寧：廣西師范大學(xué)，2008

2.邱魏魏,馬兵.我國企業(yè)并購融資方式.中國鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)會計

3.張璐怡.并購貸款解禁的利弊分析――企業(yè)并購融資的福音.桂林航天工業(yè)高等?？茖W(xué)校學(xué)報，2010(1)

4.李琛.中國移動（香港）并購融資安排及其啟示.北京市經(jīng)濟管理干部學(xué)院學(xué)報，2005(1)